核心品种苏灵医保解限加速放量，创新品种未来可期

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_Main] 证券研究报告 | 公司首次覆盖 康辰药业(603590.SH) 2023 年 04 月 23 日 买入（首次） 所属行业：医药生物 当前价格(元)：35.00 证券分析师 陈铁林 资格编号：S0120521080001 邮箱：chentl＠tebon.com.cn 研究助理 市场表现 沪深 300对比 1M 2M 3M 绝对涨幅(%) 11.25 19.29 21.32 相对涨幅(%) 10.42 21.10 24.88 资料来源：德邦研究所，聚源数据 相关研究 康辰药业（603590.SH）：核心品种苏灵医保解限加速放量，创新品种未来可期 投资要点  血凝酶“苏灵”医保解限后，凭借产品优势，有望加速放量。公司核心产品苏灵自2020 年起由于医保降价和疫情影响销售额受到一定程度影响，2022 年医保谈判续约时，苏灵医保报销限制去除，而其余三款竞品均有医保二线用药限制。苏灵作为国内唯一单一组分的蛇毒血凝酶创新药，具备疗效、安全性和价格优势，未来放量有望加速。（1）疗效优势：苏灵在 12 个手术科室 40 多种手术进行了临床试验，苏灵的住院时间、膀胱冲洗时间、导尿管留置时间均优于竞品白眉蛇毒血凝酶、矛头蝮蛇血凝酶；（2）安全性优势：苏灵是唯一完成药代动力学的血凝酶制剂，半衰期为 2.5h，且体内清除较快无药物蓄积；（3）价格优势：苏灵一个疗程的治疗费用仅为 124.4 元，相较于其他三款竞品的单疗程总费用(200-230 元)更低。  密盖息业绩确定性强，打造公司第二成长曲线。密盖息是公司 2020 年收购的新产品，2022 年上半年该产品实现收入 1.36 亿元，占比收入 36.7%。（1）密盖息能够贡献稳定业绩来源，中国泰凌医药集团有限公司和 NT Pharma Pacific Company Ltd 对康辰生物密盖息业务作出业绩承诺，即 2021-2023 年密盖息相关业务的净利润不低于 0.80 亿元、1.00 亿元和 1.20 亿元，2021 年密盖息实际净利润为 8131万元，超过承诺净利润 131 万元，业绩确定性较强。（2）长期来看，目前国内老龄化现象日趋严重，密盖息是国家唯一批准组织急性和进行性骨丢失的药物，密盖息未来有望持续为中老年患者的骨质疏松治疗带来益处。此外密盖息在消费医疗市场还有较大提升空间，公司鲑降钙素包含鼻喷和注射两种剂型，目前国产鼻喷剂型生产企业主要有银谷制药和康辰药业两家，鼻喷剂型凭借其便捷性有望实现更高速增长。  在研创新管线潜在价值巨大，多个重磅产品存在巨大预期差。近几年公司持续增加研发投入，2021 年研发投入达 1.6 亿元，占营收比例达 20.4%，同比增长 77.1%。在研创新品种主要包括 KC1036，金草片和重组人凝血因子Ⅶ等创新品种。（1）KC1036：全球首个多靶点络氨酸激酶 AXL/VEGFR2/FLT3 新型小分子多靶点的抗肿瘤药物，目前消化道实体瘤适应症处于Ⅰb/Ⅱ期，初步临床结果显示出良好的疗效和安全性，公司通过“压强式管理”，项目进度有望进一步提速。（2）金草片：定位市场庞大的妇科疾病赛道，适应症为“盆腔炎性疾病后遗症慢性盆腔痛”，2021年妇科中成药市场规模达 206.3 亿元，妇科炎症用药市场规模达 85.6 亿元。金草片从单一中药筋骨草提取，具有物质基础作用机制明确的优势，目前已进入临床Ⅲ期，临床Ⅱ期结果表明金草片安全性和耐受性良好。（3）重组人凝血因子Ⅶa：目前国内仅有诺其一个上市产品，近几年保持高速增长态势，2016-2021 年 CAGR达 19.4%。在研产品仅有 3 家，竞争格局良好。康辰药业产品具有免疫原性低和低成本优势，该产品上市后有望巩固自身凝血领域优势同时增加收入来源。  盈利预测与估值。康辰药业目前在售产品为血凝酶产品“苏灵”和降钙素产品“密盖息”，我们预计 2022-2024 年公司归母净利润分别为 1.0/1.3/1.5 亿元，同比-29.4%/+24.3%/17.6%，对应 2022-2024 年 PE 分别为 54/43/37 倍。考虑到苏灵医保解限后具备较大业绩弹性，密盖息业绩确定性较强，首次覆盖，给予“买入”评级。  风险提示：市场竞争加剧的风险；相关产品销量不及预期的风险；新药研发的风险；行业政策变化风险。 -14%0%14%29%43%57%71%2022-042022-082022-12康辰药业沪深300 公司首次覆盖 康辰药业（603590.SH） 2 / 20 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_Base] 股票数据 总股本(百万股)： 160.00 流通 A 股(百万股)： 160.00 52 周内股价区间(元)： 22.41-37.85 总市值(百万元)： 5,600.00 总资产(百万元)： 3,350.35 每股净资产(元)： 18.08 资料来源：公司公告 [Table_Finance] 主要财务数据及预测 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 809 810 845 1,046 1,199 (+/-)YOY(%) -24.1% 0.1% 4.3% 23.8% 14.6% 净利润(百万元) 183 148 104 130 153 (+/-)YOY(%) -31.1% -19.3% -29.4% 24.3% 17.6% 全面摊薄 EPS(元) 1.15 0.92 0.65 0.81 0.95 毛利率(%) 92.7% 86.9% 87.8% 88.7% 89.1% 净资产收益率(%) 6.0% 5.1% 3.5% 4.2% 4.7% 资料来源：公司年报（2020-2021），德邦研究所 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 公司首次覆盖 康辰药业（603590.SH） 2 / 20 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 内容目录 1. 康辰药业：“内生外引型”创新药企业 ............................................................................ 5 1.1. 康辰药业：专注于细分领域的药物开发 .............................................................. 5 1.2. 公司业绩逐渐恢复，账上现金流充沛 ........................................