热场价格预计见底，第二曲线放量在即

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2023 年 04 月 21 日 证 券研究报告•2022 年 年报点评 买入 （ 维持） 当前价： 165.38 元 金博股份（688598） 电 力设备 目标价： ——元（6 个月） 热场价格预计见底，第二曲线放量在即 投资要点 西 南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：韩晨 执业证号：S1250520100002 电话：021-58351923 邮箱：hch@swsc.com.cn 分析师：敖颖晨 执业证号：S1250521080001 电话：021-58351917 邮箱：ayc@swsc.com.cn 联系人：谢尚师 电话：021-58351679 邮箱：xss@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：聚源数据 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 0.94 流通 A 股(亿股) 0.79 52 周内股价区间(元) 164.11~388.70 总市值(亿元) 155.58 总资产(亿元) 29.41 每股净资产(元) 23.11 相 关研究 [Table_Report] 1. 金博股份（688598）：光伏热场格局预期改善，新业务放量在即 (2022-11-01) 2. 金博股份（688598）：持续降本提效，新业务多点开花 (2022-08-29) 3. 金博股份（688598）：碳碳热场龙头，新材料平台加速成型 (2022-07-21) 4. 金博股份（688598）：盈利维持高水平，股份回购显信心 (2022-04-26) [Table_Summary]  事件：公司发布 2022年年报，报告期实现营业收入 14.5亿元，同比增长 8.4%；实现归母净利润 5.5亿元，同比增长 10.0%；实现扣非归母净利润 3.0亿元，同比下降 35.7%。  产能释放热场销量大幅增长，价格下降扣非净利润承压。报告期公司产能进一步释放，高纯大尺寸先进碳基复合材料产能扩建项目部分实现试投产。 2022年先进碳基复合材料销量 2480.8吨，同比增长 59.7%。2023年预计可实现 3500吨光伏热场产能。随着产能释放，公司采取主动降价塑造行业格局的策略。热场产品销售均价 58.3 万元/吨，同比下降 32.2%。平均生产成本 30.5 万元，同比下降 17.1%。其中，单位直接材料、直接人工、制造费用降幅分别为 12.8%、21.5%、21.9%。热场产品毛利率 47.7%，同比下降 9.5pp。非经常性损益主要系公司确认 2.6 亿政府补助。  热场价格预计见底，降本持续推进盈利有望提升。当前光伏热场行业面临头部厂商微利，二三线厂商亏损的局面。22Q4公司综合毛利率下降至 39.1%，净利率下降至 17.9%，扣非净利率下降至 5.0%。以宇晶股份为例，其热场产品 22H2毛利率为 13.0%，子公司宇星碳素 22H2净利率为-1.0%。我们预计热场价格已经见底，未来随着炭纤维价格下行，公司新建低成本产能释放，并进一步推动降本增效，热场盈利有望提升。  第二曲线放量在即，中长期成长路径清晰。公司年产 10万吨锂电池负极材料用碳粉项目预计于 23Q2贡献部分产能，出货有望达 5～6万吨。该项目采用大容量石墨化炉，产能高、能耗低，成本优势明显。公司采用碳碳材料替代石墨化、炭化工艺中使用的匣钵、箱板等耗材，凭借高装载量、低能耗、高一致性等特点，获得负极代加工业务成本优势的同时，推动碳碳材料在锂电正/负极领域替代石墨热场。氢气回收利用装置预计 23Q2开始调试试生产，通过副产物回收利用进一步降低成本。碳陶刹车盘现已收到 4 个定点通知并开始小批量交付。第一代片状碳纸已通过膜电极和电堆龙头企业客户验证，第二代连续卷状碳纸已完成配方和技术研发。石墨复合双极板、70MPa IV 型储氢瓶的设计开发顺利推进，将成为公司中长期增长点。  盈利预测与投资建议。当前热场价格已低于二三线厂商成本价，价格已基本见底。23Q2锂电、氢能等第二曲线放量在即，碳陶刹车盘已开始小批量供应。预计 2023~2025年公司归母净利润分别为 7.0亿元、10.1亿元、12.2亿元，对应PE 分别为 22 倍、15 倍、13 倍，维持“买入”评级。  风险提示：新业务拓展或不及预期，光伏热场行业竞争加剧风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 1450.13 2589.89 4087.55 4864.86 增长率 8.39% 78.60% 57.83% 19.02% 归属母公司净利润（百万元） 551.17 700.97 1011.99 1218.97 增长率 9.99% 27.18% 44.37% 20.45% 每股收益 EPS（元） 5.86 7.45 10.76 12.96 净资产收益率 ROE 9.20% 10.67% 13.60% 14.41% PE 28 22 15 13 PB 2.60 2.37 2.09 1.84 数据来源：Wind，西南证券 -30%-10%10%30%50%70%90%22/422/622/822/1022/1223/223/4金博股份 沪深300 39521 金 博股份（688598） 2022 年 年报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 关键假设： 假设 1：随着公司新增产能释放，2023~2025 年热场系统系列产品（包括光伏及半导体产品）出货量分别为 3800 吨、5000 吨、6000 吨。热场价格降幅趋缓，预计不含税价格分别为 36 万元/吨、35 万元/吨、34 万元/吨。原材料碳纤维采购价格有所下降，公司通过预制体制备技术改进，持续推动降本增效，毛利率分别为 35.0%、42.1%、47.9%。 假设 2：2023~2025 年锂电负极代工量分别为 6 万吨、10 万吨、10 万吨，代工价格稳定在 1.5 万元/吨，考虑到公司成本优势，假设毛利率稳定在 40%左右。 假设 3：碳/陶刹车盘 2023 年开始放量，2023~2025 年销量分别为 1.5 万套、5 万套、10 万套，单套价格保持一定降幅，分别为 1 万元、0.9 万元、0.8 万元。碳/陶刹车盘作为标准化产品，毛利率低于热场，假设稳定在 30%水平。 假设 4：锂电负极材料热场 2023~2025 年销量分别为 1000 吨、2000 吨、3000 吨，价格稳定在 10 万元/吨，毛利率稳定在 40%水平。 假设 5：氢气回收系统 23Q2 正式投产，假设 1Kg 碳/碳复合材料副产 10.66m3 氢气，氢气价格假设为 3.5 元/m3，由于氢气是副产物，成本较低，假设毛利率稳定在 60%左右。 基于以上假设，我们预测公司 2023~2025 年分业务收入成本如下表： 表 1：分业务收入及毛利率 单 位 ： 百 万 元 2022A 2023E 2024E 2025E 热场系统系列产品 收入 1,