业绩环比改善，成长性可期

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2023年04月24日买 入森麒麟（002984.SZ）业绩环比改善，成长性可期核心观点公司研究·财报点评基础化工·橡胶证券分析师：杨林证券分析师：刘子栋010-88005379021-60933133yanglin6@guosen.com.cnliuzidong@guosen.com.cnS0980520120002S0980521020002基础数据投资评级买入(维持)合理估值收盘价29.53 元总市值/流通市值19185/8620 百万元52 周最高价/最低价43.32/22.89 元近 3 个月日均成交额189.33 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《森麒麟（002984.SZ）-三季度业绩环比下滑，回购股份彰显公司信心》 ——2022-11-01《森麒麟（002984.SZ）-业绩环比提升，基本面逐步改善》 ——2022-08-29《森麒麟-002984-2021 年年报点评：基本面有望修复，新产能值得期待》 ——2022-02-15《森麒麟-002984-深度报告：智能制造引领前进方向，差异化竞争探寻发展之路》 ——2022-01-242023 年一季度业绩环比大幅改善。2023 年一季度公司实现营业收入 16.58亿元，同比+14.53%，环比+7.49%；归母净利润 2.5 亿元，同比+7.33%，环比+80.17%。公司业绩环比改善显著，23Q1 毛利率达到 22.34%，环比提升4pct。轮胎上游原材料价格相对稳定，压力有所减轻。23Q1 轮胎上游原材料基本稳定，天然橡胶均价 11925 元/吨，环比-0.51%；丁苯橡胶/顺丁橡胶均价11347/11169 元/吨，环比+4.14%/+0.27%；炭黑均价 10411 元/吨，环比-9.96%；防老剂/促进剂均价 36880/22078 元/吨，环比+17.99%/-7.03%。整体来看，随着高油价的回调，轮胎上游原材料在 2023 年不具备大幅涨价基础，仍稳定在合理区间，整体压力有所减轻。海外工厂稳步推进，保障公司长期成长。公司拟定增 28 亿投资建设西班牙工厂，分两期建设 1200 万条半钢条，有望在 2024-2025 年逐步建成投产。公司计划投资 2.97 亿美元建设摩洛哥工厂，建设 600 万条高性能半钢胎，有望在 2024-2025 年逐步建成投产。公司持续贯彻执行“833plus”战略，未来产能有望稳步增长。新能源车胎优势显著，高端配套加速成长。公司新能源汽车轮胎产品凭借低滚阻、高耐磨、低噪声的产品性能在国内新能源汽车配套领域具备绝对竞争力。目前公司在配套市场定位于攻坚全球中高端主机厂的原则，已成为德国大众集团、德国奥迪汽车、广州汽车、长城汽车、吉利汽车、北汽汽车、奇瑞汽车等整车厂商的合格供应商。风险提示：轮胎需求复苏不达预期；公司新产能投产不达预期。投资建议：下调盈利预测，维持 “买入”评级。由于轮胎需求的修复低于我们预期，下调盈利预测，预计 2023-2025 年归母净 利 润 为 13/17/18 亿 元 （ 2023/2024 年 原 值 为 15/19 亿 ） ； 摊 薄EPS=2.05/2.67/2.79 元，当前股价对应 PE=14.4/11.1/10.6x，维持“买入”评级。盈利预测和财务指标202120222023E2024E2025E营业收入(百万元)5,1776,2928,91210,56511,402(+/-%)10.0%21.5%41.6%18.6%7.9%净利润(百万元)753801133217331814(+/-%)-23.2%6.3%66.4%30.0%4.7%每股收益（元）1.161.232.052.672.79EBITMargin15.5%13.3%17.4%18.3%18.1%净资产收益率（ROE）11.3%10.5%15.3%17.2%15.7%市盈率（PE）25.524.014.411.110.6EV/EBITDA19.918.310.88.98.2市净率（PB）2.892.522.211.901.66资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告22023 年一季度业绩环比大幅改善。2023 年一季度公司实现营业收入 16.58 亿元，同比+14.53%，环比+7.49%；归母净利润 2.5 亿元，同比+7.33%，环比+80.17%。公司业绩环比改善显著，23Q1 毛利率达到 22.34%，环比提升 4pct。图1：森麒麟营业收入及增速（单位：亿元、%）图2：森麒麟归母净利润及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理轮胎上游原材料价格相对稳定，压力有所减轻。23Q1 轮胎上游原材料基本稳定，天然橡胶均价 11925 元/吨，环比-0.51%；丁苯橡胶/顺丁橡胶均价 11347/11169元/吨，环比+4.14%/+0.27%；炭黑均价 10411 元/吨，环比-9.96%；防老剂/促进剂均价 36880/22078 元/吨，环比+17.99%/-7.03%。整体来看，随着高油价的回调，轮胎上游原材料在 2023 年不具备大幅涨价基础，仍稳定在合理区间，整体压力有所减轻。图3：天然橡胶价格走势（元/吨）图4：合成橡胶价格走势（元/吨）资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：国信证券经济研究所整理图5：炭黑价格走势（元/吨）图6：橡胶助剂价格走势（元/吨）请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：百川盈孚，国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告4财务预测与估值资产负债表（百万元）202120222023E2024E2025E利润表（百万元）202120222023E2024E2025E现金及现金等价物15441989269931993244营业收入5177629289121056511402应收款项70296492810421125营业成本39695002669378458490存货净额13541737152315891709营业税金及附加1514273234其他流动资产123110178211228销售费用146156223264285流动资产合计50244831536060736336管理费用133168239282304固定资产49635460591667868054研发费用109113178211228无形资产及其他141193236278320财务费用85(135)933835投资性房地产267631631631631投资收益(21)(163)(20)(20)(20)长期股权投资00000资产减值及公允价值变动(4)86000资产总计1039511116121431376815342其他收入(74)(145)(178)(211)(228)短期借款及交易性金融负债10214