2022年年报点评：上游钨矿受益钨价上涨，下游刀具板块持续好转

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 章源钨业（002378.SZ）2022 年年报点评 上游钨矿受益钨价上涨，下游刀具板块持续好转 2023 年 04 月 20 日 ➢ 事件概述：公司发布 2022 年年报：公司 2022 年实现营业收入 32.03 亿元，同比+20.2%；实现归母净利 2.03 亿元，同比+23.2%；扣非后归母净利 1.7 亿元，同比+29.7%。分季度看， 22Q4 实现营业收入 6.97 亿元，同比+11.1%，环比-16.1%；实现归母净利 0.26 亿元，同比-64.4%，环比-29.4%；扣非后归母净利 0.22 亿元，同比-63.4%，环比-3.9%。 ➢ 点评：充分发挥全产业链优势，盈利能力提升 ① 量：22 年公司钨、锡、铜总产量同比减少 1.41%，碳化钨粉销量同比增长 14.32%。矿山方面，22 年公司矿山各项开采指标均完成年初计划，钨、锡、铜总产量 5276.47吨，同比-1.41%。粉末方面，钨粉销量同比+0.81%，至 4041.07 吨。碳化钨粉销量同比+14.32%，至 4803.69 吨。热喷涂粉销量同比+43.76%，至 373.34 吨。 ② 价：22 年公司毛利率上升 0.47pct，至 15.58%。2022 年主要原材料价格上涨。其中，钨矿价格同比+12%，至 11.38 万元/吨。锡价格同比+9.98%，至 24.95 万元/吨。铜价格同比-1.68%，至 6.75 万元/吨。钨矿价格上涨驱动公司毛利率同比上升0.47pct，至 15.58%。 ➢ 未来核心看点：上游钨矿受益钨价上涨，下游刀具板块持续好转 ① 公司资源储备丰富，钨矿盈利能力较强。公司拥有 6 座采矿权矿山，8 个探矿权矿区。2022 年，公司所辖矿权保有钨资源储量 9.46 万吨，锡资源储量 1.76 万吨，铜资源储量 1.28 万吨。22 年公司钨矿开采配额 5480 吨，随着矿山技改及矿山整合逐步推进，公司钨矿产量有望进一步提升，公司钨矿生产成本较低，矿端盈利能力较强。 ② 抓住发展机遇，下游刀具板块涅槃重生。公司全资子公司赣州澳克泰目前具有高性能硬质合金精密刀具产能 2000 万片/年、硬质合金棒材产能 1000 吨/年。22 年，赣州澳克泰营收增长 17.54%，至 5.01 亿元，净利润增长 56.82%，至 0.03 亿元。国产硬质合金刀片发展前景广阔，公司刀具板块有望成为重要的业绩增长点。 ③ 发挥全产业链优势，钨粉产量国内领先。公司拥有从钨上游采矿、选矿，中游冶炼至下游精深加工的完整一体化生产体系。截至 22 年，公司拥有钨粉产能 15000 吨、碳化钨粉产能 10600 吨。根据中国钨业协会 2022 年度统计数据，2022 年公司钨粉产量排名国内行业第一，碳化钨粉产量排名国内行业第二。 ➢ 投资建议：公司作为国内钨产业链一体化企业，持续扩张产能，硬质合金需求稳步增长，刀片板块发展前景广阔，公司业绩未来可期。我们预计公司 2023-2025 年归母净利润分别为 2.93/3.89/4.70 亿元，对应现价，2023-2025 年 PE依次为 28/21/17 倍，首次覆盖，给予“推荐”评级。 ➢ 风险提示：产品价格大幅下跌、原材料价格大幅波动、项目进展不及预期等。 [Table_Forcast] 盈利预测与财务指标 项目/年度 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 3,203 4,014 4,792 5,645 增长率（%） 20.2 25.3 19.4 17.8 归属母公司股东净利润（百万元） 203 293 389 470 增长率（%） 23.2 43.9 33.1 20.8 每股收益（元） 0.22 0.32 0.42 0.51 PE 40 28 21 17 PB 4.0 3.7 3.3 2.9 资料来源：Wind，民生证券研究院预测；（注：股价为 2023 年 4 月 19 日收盘价） 推荐 首次评级 当前价格： 8.73 元 [Table_Author] 分析师 邱祖学 执业证书： S0100521120001 邮箱： qiuzuxue@mszq.com 研究助理 孙二春 执业证书： S0100121120036 邮箱： sunerchun@mszq.com 章源钨业(002378)/金属 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 目录 1 事件概述：2022 年归母净利同比增长 23.2% .......................................................................................................... 3 2 点评：充分发挥全产业链优势，盈利能力提升 .......................................................................................................... 4 2.1 钨价维持高位，公司营收、净利润增长明显 ................................................................................................................................ 4 2.2 2022Q4 业绩环比同比下滑 .............................................................................................................................................................. 8 3 核心看点：上游钨矿受益钨价上涨，下游刀具板块持续好转 ..................................................................................... 9 4 盈利预测与投资建议 ............................................................................................................................................. 11 4.1 盈利预测假设与业务拆分 .........................................................................................................................................................