A股策略聚焦：从失衡到平稳，布局业绩驱动的五月行情

证券研究报告 请务必阅读正文之后第 29 页起的免责条款和声明 从失衡到平稳，布局业绩驱动的五月行情 A 股策略聚焦｜2023.5.3 ▍ 中信证券研究部 ▍ 核心观点 秦培景 首席策略师 S1010512050004 裘翔 联席首席策略师 S1010518080002 杨帆 政策研究首席 分析师 S1010515100001 程强 宏观经济首席 分析师 S1010520010002 李世豪 策略分析师 S1010520070004 4 月 A 股经历了 AI 主题行情诱发的过度博弈和心态失衡，市场大幅动荡。进入 5 月，国内的经济、政策和外部环境相比 4 月继续不断改善，投资者对经济的预期将在微观体验、宏观数据、A 股业绩三个层面实现统一，投资者心态也将逐步从短暂失衡趋向平稳，市场依然处于全年第二个关键做多窗口，财报季结束后，市场将步入业绩驱动的行情阶段，配置思路上建议坚持高切低，关注上半年景气持续改善的品种。首先，政治局会议提振市场信心，扩内需仍是着力重点，政策预期回归理性，经济内生动能稳步修复，并将得到同比和高频数据验证；外部流动性拐点明确，美国银行业风险不断发酵，但预计对 A 股实质影响十分有限。其次，财报季数据显示，A 股业绩跨年筑底特征明显，全年逐季改善的趋势显现，其中行业的结构性亮点日益清晰，经济预期 5 月将在微观体验、宏观数据、A 股业绩三个层面统一，夯实市场上行基础。最后，预计 5月 A 股仍处于今年第二个关键做多窗口中，并将步入业绩驱动的行情阶段，投资者心态由短暂失衡趋向平稳。配置上，建议紧扣业绩主线，重点布局医药、数字经济和“一带一路”板块中有业绩亮点的品种，以及其他板块中一季度业绩明显改善，且在二季度有望持续的细分行业。 ▍5 月国内的经济、政策和外部环境相比 4 月继续不断改善。 1）政治局会议提振市场信心，扩内需仍是着力重点，政策预期回归理性。中共中央政治局 4 月 28 日召开会议，在前期全面调查研究的基础上，政策开始密集“查遗补漏”。首先，会议判断经济发展呈现回升向好态势，需求收缩、供给冲击、预期转弱三重压力得到缓解；但同时内生动力还不强，需求仍然不足；4 月中国制造业 PMI 读数回落至 49.2 荣枯平衡线下，表明经济恢复仍处于初期；结合会议对经济“复苏但不牢固”的判断，预计较为积极的宏观政策基调有望延续，短期内没有转向风险，有助于稳定市场预期，推动经济持续平稳复苏。其次，会议明确未来要继续“形成扩大需求的合力”，特别是居民消费、年轻人就业和地产投资等方面。再次，在产业政策上，会议着重提出新能源汽车和人工智能两大抓手，二者均有很强的聚合效应，有利于推动高质量发展。最后，会议延续了呵护民企与外资预期的政策基调，有助于提振市场主体信心。会议标志着经济复苏的第一个观察期收尾，4 月分歧较大的政策预期预计在 5 月将回归理性，国内基本面修复的政策支撑较强。 2）经济内生动能稳步修复，并将得到同比和高频数据验证。一方面，除了上述政策外，二季度财政和货币政策仍在偏宽松的区间，不断修复经济内生复苏动力，财政政策方面，预计将加快地方政府专项债券发行和使用，保持较高的财政支出强度，围绕制造业高质量发展等方面或推出结构性税费优惠。货币政策方面，中信证券研究部固收组判断，二季度主要着力点在于结构性货币政策工具，而回顾我国利率市场化改革进程，并结合当前银行经营情况和经济修复节奏来看，存款市场利率和 MLF 利率都可能有进一步下调的空间。另一方面，经济复苏将不断得到数据验证，由于基数原因，预计大部分指标 4、5 月的同比提升将非常明显，二季度 GDP 同比增长在 8%~10%。今年“五一”假期出行需求火爆，假期前 3 天全国铁路、公路、水路、民航预计发送旅客总量比 2022年同期增长 162%，相比 2019 年增长 3%，预计 4、5 月经济恢复的亮点在服务业、出行链、基建等主线将得到数据印证。 3）外部流动性拐点明确，美国银行业风险对 A 股实质影响有限。货币环境方面，金融风险倒逼下，海外流动性拐点预计将在 5 月坐实。一方面，继硅谷银行后，5 月 1 日第一共和银行宣布关闭，叠加美国国债上限问题，可能导致货币市场与债券市场波动加大，预计美联储在 5 月初的议息会议上加息 25bps 后将结束本轮加息周期。另一方面，日本通胀趋势将维持，结合日本央行新任行长植田和男的首次表态，预计日银最快要等到 6~7 月才有可能进一步修改前瞻指引，此后有可能退出宽松，在 5 月不会有实质收紧动作。地缘环境方面，预计影响外资配置节奏的风险因素将持续改善。中央政治局会议强调要扩大高水平对外开放，稳住外贸外资基本盘，预计 2023 年中美关系仍将在“竞争而不 A 股策略聚焦｜2023.5.3 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 2 杨家骥 策略分析师 S1010521040002 崔嵘 海外宏观经济首席分析师 S1010517040001 联系人：徐广鸿 海外策略首席 冲突”的基调下运行，而围绕 2023 年“一带一路”峰会、金砖国家峰会、中国-中亚峰会的外交突破，将是对外合作的突出亮点，各方在新老基建、新老能源、数字经济等领域的合作值得期待。 ▍A 股业绩跨年筑底特征明显，全年逐季改善趋势显现，结构性亮点日益清晰。 1）A 股业绩跨年筑底修复特征明显，2023 年全年逐季改善可期。最新披露的财报数据显示，2022年全年A股盈利增速伴随实体经济逐季下滑，并在 2022Q4见底；2023Q1 盈利增速已明显修复，且初期结构性特征明显：全部 A 股/非金融 2022Q4 净利润单季同比增速-8.1%/-21.6%，2023Q1 上升至+2.7%/-4.4%，全年逐季改善趋势显现。结构上，行业间资本开支分化明显，行业内龙头集中度明显提升。一方面，本轮 A 股资本开支修复始于社融增速见底的 2022Q1，此后全部 A 股资本开支持续扩张，2022Q4、2023Q1 单季同比增速达到23%/12%，其中行业之间分化明显，过去 2 个季度同比增速均超过 50%的二级行业包括化学纤维、计算机设备、云服务、文娱轻工、运输设备、煤炭开采洗选、发电及电网、乘用车等。另一方面，疫后复苏下，各行业内部盈利集中度有所提升，龙头相对占优：宽基指数层面，过去 2 个季度上证 50/沪深 300盈利同比增速明显好于中证 500/中证 1000。 2）预计二季度 A 股盈利将持续修复，关注亮点日益清晰的品种。结合最新的财报数据和中信证券研究部各产业组展望，二季度基本面趋势亮点如下。消费已经进入盈利逐季兑现的过程中，其中商贸零售、消费者服务、医美表现为低基数、高增速、高弹性，此外白酒、零食和地产后周期的黑电盈利也具有明显韧性。医药剔除新冠相关的业务后整体疫后复苏也很明显，医疗器械、创新药、中药一季报普遍超预期，龙头公司能达到 30%左右的单季度净利润增速，创新类中小公司业绩弹性更大，且二季度有望延续。制造业重点关注投资高增速的行业和出口高景气产品，尤其龙头公司盈利能力明显更强，尽管市场对于部分成长制造领域的盈利持续性有所担忧，但投资维持高增速的电网、风电，排产开始