4月通胀点评：关注生产端降价去库存对盈利的影响

宏观经济 | 证券研究报告 — 总量点评 2023 年 5 月 11 日 相关研究报告 《美国 4 月 CPI 点评》20230511 《4 月进出口数据点评》20230510 《信用债日均成交回落，新发债债券利率下行》20230508 中银国际证券股份有限公司 具备证券投资咨询业务资格 宏观经济 证券分析师：张晓娇 xiaojiao.zhang@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号：S1300514010002 证券分析师：朱启兵 (8610)66229359 qibing.zhu@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号：S1300516090001 4 月通胀点评 关注生产端降价去库存对盈利的影响 CPI 同比增速继续低于市场预期，但不能简单归咎于通缩和内需疲弱，CPI的结构分化体现在食品价格走弱、耐用消费品超预期降价、以及服务价格同比增速上升三方面；在基数效应的影响下，二三季度 CPI 同比增速预计都在较低水平，且不排除可能出现同比落入负增长区间的情况；PPI 同比增速继续走弱，关注企业降价去库存对盈利的影响情况，以及是否会影响到生产端；二季度复苏趋势有放缓迹象，物价走低给宏观政策出台留出空间。  4 月 CPI 环比下降 0.1%，同比增长 0.1%，核心 CPI 同比增长 0.7%，服务价格同比增长 1.0%，消费品价格同比下降 0.4%。  从环比看，4 月食品价格下降 1.0%，降幅比上月收窄 0.4 个百分点，影响CPI 下降约 0.19 个百分点，非食品价格由上月持平转为上涨 0.1%，影响CPI 上涨约 0.04 个百分点；从同比看，食品价格上涨 0.4%，涨幅比上月回落 2.0 个百分点，影响 CPI 上涨约 0.07 个百分点，非食品价格上涨0.1%，涨幅回落 0.2 个百分点，影响 CPI 上涨约 0.07 个百分点。  4 月通胀继续结构性分化。4 月 CPI 延续内部结构性分化：食品类价格环比继续下降，服务类价格环比增速上升，食品之外的消费品价格表现疲弱。整体来看，拖累 4 月 CPI 同比增速低于预期的主要原因有三个，一是以猪肉和鲜菜为代表的食品，受供给充足影响，连续多个月价格环比下降，二是以国际原油价格为代表的能源价格，4 月环比下降幅度进一步扩大，三是最超预期的，以交通工具为代表的耐用消费品价格连续两个月环比大幅下降。虽然拖累 CPI 同比增速的因素都在市场预期当中，但CPI 同比走弱的情况或将在二三季度延续，不排除个别月份同比增速可能落入负增长区间。另外，由于 CPI 同比增速持续走低的原因主要出在供给端，我们认为不能将 CPI 同比低增长简单归咎于通缩和内需疲弱，以汽车为例，4 月交通工具价格环比下降 0.9%，但乘用车零售额环比增长2.5%，指向内需仍有释放空间。我们认为二季度经济环比复苏趋势回落叠加价格同比增速偏低，给稳增长的政策宽松留出了空间。  4 月 PPI 环比下降 0.5%，同比下降 3.6%，PPIRM 同比下降 3.8%。  在 4 月份 3.6%的 PPI 同比降幅中，上年价格变动的翘尾影响约为-2.6 个百分点，上月为-2.0 个百分点；新涨价影响约为-1.0 个百分点，上月为-0.5个百分点。  PPI 同比增速或在二季度寻底三季度回升。4 月 PPI 同比增速下行趋势符合市场预期，但下行幅度超出市场预期，虽然 PPI 受国际大宗商品价格波动较为明显，同时还有去年高基数的影响，但是结合 PMI 的生产、订单、新出口订单指数和工业企业库存数据来看，海外经济增速下行预期和国内需求疲弱，接下来都可能给生产端带来调整压力。虽然在基数效应影响下，PPI 同比增速可能开始在二季度寻底三季度回升，但宏观政策需要关注生产端降价叠加去库存可能对企业盈利和生产循环造成的负面影响。  风险提示：全球通胀回落偏慢；欧美金融风险扩散；国际局势复杂化。 仅供内部参考，请勿外传2023 年 5 月 11 日 4 月通胀点评 2 CPI 4 月 CPI 同比增速继续下行。4 月 CPI 环比下降 0.1%，增速较 3 月上升 0.2 个百分点。从分项看，4月环比上涨的是其他用品和服务（1.0%）、教育文化娱乐（0.5%）和医疗保健（0.1%），环比下降的是食品烟酒（-0.6%）、交通通信（-0.4%）和衣着（-0.1%）；4 月分项中较 3 月环比增速上升较多的是教育文化娱乐、生活用品及服务、食品烟酒和其他用品和服务，环比增速下降的是衣着。4月 CPI 同比增长 0.1%，较 3 月下降 0.6 个百分点，核心 CPI 同比增长 0.7%，较 3 月持平，服务价格同比增长 1.0%，较 3 月上升 0.2 个百分点，消费品价格同比下降 0.4%，较 3 月下降 0.9 个百分点。从分项看，4 月同比增速较高的是其他用品和服务（3.5%）、教育文化娱乐（1.9%）、医疗保健（1.0%）、衣着（0.9%）和食品烟酒（0.8%），同比增速较 3 月上升较多的是其他用品和服务以及教育文化娱乐，较 3 月同比增速下降较多的是交通通信和食品烟酒。在 4 月份 0.1%的 CPI 同比涨幅中，上年价格变动的翘尾影响约为 0.3 个百分点，比上月回落 0.4 个百分点；新涨价影响约为-0.2 个百分点，上月为 0。 食品价格环比降幅小幅收窄。从环比看，4 月食品价格下降 1.0%，降幅比上月收窄 0.4 个百分点，影响 CPI 下降约 0.19 个百分点；从同比看，食品价格上涨 0.4%，涨幅比上月回落 2.0 个百分点，影响 CPI 上涨约 0.07 个百分点。4 月市场供应总体充足，鲜菜和鲜果大量上市价格环比下降；生猪产能充足，叠加消费淡季影响，猪肉价格环比下降，但降幅较上月收窄；粮食和食用油价格基本平稳。 非食品价格环比由平上涨，服务消费价格表现强劲。从环比看，4 月非食品价格由上月持平转为上涨 0.1%，影响 CPI 上涨约 0.04 个百分点；从同比看，非食品价格上涨 0.1%，涨幅回落 0.2 个百分点，影响 CPI 上涨约 0.07 个百分点。非食品中，小长假期间出行需求增加，交通工具租赁费、飞机票、宾馆住宿和旅游价格环比均有上涨；受国际原油价格波动影响，国内汽油和柴油价格环比下降；商家降价促销，燃油小汽车、新能源小汽车和家用器具价格环比下降；出行类服务恢复较好，飞机票、宾馆住宿、旅游和交通工具租赁费价格同比涨幅较为显著。 4 月通胀继续结构性分化。4 月 CPI 延续内部结构性分化：食品类价格环比继续下降，服务类价格环比增速上升，食品之外的消费品价格表现疲弱。整体来看，拖累 4 月 CPI 同比增速低于预期的主要原因有三个，一是以猪肉和鲜菜为代表的食品，受供给充足影响，连续多个月价格环比下降，二是以国际原油价格为代表的能源价格，4 月环比下降幅度进一步扩大，三是最超预期的，以交通工具为代表的耐用消费品价格连续两个月环比大幅下降。虽然拖累 CPI 同比增速的因素都在市场预期当中，但 CPI 同比走弱的情况