银行二季度策略更新报告：中特估+中小行双轮驱动

证券研究报告 | 季度行业策略报告 | 银行 http://www.stocke.com.cn 1/5 请务必阅读正文之后的免责条款部分 银行 报告日期：2023 年 04 月 23 日 中特估+中小行双轮驱动 ——银行二季度策略更新报告 投资要点 ❑ 继续看好中特估，建议增配中小行。核心把握两条主线：①中特估：推荐邮储、农行，关注中信（H 股）；②中小行：推荐平安、苏州、杭州。 ❑ 中特估是全年主线，继续看好 我们 3 月 19 日推出深度报告《中国特色估值体系：银行重估》，推荐高股息大行，3 月 26 日提出《先买中特估，再买中小行》。3 月 26 日以来首位推荐的高股息品种农行、邮储、中信分别上涨 9%、14%、7%，涨幅位列上市银行第二、一、五。 展望未来，本轮高股息银行股行情有望延续，继续推荐邮储、农行，关注中信（H股）。主要考虑：（1）资金面角度：由于打破刚兑和前期高收益率固收类资产到期，社会无风险利率下降，导致高股息类债股资产价值重估。截至最新，四大行平均动态股息率 6.46%，股债性价比（股息率-10 年期国债收益率）处于过去十年 96%的高分位数，如假设股债性价比回到过去 5 年中位数水平，则四大行平均股息率下降到 5.0%，对应四大行股价涨幅达 29%，四大行平均 2023 年 PB 估值由 0.50修复到 0.64。同时国有行的基金重仓比例极低，23Q1 末仅 0.2%。（2）基本面角度：一方面，经济弱修复背景下银行风险边际改善，支撑银行估值修复；另一方面，金融监管改革背景下，地方政府高息债务整顿成为大势，政信类业务信用利差有望收窄，高债务压力区域的地方性银行市占率下降，国有银行市占率提升。 ❑ 中小行业绩锚确认，开始布局 中小行前期估值压制因素有望缓解，迎布局良机，推荐平安、苏州、杭州。 （1）优质城商行：优质城商行估值压制因素有望缓解，驱动估值修复。优选盈利增速高、估值位置低、基金持仓下降多的标的，分别是苏州银行和杭州银行。  业绩锚点即将确认：23Q1 将是银行业绩低点，23Q2 起盈利增速有望逐季上行。预计优质城商行的业绩仍处于上市银行最优水平。  政府化债压力分化：市场担心中小银行面临地方政府债务风险，导致部分优质银行被错杀。我们认为以江浙为代表的优质区位，化债较成功，相关利率、信用风险可控，无需过度担忧。如江苏东海县、徐州云龙区等地已完成隐债清零。  资金流出压力缓解：经测算，23Q1 城商行的基金重仓比例较 22Q4 末下降 0.5pc至 1.0%，持仓比例已回落至相对低位，当前资金流出的压力缓解。 （2）零售型银行：零售型银行基本面在 Q2 起有望迎来趋势性改善。一方面是受益于疫后居民端收入回升，零售风险确定性改善；另一方面是随着消费复苏，下半年零售需求有望好转。优选市场化机制强、竞争优势突出、估值低的平安银行。 ❑ 全年行情节奏判断，依次轮动 基于 2023 年经济弱修复，我们认为银行股有估值修复机会。截至最新，银行指数年初以来上涨 0.5%，其中国有行、股份制、城商行、农商行指数分别+13%、-3%、-4%、+3%。本轮银行行情将遵循国有行-城商行-股份行/农商行的轮动顺序。 （1）主要驱动因素：经济预期的变化。经济弱复苏的预期下，优先选择中特估主线的国有行，业绩优秀、估值低的城商行；经济复苏提速的预期下，优先选择对经济较为敏感的股份行、宁波和农商行。（2）核心观察指标：市场当前对于地产和出口的恢复持续性仍存疑虑，未来可密切观察相应宏观指标的变化。10 年期国债收益率反映市场对于经济的预期，可重点观察。 ❑ 23Q1 基金重仓减少，板块分化 经测算，23Q1 末偏股型主动管理基金（普通股票型+灵活配置型+混合型基金）银行股的重仓持股比例为 1.9%，环比 22Q4 末下降 1.0pc。板块表现分化，国有行、农商行重仓持股比例变化较小，股份行、城商行则降幅较大。23Q1 末，国有行、股份行、城商行、农商行重仓比例分别环比下降 0.1pc、0.4pc、0.5pc、基本持平。 ❑ 风险提示：宏观经济失速，不良大幅暴露。 行业评级: 看好(维持) 分析师：梁凤洁 执业证书号：S1230520100001 021-80108037 liangfengjie@stocke.com.cn 分析师：邱冠华 执业证书号：S1230520010003 02180105900 qiuguanhua@stocke.com.cn 分析师：陈建宇 执业证书号：S1230522080005 15014264583 chenjianyu@stocke.com.cn 研究助理：赵洋 zhaoyang03@stocke.com.cn 相关报告 1 《“胡萝卜”变“大棒”》 2023.04.16 2 《零售贷款强劲修复》 2023.04.12 3 《信贷开门红延续》 2023.04.03 季度行业策略报告 http://www.stocke.com.cn 2/5 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图1： 23Q1 末，上市银行机构重仓持股比例回落至 1.9%。 资料来源：wind，浙商证券研究所。样本包括普通股票型+灵活配置型+混合型公募基金。 图2： 23Q1 末，各家银行持仓占总银行持仓比例的环比变化 资料来源：wind，浙商证券研究所。样本包括普通股票型+灵活配置型+混合型公募基金。 图3： 板块间，机构重仓表现分化，股份行、城商行降幅较大 图4： 四大行平均股息率-十年期国债收息率的水平仍在历史高位 资料来源：wind，浙商证券研究所。 资料来源：wind，浙商证券研究所。股息率为动态股息率，计算方式为：如已宣告分红但未实施分红，则时点股息率使用宣告分红测算；如已分红，则采用下一年度分红测算。数据截至 2023 年 4 月 21 日。 2.7% 2.9%1.9%0.00%1.00%2.00%3.00%4.00%5.00%6.00%7.00%8.00%国有行股份行城商行农商行银行股-3.0pc-2.0pc-1.0pc0.0pc1.0pc2.0pc3.0pc长沙江苏招行成都工行常熟建行农行沪农邮储交行上海瑞丰中信浙商无锡渝农民生重庆青农青岛郑州西安紫金华夏浦发贵阳港行中行江阴光大北京苏州杭州苏农南京平安兴业宁波Δ(23Q1-22Q4)0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%3.0%3.5%国有行股份行城商行农商行银行股2022Q42023Q1-1.00%0.00%1.00%2.00%3.00%4.00%5.00%季度行业策略报告 http://www.stocke.com.cn 3/5 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图5： 主要上市银行最新偏股型主动管理基金持股、陆股通持股占自由流通股比例 资料来源：wind，浙商证券研究所。注：公募基金样本包括普通股票型+灵活配置型+混合型公募基金，下同。注：数据为公募基金、陆股通持股数/自由流通股数，公募基金持股数使用期末重仓持股市值/期末收盘价测算。注：基金持仓数据截至 2023Q1 末，陆股通持仓数据截至 2023 年 4 月 21 日收