国有资本投资公司系列11：如何把握央国企估值重塑机会？

国有资本投资公司系列11：如何把握央国企估值重塑机会？2023.4.18证券研究报告| 宏观专题报告林喜鹏分析师linxipeng@cmschina.com.cnS1090522050001目录 核心观点 央国企估值现状 央国企改革历程和成效 央国企估值重塑路径3核心观点➢ 央国企重估逻辑:◼ 第一，流动性溢价。从资产规模来看，央企非金融企业资产规模100万亿元，地方国企非金融企业资产规模200万亿元，分拆、REITs、全面注册制等都是盘活手段，动力足。◼ 第二，久期风险溢价。以国有资本投资公司为代表的央国企改革成效显著，叠加资金成本优势，基于存续经营的假设，央国企久期理论上大于民企，从折现的角度存在久期风险溢价。◼ 第三，数据要素重估溢价。数据要素市场改革：以信息流带动技术流、资金流、人才流、物资流，促进资源配置优化，促进全要素生产率提升，为推动创新发展、转变经济发展方式、调整经济结构发挥积极作用。国务院国有资产监督管理委员会办公厅副主任庞雪松表示，要加快构建“1+98+X”国资央企大数据体系，同时，支持鼓励中央企业推动数据与劳动力、资本、技术等要素融合创新，实现跨领域技术攻关、产业合作、融资对接，加快培育数据敏捷性新产业、新生态和新模式，促进多方协作、互利共赢。◼ 第四，一带一路、股权激励、对标一流、国资考核体系调整、专业化整合等事件和政策驱动。➢ 如何把握央国企估值重塑机会◼ 信息安全，数据安全：运营商产业链。◼ 能源安全：以石油、石化为代表的石油石化央国企。◼ 生产要素：以煤、清洁能源、矿产资源为代表的生产要素央国企。◼ 专业化整合：“链长”企业◼ 一带一路：建筑央企➢ 风险提示：政策变化以及市场不及预期，报告中列示上市公司不涉及投资建议目录 核心观点 央国企估值现状 央国企改革历程和成效 央国企估值重塑路径5央国企估值现状◆ 央国企指数整体跑输市场，估值处于低位资料来源：Wind，招商证券注：截至2023年4月5日。•十年来中证国企指数整体跑输市场。•截至2023年4月5日，中证国企指数仅有12.1倍市盈率，相比于全A指数的18.0倍市盈率有超过30%的估值折价；中证国企指数仅有1.2倍市净率，相比于全A指数的1.7倍市净率也有近30%的估值折价。•A股央企、地方国企上市公司市值占比近半，但估值：民企&外企>地方国企>央企（剔除金融企业后结论一样）图：中证国企指数与全A指数估值情况对比图：中证国企指数与全A指数累计收益率对比0.01.02.03.04.05.06.0-10-50510152025303520132014201520162017201820192020202120222023中证国企市盈率万得全A市盈率中证国企市净率(右轴)万得全A市净率(右轴)-20%30%80%130%180%230%280%20132014201520162017201820192020202120222023中证国企累计收益率万得全A累计收益率18.0X PE12.1X PE1.7X PB1.2X PB132.8% 累计收益率71.8% 累计收益率目录 核心观点 央国企估值现状 央国企改革历程和成效 央国企估值重塑路径7国企改革的六个阶段1978-1992◼ 放权让利阶段✓1978年，十一届三中全会提出了承包经营与放权让利✓1979年7月，国务院颁布《关于扩大国营工业企业经营管理自主权的若干规定》1993-2002◼ 产权改革阶段✓1993年，十四届三中全会审议并通过了《关于建立社会主义市场经济体制若干问题的决定》✓1999年，十五届五中全会审议并通过了《中共中央关于国有企业改革和发展若干重大问题的决定》2003-2012◼ 股份制改革阶段✓2003年，十六局三中全会明确指出: 使股份制成为公有制的主要实现形式✓2003年，国务院国有资产监督管理委员会成立，颁布了《企业国有资产监督管理暂行条例》2013-2019◼ 全面深化改革阶段✓2013年，十八届三中全会通过《中共中央关于全面深化改革若千重大问题的决定》，奠定“管资本”导向✓2015年8月，《中共中央、国务院关于深化国有企业改革的指导意见》发布，并前后出台 22 个配套文件，形成了“1+N”的政策体系和顶层设计✓2018年3月，国资委发布《关于开展“国企改革双百行动”企业迷选工作的通知》2020-2022◼ 国企改革三年行动阶段✓2020年6月，中央全面深化改革委员会审议通过《国企改革三年行动方案 (2020-2022年)》✓2022年末，国企改革三年行动主要目标任务完成2023-2025◼ 价值创造行动阶段✓2023年1月，全国国有企业改革三年行动总结电视电话会议宣布将围绕提高核心竞争力和增强核心功能，继续谋划和推动国企改革✓2023年3月，国资委对国有企业对标开展世界一流企业价值创造行动进行动员部署资料来源：国务院国资委，政府官网，招商证券8全面深化改革阶段◆ 奠定“管资本”基调，初步确立“1+N”全面深化国企改革的主体制度框架政策体系•党的十八大以来，党中央对国企改革作出重要战略部署，加强顶层设计，国企改革全面深化。十八届三中全会首次提出“国有资本投资、运营公司”概念，为国企改革奠定“管资本”导向。•2015年8月24日，党中央、国务院印发纲领性文件《关于深化国有企业改革的指导意见》，并在随后出台了22个配套文件，从总体要求到分类改革、完善现代企业制度和国资管理体制、发展混合所有制经济、强化监督防止国有资产流失等方面，提出了国企改革的目标和举措，形成了“1+N”系列指导方案，为新时代国企改革搭建了“四梁八柱”，各领域国有企业改革向纵深探索。定位出台时间文件名1总纲要2015年9月《关于深化国有企业改革的指导意见》N分类推进国有企业改革2015年12月《关于国有企业功能界定与分类的指导意见》2016年8月《关于完善中央企业功能分类考核的实施方案》完善现代企业制度2017年4月《关于进一步完善国有企业法人治理结构的指导意见》2016年12月《关于开展市场化选聘和管理国有企业经营管理者试点工作的意见》2014年12月《关于深化中央管理企业负责人薪酬制度改革的意见》2014年9月《关于合理确定并严格规范中央企业负责人履职待遇、业务支出的意见》完善国有资产管理体制2015年10月《关于改革和完善国有资产管理体制的若干意见》2016年7月《关于推动中央企业结构调整与重组的指导意见》发展混合所有制经济2015年9月《关于国有企业发展混合所有制经济的意见》2016年8月《关于国有控股混合所有制企业开展员工持股试点的意见》2015年10月《关于鼓励和规范国有企业投资项目引入非国有资本的指导意见》强化监督防止国有资产流失2015年10月《关于加强和改进企业国有资产监督防止国有资产流失的意见》2016年8月《关于建立国有企业违规经营投资责任追究制度的意见》2016年6月《企业国有资产交易监督管理办法》2018年5月《上市公司国有股权监督管理办法》2017年7月《关于进一步加强和改进外派监事会工作的意见》加强和改进党对国有企业的领导2015年9月《关于在深化国有企业改革中坚持党的领导加强党的建设的若干意见》为国有企业改革创良好环