组件出货快速增长，N型技术持续领先

电力设备 | 证券研究报告 — 调整盈利预测 2023 年 5 月 4 日 688223.SH 增持 原评级：增持 市场价格:人民币 12.52 板块评级:强于大市 股价表现 (%) 今年至今 1 个月 3 个月 12 个月 绝对 (15.9) (9.7) (20.4) (2.1) 相对上证综指 (22.6) (12.1) (22.2) (13.8) 发行股数 (百万) 10,000.00 流通股 (百万) 1,960.00 总市值 (人民币 百万) 125,200.00 3 个月日均交易额 (人民币 百万) 714.54 主要股东 晶科能源投资有限公司 58.62 资料来源：公司公告，Wind，中银证券 以 2023 年 4 月 28 日收市价为标准 相关研究报告 《晶科能源》20221101 《晶科能源》20220903 《晶科能源》20220424 中银国际证券股份有限公司 具备证券投资咨询业务资格 电力设备：光伏设备 证券分析师：李可伦 (8621)20328524 kelun.li@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号：S1300518070001 联系人：李天帅 tianshuai.li@bocichina.com 一般证券业务证书编号：S1300122080057 晶科能源 组件出货快速增长，N 型技术持续领先 公司发布 2022 年年报与 2023 年一季报，盈利同比+157%/+313%。公司组件出货高增，N 型电池技术持续突破，一体化产能快速推进；维持增持评级。 支撑评级的要点  2022 年盈利同比增加 157%，2023Q1 盈利同比增长 313%：公司发布 2022年年报，实现收入 826.76 亿元，同比增长 103.79%，归母净利润 29.36亿元，同比增长 157.24%，实现扣非净利润 26.46 亿元，同比增长 398.60%。公司同时发布 2023 年一季报，实现盈利 16.58 亿元，同比增长 313.36%。  组件出货快速增长，2023 年 Q1 盈利能力回升：2022 年公司组件出货量44.33GW，同比增长 99.41%，其中 N 型组件出货量 10.7GW。组件业务收入同比增长 111.89%至 798.03 亿元，毛利率同比减少 2.79 个百分点至10.61%。预计 2023 年公司出货量为 60-70GW（N 型占比 60%）。2023年 Q1 公司整体毛利率 13.79%，同比提升 4.75%，环比提升 2.97%。  N 型电池技术持续领先，储能业务加速布局：截止 2023 年一季度末，公司已投产的 35GW N 型 TOPCon 电池量产平均效率达 25.3%，良率已经与 PERC 电池基本持平。公司持续发力新型储能产业，推出了户用储能、工商业储能以及大型电站储能三种产品解决方案。目前，公司已经与全球多家电力开发商、分销商等签订储能框架协议和分销协议。  一体化产能加速推进，积极布局海外产能：公司积极推进一体化产能扩张，预计 2023 年末公司硅片、电池片和组件年化有效产能将分别达到 75GW、75GW、90GW（N 型 TOPCon 电池产能占比超过 70%）。此外，公司计划在海外现有产能（7GW 一体化）基础上，推进越南 8GW 电池及 8GW 组件、美国 1GW 组件等扩产计划。 估值  在当前股本下，结合公司年报及行业供需情况，我们将公司 2023- 2025年预测每股收益调整至 0.70/0.92/1.15 元（原预测 2023-2025 年每股收益为 0.55/0.70 /-元），对应市盈率 17.8/13.6/10.9 倍；维持增持评级。 评级面临的主要风险  政策不达预期；原材料成本下降不达预期；价格竞争超预期；国际贸易摩擦风险；技术迭代风险。 [Table_FinchinaSimple] 投资摘要 年结日：12 月 31 日 2021 2022 2023E 2024E 2025E 主营收入(人民币 百万) 40,570 82,676 100,377 131,648 160,021 增长率(%) 20.5 103.8 21.4 31.2 21.6 EBITDA(人民币 百万) 3,970 5,319 11,897 15,631 19,196 归母净利润(人民币 百万) 1,141 2,936 7,033 9,223 11,511 增长率(%) 9.6 157.2 139.5 31.1 24.8 最新股本摊薄每股收益(人民币) 0.11 0.29 0.70 0.92 1.15 原先预测摊薄每股收益(人民币) 0.55 0.70 - 调整幅度 (%) 27.3 31.4 - 市盈率(倍) 109.7 42.6 17.8 13.6 10.9 市净率(倍) 9.2 4.7 3.8 3.0 2.4 EV/EBITDA(倍) 1.8 29.6 11.5 8.7 6.3 每股股息 (人民币) 0.0 0.1 0.1 0.1 0.1 股息率(%) 0.0 0.6 0.7 0.7 0.7 资料来源：公司公告，中银证券预测 (6%)6%17%28%40%51%May-22 Jun-22 Jul-22 Aug-22 Sep-22 Oct-22 Nov-22 Dec-22 Jan-23 Feb-23 Mar-23 Apr-23 晶科能源 上证综指 2023 年 5 月 4 日 晶科能源 2 图表 1. 2022 年度业绩摘要 (人民币，百万) 2021 年 2022 年 同比(%) 营业收入 40,569.62 82,676.08 103.79 营业成本 35,134.99 74,036.87 110.72 毛利润 5,434.63 8,639.20 58.97 营业税金及附加 119.11 218.20 83.20 管理费用 1,133.38 1,914.05 68.88 销售费用 890.82 2,165.89 143.14 营业利润 1,397.25 3,156.36 125.90 资产减值 (621.48) (857.10) 37.91 财务费用 1,062.21 (233.72) (122.00) 投资收益 226.84 (50.76) (122.38) 营业外收入 11.94 13.80 15.62 营业外支出 49.27 43.18 (12.36) 利润总额 1,359.92 3,126.98 129.94 所得税 218.56 190.79 (12.71) 少数股东损益 (0.05) 0.00 (100.00) 归属于母公司的净利润 1,141.41 2,936.20 157.24 基本每股收益(元) 0.14 0.30 114.29 毛利率(%) 13.40 10.45 (2.95 个百分点) 净利率(%) 2.81 3.55 0.74 个百分点 资料来源：万得，中银证券 图表 1. 2023 年一季度业绩摘要