白酒板块2022年及2023Q1总结：内部分化明显，静待弹性修复

2023 年 05 月 08 日 内部分化明显，静待弹性修复 —白酒板块 2022 年及 2023Q1 总结 推荐(维持) 投资要点 分析师：孙山山 S1050521110005 sunss@cfsc.com.cn 行业相对表现 表现 1M 3M 12M 白酒Ⅱ(申万) -7.6 -7.7 0.5 沪深 300 -2.1 -3.0 0.2 市场表现 资料来源：Wind，华鑫证券研究 相关研究 ▌ 整体表现：高端酒强确定性，次高端短期承压，地产酒开门红 1）酒企营收持续增长，吨价提升为主要贡献。2022 年全国规模以上白酒企业销售收入 6626.45 亿元，同增 9.64%；吨价为 9.87 万元/吨，同增 17.1%。2）2022 年酒企整体显韧性，2023Q1 营收现分化。2022 年疫情多点散发，消费场景受损，但白酒整体韧性较强，2022 年全年收入增速排序：次高端酒＞地产酒＞高端酒，分别为 24%/18%/15%。2023Q1 随着疫情放开，宴席等消费场景回补明显，终端动销加速恢复，地产酒在区域内获得较好增长，而次高端去年同期高基数且普遍以消化库存为主线，受影响较大，2023Q1 收入增速排序：地产酒＞高端酒＞次高端酒，分别为 20%/17%/6%。 ▌ 盈利能力：费用率总体缩窄，盈利表现显分化 1）费用方面，销售费用率下降为主，2023Q1 高端酒/次高端酒 / 地 产 酒 销 售 费 用 率 分 别 同 比 -0.27pct/-3.20pct/+0.15pct；管理费用率以小幅优化为主，2023Q1 高端酒/次高端酒/地产酒管理费用率分别同比 -0.76pct/-0.46pct/-0.27pct；营业税金率多数同比提升，2023Q1 高端酒 / 次 高 端 酒 / 地 产 酒 营 业 税 金 率 分 别 同 比+0.63pct/+0.12pct/-0.56pct。2）盈利方面，2022 年酒企盈利增长稳健，2023Q1 次高端盈利承压。2022 年全年归母净利 增 速 排 序 ： 次 高 端 酒 ＞ 地 产 酒 ＞ 高 端 酒 ， 分 别 为39%/22%/19%。2023Q1 归母净利润增速排序：高端酒＞地产酒＞次高端酒，分别为 20%/18%/14%。多数酒企毛利率及净利率提升，盈利能力向好。2023Q1 高端酒/次高端酒/地产酒毛利率分别同比+0.91pct/-0.32pct/-0.23pct，净利率分别同比+1.27pct/+2.38pct/-0.40pct。 ▌ 回款情况：合同负债环比下降，现金回款较好 1）合同负债方面，2023Q1 末合同负债环比下降，同比多数增长。2023Q1 末高端酒/次高端酒/地产酒合同负债分别环比-30-20-100102030(%)白酒Ⅱ沪深300行业研究 证券研究报告 证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 2 诚信、专业、稳健、高效 -48.74%/-26.91%/-16.65%，主要系春节旺季发货后大量确认回款所致。2）现金回款方面，2023Q1 现金回款获得较好增长，次高端仍承压。2022 年末上市酒企现金回款共 3720.06亿元（同增 7.76%），2023Q1 末现金回款共 1145.79 亿元（同增 29.14%），Q1 增长明显。2023Q1 高端酒/次高端酒/地产酒现金回款分别同比+37.41%/+5.16%/+23.75%，次高端销售回款表现分化，地产酒均呈同比提升态势。 ▌ 行业评级及投资策略 高端酒受益于强品牌力与刚性需求，业绩确定性强；地产酒受益于返乡潮春节旺销，各区域消费场景恢复，基地市场稳固带来业绩韧性；次高端酒由于招商受阻、疫情下动销受限致高库存，经销商信心待恢复，承压明显。展望全年来看，五一终端动销逐步回温，婚喜宴表现亮眼，商务宴席处于复苏途中，目前多数酒企库存持续消化，经销商信心提升，预计端午前后需求小幅上扬，中秋国庆旺季需求催化明显，板块在下半年有望迎来反弹。我们继续重点推荐 2+4+3 产品矩阵，即泸州老窖+五粮液+次高端四杰+老白干酒+金种子酒+今世缘，关注洋河股份和古井贡酒。 ▌ 风险提示 疫情波动风险；宏观经济波动风险；推荐公司业绩不及预期的风险；行业竞争及政策变动风险；消费税或生产风险。 证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 3 诚信、专业、稳健、高效 重点关注公司及盈利预测 公司代码 名称 2023-05-05 股价 EPS PE 投资评级 2023E 2024E 2025E 2023E 2024E 2025E 600519.SH 贵州茅台 1750.00 58.26 67.65 77.75 30.04 25.87 22.51 买入 000858.SZ 五粮液 173.71 8.05 9.32 10.66 21.58 18.64 16.30 买入 000568.SZ 泸州老窖 223.79 8.66 10.57 12.73 25.84 21.17 17.58 买入 600809.SH 山西汾酒 240.40 8.63 10.69 13.05 27.86 22.49 18.42 买入 002304.SZ 洋河股份 147.86 7.48 8.97 10.59 19.77 16.48 13.96 买入 000799.SZ 酒鬼酒 108.70 4.01 4.91 5.95 27.11 22.14 18.27 买入 600702.SH 舍得酒业 176.61 6.45 8.04 9.87 27.38 21.97 17.89 买入 600779.SH 水井坊 62.88 2.92 3.41 3.92 21.53 18.44 16.04 买入 000596.SZ 古井贡酒 299.25 7.75 9.67 11.95 38.61 30.95 25.04 买入 603369.SH 今世缘 61.63 2.64 3.34 4.17 23.34 18.45 14.78 买入 603589.SH 口子窖 58.76 3.16 3.72 4.33 18.59 15.80 13.57 买入 603198.SH 迎驾贡酒 61.48 2.76 3.45 4.23 22.28 17.82 14.53 买入 600199.SH 金种子酒 24.59 0.04 0.19 0.39 614.75 129.42 63.05 买入 603919.SH 金徽酒 25.87 0.79 1.03 1.30 32.75 25.12 19.90 买入 600197.SH 伊力特 27.42 0.73 1.13 1.57 37.56 24.27 17.46 买入 600559.SH 老白干酒 31.45 0.83 1.11 1.42 37.89 28.33 22.15 买入 资料来源：Wind，华鑫证券研究 证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 4 诚信、专业、稳健、高效 正文目录 1、 业绩