销量增长强劲，毛利率提升显著

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Title] 评级：买入（维持） 市场价格：13.45 分析师：范劲松 执业证书编号：S0740517030001 电话：021-20315733 Email：fanjs@r.qlzq.com.cn 分析师：熊欣慰 执业证书编号：S0740519080002 Email：xiongxw@r.qlzq.com.cn 研究助理：晏诗雨 Email：yansy@r.qlzq.com.cn [Table_Profit] 基本状况 总股本(百万股) 2,819 流通股本(百万股) 2,510 市价(元) 13.45 市值(百万元) 37,909 流通市值(百万元) 33,754 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 公司持有该股票比例 相关报告 1 燕京啤酒（603317.SH）_点评报告：高端化稳步推进，降本增效成效显著 2 燕京啤酒（603317.SH）_点评报告：一季度实现开门红，改革成果加速兑现 3 燕京啤酒（603317.SH）_点评报告：控股股东开启产能优化，公司改革加速可期 [Table_Finance] 公司盈利预测及估值 指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 11,961 13,202 14,724 16,088 17,447 增长率 yoy% 9% 10% 12% 9% 8% 净利润（百万元） 228 352 585 926 1,225 增长率 yoy% 16% 55% 66% 58% 32% 每股收益（元） 0.08 0.12 0.21 0.33 0.43 每股现金流量 0.58 0.61 0.43 0.59 0.70 净资产收益率 2% 2% 4% 6% 8% P/E 166.3 107.6 64.8 41.0 30.9 P/B 2.8 2.8 2.8 2.7 2.6 备注：股价选取自 2023 年 4 月 20 日收盘价 投资要点  事件：公司 2023Q1 实现收入 35.26 亿元，同比增长 13.74%；实现归母净利润 0.65亿元，同比增长 7373.28%；实现扣非后归母净利润 0.56 亿元，去年同期为-0.25 亿元。一季度公司销售商品收到的现金流为 40.04 亿元，同比增长 19.22%，快于收入增长，主要受益于旺季备货，奠定 Q2 增长基础。  销量增长强劲，短期促销加大致吨酒收入提升放缓。2023Q1 公司实现啤酒销量 96.31万千升，同比增长 12.80%。我们预计 1 月春节错位下销量微增，2-3 月受益于需求修复+旺季备货+低基数，销量实现了强劲增长。展望 Q2，去年同期由于疫情原因销量基数较低，同时旺季到来，叠加 Q1 末蓄水池充足，销量有望延续良性增长。2023Q1 公司吨酒营收同比增长 0.83%至 3661 元/千升，增速对比 2022 年放缓，预计主要系春节旺季公司加大销售政策支持，货折促销增加导致均价增速放缓，后续有望逐步回归正常。从产品结构看，我们预计 Q1 中高档大单品燕京 U8 的销量仍延续了去年的强劲增长。2023Q1 公司吨酒营业成本同比下降 2.61%至 2315 元/千升，我们认为主要系：（1）销量强劲增长带来固定成本的摊薄；（2）原材料价格持续下降，纸箱、易拉罐等成本回落。  毛利率提升明显，分子公司减亏带来所得税率下降。2023Q1 公司毛利率同比提升 2.24个 pct 至 36.78%，推动盈利能力提升。销售、管理、研发、财务费用率同比分别+0.58、-1.33、-0.07、-0.11 个 pct 至 12.49%、11.97%、1.97%、-1.18%。销售费用率上升主要系公司在疫情放开后的春节旺季加大费用投入，管理费用率下降预计系内部持续推进降本增效和供应链优化取得成果。2022Q1 公司资产处臵收益为 0.45 亿元，2023Q1几乎没有。受益于分子公司减亏，一季度公司实际所得税率同比下降 16.12 个 pct 至28.70%。一季度公司少数股东损益同比下降 17.19%，预计主要系漓泉子公司费用投入加大。综合来看，2023Q1 归母净利率同比提升 1.80 个 pct 至 1.83%。  盈利预测：燕京啤酒是区域啤酒龙头，新董事长上任后，公司有望加速改革，追赶行业脚步，吨酒收入和盈利能力具备显著提升空间。2022 年燕京 U8 大单品实现强劲增长，推动均价提升从而驱动利润弹性释放，且中高端产品矩阵日益丰富，有望持续承接向上升级。公司内部通过产能优化等措施实现降本增效，扭转子公司亏损。我们预计公司 2023-2025 年收入分别为 147.24、160.88、174.47 亿元，归母净利润分别为 5.85、9.26、12.25 亿元，EPS 分别为 0.21、0.33、0.43 元，对应 PE 为 65 倍、41 倍、31 倍，维持“买入”评级。  风险提示事件：全球疫情反复及全球经济增速放缓；食品安全风险；因不可抗要素带来销量的下滑；市场竞争恶化带来超预期促销活动 销量增长强劲，毛利率提升显著 燕京啤酒（000729.SZ）/饮料制造 证券研究报告/公司点评 2023 年 04 月 20 日 [Table_Industry] 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司点评 图表 1：燕京啤酒三大财务报表预测（单位：百万元） 来源：中泰证券研究所 资产负债表利润表会计年度20222023E2024E2025E会计年度20222023E2024E2025E货币资金6,1106,3417,3308,610营业收入13,20214,72416,08817,447应收票据6677营业成本8,2598,8399,1759,582应收账款189228244261税金及附加1,1531,2221,2871,361预付账款122130135141销售费用1,6341,9142,1722,443存货4,1414,4324,6004,804管理费用1,4131,5761,7221,867合同资产0000研发费用236264288312其他流动资产239267291316财务费用-153-148-148-148流动资产合计10,80611,40412,60714,140信用减值损失-13-2-2-2其他长期投资0000资产减值损失-90-80-80-80长期股权投资573573573573公允价值变动收益0000固定资产8,0507,6817,3437,033投资收益42404040在建工程58585858其他收益48505050无形资产894859826795营业利润6921,0651,6012,038其他非流动资产313313314315营业外收入5555非流动资产合计9,8889,4869,1158,774营业外支出2222资产合计20,69520,88921,72222,914利润总额6951,0681,6042,041短期借款300000所得税146288417510应付票据0000净利润5497801,1871,