京东集团-SW(9618.HK)FY23Q1前瞻：收入增速放缓，业务调整可期

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Title] 评级：买入（维持） 市场价格：148.5（港币） 分析师：韩筱辰 执业证书编号：S0740521110002 电话：15618770927 Email：hanxc@zts.com.cn 联系人：李奇 电话：13905742736 Email：liqi04@zts.com.cn [Table_Profit] 基本状况 总股本(百万股) 3159 流通股本(百万股) 3123 市价(港元) 148.5 市值(亿港元) 4692 流通市值(亿港元) 4638 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 公司持有该股票比例 相关报告 [Table_Finance1] 公司盈利预测及估值 指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 951,592.00 1,046,236.0 1,059,172.1 1,194,235.2 1,331,148.0 增长率 yoy% 27.6 9.9 1.2 12.8 11.5 净利润（百万元） -3,560.00 10,380.0 14,065.0 21,656.8 26,228.0 经调整净利润（百万元） 17,207.10 28,220.0 29,564.3 34,632.8 39,934.4 投资要点  核心观点：  京东内部业务调整叠加核心销售品类复苏滞后，公司营收或将受到小幅负面影响。我们预计 2023Q1 京东集团营收 2348.6 亿元，同比-2%，零售业务收入 2088.2 亿元，同比-4%。调整原因如下：1）公司着手大商超等品类调整，包括 SKU 的结构优化以及渠道的精简等，内部业务考核重心也转向 GMV 增速而非营收，预计短期营收将受到影响；2）公司核心家电、3C 品类销售复苏缓于大盘，总体需求释放较少。据国家统计局 1、2 月数据，家用电器、通讯器材品类零售额分别同比-1.9%、-8.2%，低于零售大盘 2.9%的同比增长。时尚等品类虽复苏趋势良好，但在业务结构中占比低，对整体零售收入拉动作用不显著。利润端方面，预计 Q1 零售业务经营利润率保持稳定，集团 Non-GAAP 净利率同比小幅改善。由于京东百亿补贴等活动成本控制良好，利润率稳定可控，预计零售业务利润率 3.5%，同比-0.1pct。此外随着京喜新业务成本逐渐收窄，集团整体盈利能力稳中有升，预计集团 Non-GAAP 净利润率 2.0%，同比+0.3pct。  POP 业务与自营业务并重共建良性零售生态，系统性业务调整见成果。京东近期致力于 POP 模式的改善，并通过平台运行、生态建设、算法改善等扶持手段实现 POP 商家与自营商家的公平竞争。Q1 后段 GMV 增速已高于零售业务收入增速，从侧面反映出业务调整成果已现，POP 业务成长成为 GMV 快速上升的驱动力。我们认为通过 POP 业务与自营业务的同台竞争将进一步为京东带来的良性零售生态。自营商家在供应链、产品质量等方面更有优势，而 POP 商户则满足用户多样化、差异化的需求，用户坐拥更多选择权。考虑到京东面临低价优势争夺战的关键阶段，POP 商家与自营商家的良性竞争将带来更有优势的零售价格，帮助公司重拾低价竞争武器，建立用户低价心智。  组织架构调整在即，短期内业绩或将继续承压，但看好京东长期经营增长表现。京东于 Q2 先后对京东零售、京东物流进行组织结构调整。京东零售取消事业群制、变更为事业部制，原事业群下统管诸多商品品类的各事业部将按照具体品类拆分为具体的经营单元，在拆分的经营单元内将不再区分 POP 和自营，二者进一步实现“流量平权”。京东物流成立供应链、快递、快运、国际业务等四大独立事业部，取消原本按七个大区划分的区域组织模式。此次组织调整有望实现集团内部组织层级的扁平化，缩短汇报路线，有利于集团运行效率的提升。短期内受业务团队调整及人员职责变化等影响，业绩表现或将继续承压，但长期看有利于京东建立长期竞争优势，经营效益有望获得持续改善。  盈利预测与投资建议：我们持续看好公司整体业务长期的健康性和可持续性。考虑到京东调整组织架构后业务线短期受到冲击，我们略微调整 2023-2025 年的营收为 10,592/11,942/13,311 亿元（前值为 11,410/12,851/14,312 亿元）。我们预计 2023Q1 的Non-GAAP 净利润为 47 亿元。由于营收的调整，我们略微调整 2023-2025 年的 Non-GAAP 净利润为 296/346/399 亿元（前值为 269/373/429 亿元）。我们采取 P/E 估值法进行估值，给予目标公司 2023 年 PE 15X，下调目标公司 2023 年目标市值 5,045 亿港元。维持“买入”评级。  风险提示：宏观经济恢复增速不及预期，消费者信心下降风险，市场竞争加剧，行业增长不及预期，政策风险，变现率及毛利率提升不及预期，研报使用的信息数据更新不及时等。 京东集团-SW（9618.HK）FY23Q1 前瞻：收入增速放缓，业务调整可期 京东-SW（09618） 互联网行业 证券研究报告/公司点评 2023 年 4 月 18 日 [Table_Industry] 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司点评 内容目录 一、营收分项拆分预测 ........................................................................................ - 4 - 二、盈利预测及估值讨论 .................................................................................... - 5 - 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 公司点评 图表目录 图表 1：营收拆分(单位：亿元) ........................................................................... - 4 - 图表 2：营收拆分(单位：亿元) ........................................................................... - 5 - 图表 3：可比公司估值表 ..................................................................................... - 5 - 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 4 - 公司点评 一、营收分项拆分预测 图表 1：营收拆分(单位：亿元) 分板块业务 营业收入 （2022） 营业收入（2023E） 营业收入（2Q22） 营业收入（3Q22） 营业收入（4Q22） 营业收入（1Q23E） 京东零售 9,299.3 9,201.9 2,4