中粮糖业(600737)2022年报点评：归母净利润同比+40%，有望受益白糖景气上行

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2023年04月23日买 入中粮糖业（600737.SH）2022 年报点评：归母净利润同比+40%，有望受益白糖景气上行核心观点公司研究·财报点评农林牧渔·农产品加工证券分析师：鲁家瑞证券分析师：李瑞楠021-61761016021-60893308lujiarui@guosen.com.cnliruinan@guosen.com.cnS0980520110002S0980523030001联系人：江海航010-88005306jianghaihang@guosen.com.cn基础数据投资评级买入(维持)合理估值收盘价8.52 元总市值/流通市值18223/18223 百万元52 周最高价/最低价8.73/6.52 元近 3 个月日均成交额227.24 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《中粮糖业（600737.SH）-国内食糖行业龙头，2022 年 1-2 月业绩稳步增长》 ——2022-03-13经营效率提升明显，归母净利润同比+40%。公司 2022 年实现营业收入 264.39亿元，较上年同期增加 5.08%，实现归属于母公司所有者的净利润 7.44 亿元，较上年同期增加 43.14%，利润同比增长明显主要系三费减少导致经营效率提升。分季度来看，公司 Q4 实现营业收入 70.75 亿元，较上年同期减少 0.77%，实现归属于母公司所有者的净利润-0.14 亿元，主要系当季糖价下跌，公司确认存货跌价损失及合同履约成本减值损失合计 3.66 亿元。分业务来看，公司贸易糖/自产糖/加工糖 2022 年分别实现收入 174/42/28 亿元，分别同比变动+7%/+11%/-18%，毛利率分别为 4.3%/19.7%/10.0%。郑糖指数升至 7000 点附近，白糖年内或维持高景气。（1）国际市场方面：短期糖价维持强势概率大。印度、泰国以及中国和欧盟的估产下调，供应偏紧的格局并未改变。市场此前预计巴西干燥，提前压榨，但是南巴西 3 月下旬有降雨，压榨进度不及预期。另外，市场开始交易后期的堵港风险，行情进入白热化阶段。综合来看，巴西供应是阶段短期偏紧贸易流的最主要因素，在巴西大量供应上市前，除非印度增加出口，否则糖市偏紧格局较难改变。（2）国内市场方面：郑糖指数近期不断刷新新高，4 月 21 日最新收盘价 6872元/吨，已较年初累计上涨 18.75%。库存方面，3 月广西第三方库存预计在180 万吨，同比降低 56 万吨左右，国产糖甘蔗压榨已经进入尾声，目前预计在此前预期上进一步下调产量。加工糖方面，糖厂陆续开机，但近期内外价差依旧高企，后期进口预计显著收缩，短期糖价仍易涨难跌。食糖产供销一体化龙头，糖业收入占比 70%以上，有望受益行业景气。中粮糖业是中粮集团控股的食糖专业化公司，核心业务为食糖产业。依托于中粮集团在食糖进口配额、客户资源、资金等方面的优势，公司食糖业务建立了“国内外制糖（自产糖)+进口及港口炼糖（加工糖）+销售和贸易（贸易糖）+仓储及物流”的全产业链发展模式，可以从源头确保食糖产品品质，降低整体运营成本。同时公司近年不断提升市场化经营能力和精益管理能力，推动技改项目落地，降本增效成果显现，“销售+管理”费用率领先同行。综合来看，公司有望成为本轮景气周期的高弹性受益标的。风险提示：糖价波动风险；汇率波动风险；自然灾害风险。投资建议：公司作为国内糖业龙头，市场地位较为稳固，管理能力不断提升，有望受益糖价上行，维持“买入”评级。我们预计公司 23-25 年归母净利润预测分别为14.61/10.12/8.04亿元，对应EPS为0.68/0.47/0.38元，对应当前股价 PE 为 12.5/18.0/22.7X。盈利预测和财务指标202120222023E2024E2025E营业收入(百万元)25,16026,43933,07134,16033,957(+/-%)19.1%5.1%25.1%3.3%-0.6%净利润(百万元)52074414611012804(+/-%)-1.8%43.1%96.5%-30.7%-20.5%每股收益（元）0.240.350.680.470.38EBITMargin4.9%4.9%6.6%4.5%3.7%净资产收益率（ROE）5.2%7.0%12.9%8.5%6.4%市盈率（PE）35.124.512.518.022.7EV/EBITDA16.616.311.114.316.3市净率（PB）1.821.721.611.531.46资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告222 年业绩大幅回暖，23Q1 业绩承压明显。公司 2022 年实现营业收入 264.39 亿元，较上年同期增加 5.08%，实现归属于母公司所有者的净利润 7.44 亿元，较上年同期增加 43.14%，利润同比增长明显主要系三费优化导致经营效率提升。分季度来看，公司 Q4 实现营业收入 70.75 亿元，较上年同期减少 0.77%，实现归属于母公司所有者的净利润-0.14 亿元，主要系当季糖价下跌，公司确认存货跌价损失及合同履约成本减值损失合计 3.66 亿元。分业务来看，公司贸易糖/自产糖/加工糖2022 年分别实现收入 174/42/28 亿元，分别同比变动+7%/+11%/-18%，毛利率分别为 4.3%/19.7%/10.0%。图1：中粮糖业营业收入及增速图2：中粮糖业单季营业收入及增速资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图3：中粮糖业归母净利润及增速图4：中粮糖业单季归母净利润及增速资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图5：中粮糖业收入结构（单位：亿元）图6：中粮糖业各业务毛利率情况资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理22 年经营优化兑现，净利率提升明显。公司 2022 年销售毛利率为 9.17%，同比+、-1.18pct，主要系国内糖价下半年下跌明显；销售净利率为 2.96%，同比+0.83pct，主要系公司经营优化，费用率下降明显，其中：销售费用率同比-0.72pcts 至1.19%；管理费用同比-0.52pcts 至 2.54%；财务费用率同比-0.40pcts 至 0.27%；三项费用率合计同比-1.64pcts 至 4.00%。图7：中粮糖业毛利率、净利率变化情况图8：中粮糖业三项费用率变化情况资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理22 年现金流小幅承压，资产周转维持平稳。受下半年糖价回落影响，公司 2022年经营性现金流净额同比-220.53%至-0.71 亿元，经营性现金流净额占营业收入比例降至-0.27%，但公司主要流动资产周转维持平稳，其中应