新华保险(601336)1Q23利润同比大幅增长

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 新华保险 (1336 HK/601336 CH) 港股通 1Q23 利润同比大幅增长 华泰研究 公告点评 1336 HK 601336 CH 投资评级： 买入(维持) 买入(维持) 目标价： 港币：23.00 人民币：40.00 研究员 李健，PhD SAC No. S0570521010001 SFC No. AWF297 lijian@htsc.com +(852) 3658 6112 基本数据 (港币/人民币) 1336 HK 601336 CH 目标价 23.00 40.00 收盘价 (截至 4 月 21 日) 20.00 32.35 市值 (百万) 62,391 100,917 6 个月平均日成交额 (百万) 93.83 270.25 52 周价格范围 12.04-23.30 23.37-33.89 BVPS 32.98 32.98 股价走势图 资料来源：Wind 2023 年 4 月 23 日│中国内地/中国香港 保险 新准则下股东净利润同比增长 1.1-1.2 倍 新华保险预计 1Q23 股东净利润为 67.62-70.84 亿，对比新会计准则追溯的2022 年同期数据，增长 1.1-1.2 倍。公司已于 2023 年 1 月 1 日开始实施新会计准则（IFRS 9&17）。根据披露，公司按照 IFRS 17 对 1Q22 股东净利润进行了追溯调整，但对 IFRS 9 选择不追溯。追溯后 1Q22 股东净利润从原准则的 13.44 亿增至 32.20 亿。追溯调整导致利润上升的原因在于，新准则下假设变动导致的准备金波动不再影响利润。其中金融风险导致的波动计入其他综合收益（OCI），非金融风险导致的波动由合同服务边际吸收。新华保险亦表示，受新准则执行和资本市场变动影响，1Q23 总投资收益率较上年增加。我们预计 2023/2024/2025 年 EPS 为 RMB5.39/6.41/7.18。我们基于 DCF 估值法的 A/H 股目标价为 RMB40/HKD23，评级为“买入”。 新会计准则落地，对行业影响深远 2023 年一季报起，上市保险公司已采用新的保险合同会计准则 IFRS 17，前些年已被银行采用的金融工具准则 IFRS 9 也将一并实施。上市保险公司的资产、负债、收入、利润计量将发生重大变化，将对行业产生深远影响。IFRS 9 推动更多的金融工具以公允价值计价，并鼓励将公允价值变动计入利润，因资产变动导致的利润波动加大。IFRS 17 鼓励保险合同负债（准备金）的计量趋向于公允价值，反映当下的利率信息。新准则下保险资产/负债、以至利润的波动性变大；另一方面寿险业务的黑匣子被打开，保险/投资成分带来的收入/利润被拆分开，寿险业务盈利水平和利润来源更加清晰。 NBV 仍面临压力 2023 年寿险销售环境大幅改善，代理人展业和增员的恢复可能利好新单保费重拾增长。但新华保险 2022 年代理人数量和新业务价值（NBV）产能的下降可能导致 NBV 恢复弱于上市同业。2022 年末新华保险代理人规模同比减少 49%，下降趋势与同业相似。代理人 NBV 产能同比下降 35.7%，与主要同业代理人 NBV 产能同比增长的趋势有所背离，或表明代理人质态仍有待提升。尽管我们认为公司人力规模下降最快的阶段可能已经过去，降幅有望在 2023 年收窄，但 2023 年代理人产能的提升能否抵消代理人数量的减少仍有待观察。我们预计 2023 年 NBV 将同比下降 5.8%。 估值不贵 公司 2022 年总投资收益率降至 4.3%，为 2013 年以来的较低水平。我们预计 2023 年资本市场向好有望带动投资表现修复，支撑估值提升。公司 A/H股目前对应 0.37/0.20x 2023 PEV，我们认为估值不贵。 风险提示：寿险 NBV 增速大幅恶化，投资大幅亏损。 经营预测指标与估值 会计年度 2021 2022 2023E 2024E 2025E 毛保费收入 (人民币百万) 163,535 163,215 163,526 160,033 160,484 +/-% 2.49 (0.20) 0.19 (2.14) 0.28 总投资收益 (人民币百万) 57,243 46,810 61,269 68,604 76,457 +/-% 23.37 (18.23) 30.89 11.97 11.45 归母净利润 (人民币百万) 14,947 9,822 16,824 19,982 22,411 +/-% 4.57 (34.29) 71.29 18.77 12.16 EPS (人民币) 4.79 3.15 5.39 6.41 7.18 DPS (人民币) 1.44 1.08 1.62 1.92 2.16 PB (倍) 0.93 0.98 0.85 0.74 0.65 PE (倍) 6.75 10.27 6.00 5.05 4.50 PEV (倍) 0.39 0.39 0.37 0.34 0.32 股息率 (%) 4.45 3.34 5.00 5.94 6.66 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (8)(4)(1)372326293134Apr-22Aug-22Dec-22Apr-23(%)(人民币)新华保险相对沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 新华保险 (1336 HK/601336 CH) 估值方法 我们使用 DCF 估值法，基于会计指标和内含价值指标对新华保险进行估值。 阶段一：前 3 年，我们的模型给出明确的预测。 阶段二：接下来的 10 年视为防御期。我们假设 ROE 或 ROEV 和资本增长。 阶段三：接下来的 37 年视为长期阶段。我们假设 ROE 和 ROEV 逐渐下降。在我们的模型中，我们不预测 50 年后的企业价值。 我们将三个阶段的现金流按相应的资本成本折现至今年年底，并加入终值的估算和股息。我们通过内含价值法和账面价值法两种方法得出估值。我们使用资本资产定价模型（CAPM）得出资本成本，该方法基于 3.0%的无风险利率假设，A/H 股对应的 2.0/2.4 倍 beta 和500/700 基点的股权风险溢价。我们的目标价 RMB40/HKD23 是 基于内含价值法（RMB45/HKD24）和账面价值法（RMB35/ HKD22）估值的平均值。 图表1： 新华保险：关键假设 未来 50 年的资本回报 阶段一 阶段二 阶段三 (%) 2024E 2025E 2026E 2027E 2036E 2073E 内含价值法 8.3% 8.5% 10.0% 13.0% 10.0% 7.0% 账面价值法 21.1% 20.4% 20.0% 18.0% 10.0% 7.0% 资料来源：华泰研究预测 风险提示 寿险 NBV 增长持续恶化：经济恢复可能不及预期影响，新单销售可能会负增长。产品结构和渠道结构变化可能会导致 NBV 利润率下降。 投资大幅亏损