风光电量持续高增，新能源转型优势明显

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2023 年 04 月 17 日 证 券研究报告•2022 年 年报点评 买入 （ 维持） 当前价： 3.93 元 国电电力（600795） 公 用事业 目标价： 4.73 元（6 个月） 风光电量持续高增，新能源转型优势明显 投资要点 西 南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：池天惠 执业证号：S1250522100001 电话：13003109597 邮箱：cth@swsc.com.cn 联系人：刘洋 电话：18019200867 邮箱：ly21@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：聚源数据 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 178.36 流通 A 股(亿股) 178.36 52 周内股价区间(元) 2.59-4.94 总市值(亿元) 700.94 总资产(亿元) 3,980.62 每股净资产(元) 2.46 相 关研究 [Table_Report] 1. 国电电力（600795）：经营风险缓释，转型加速在即 (2023-02-01) 2. 国电电力（600795）： 资产结构有所优化，量价齐升推动业绩高增 (2022-10-28) 3. 国电电力（600795）：优质资产持续注入，风光转型效果初显 (2022-08-23) 4. 国电电力（600795）：新能源转型提速，火电成本有望持续下降 (2022-07-20) 5. 国电电力（600795）：火电成本占优，水风光高速发展 (2022-05-13) [Table_Summary]  事件：公司发布 2022 年报，2022 年实现收入 1927 亿元，同比增加 14.4%，实现归母净利润 27.5 亿元，同比增加 248%。  营收增长符合预期，业绩实现扭亏为盈。2022年公司营收 1927亿元（+14.4%），归母净利润 27.5 亿元（+248%）。Q4 营收 464 亿元（-15.8%），环比-4.7%，Q4 归母净利润-22亿元。2022年公司累计完成发电量 4634亿千瓦时，上网电量 4405 亿千瓦时，在火电机组减少 556 万千瓦的情况下，发电量/上网电量较上年下降 0.3%/0.1%。其中归母净利润变动主要系售电均价上升，Q4归母净利润变动主要系公司部分控股子公司计提减值准备与煤炭专项减值费用所致。  发电量持续增长，风电光伏增速较快。2022年公司平均上网电价 438.9元/兆瓦时（+21.5%），上网电量 4405亿千瓦时，其中火电/水电/风电/光伏上网电量为3665/557/162/21.8 亿千瓦时，同比-0.1%/-4.7%/+9.7%/+423%；火电/水电/风电/光伏发电量分别为 3883/561/167/22.5 亿千瓦时，与去年相比分别同比-0.08%/-4.7%/+9.7%/+423%。2022年公司风电/光伏新增装机 0.4/2.8GW，截至报告期末公司风电/光伏控股装机量为 7.5/3.1GW。预计未来公司发电量价提升带动营收增长。此外，公司参与市场化交易电量 4104亿千瓦时，占上网电量的比重达 93.2%，同比增加 30.1%。  新能源转型加快推进，合理建设项目布局。截至 2022年底，公司非化石能源权益装机规模达到 2099万千瓦，占权益装机总容量的比重为 39.5%。公司新能源项目储备深度进一步增强，2022年获取资源 1947 万千瓦，其中风电 331万千瓦，光伏 1616万千瓦；核准备案 1620万千瓦，其中风电 136万千瓦，光伏 1484万千瓦；开工 793万千瓦，其中风电 137万千瓦，光伏 657万千瓦；新增装机315 万千瓦，其中风电 38.9万千瓦，光伏 276万千瓦，为后续项目开发及高质量开工投产提供坚实保障。  盈 利 预 测 与 投 资 建 议 。 预 计 2023-2025 年 公 司 归 母 净 利 润 分 别 为75.9/92.6/108.6亿元，23-25 年 CAGR达 19.6%。考虑到公司具有火电成本优势 ， 各 业 务 协 同 效 应 显 著 ， 给 予 公 司 23 年 火 电 / 水 电 / 风 光 / 煤 炭1.0PB/13.0PE/17.0PE/1.0PB，预计总市值为 844亿元，目标价为 4.73元，维持“买入”评级。  风险提示：煤价上行风险，新能源发展或不及预期，水电投产或不及预期。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 192680.64 202536.02 214099.56 227596.23 增长率 14.56% 5.11% 5.71% 6.30% 归属母公司净利润（百万元） 2824.66 7592.87 9258.26 10857.28 增长率 253.07% 168.81% 21.93% 17.27% 每股收益 EPS（元） 0.16 0.43 0.52 0.61 净资产收益率 ROE 6.23% 10.00% 10.71% 11.01% PE 24.8 9.2 7.6 6.5 PB 0.64 0.58 0.53 0.49 数据来源：Wind，西南证券 -16%5%26%47%68%89%22/422/622/822/1022/1223/223/4国电电力 沪深300 56662 国 电电力（600795） 2022 年 年报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 盈利预测 关 键假设： 公司主营业务可主要分为火电、水电、新能源、煤炭四大板块，我们结合过往经营数据，按业务类型对分部收入及成本进行了以下关键假设： 假设 1：随着燃煤发电上网电价市场化改革的不断推进，2022 年公司火电板块平均上网电价显著提升，预计 2023-2025 年煤机平均上网电价为 0.470/0.475/0.475 元/千瓦时；4 月12 日出炉的《2023 年能源工作指导意见》，再次将保供稳价放在首位，考虑到国家控煤价决心强，火电原材料成本有望下降，预计 2023-2035 年发电量为 3950/4100/4150 亿千瓦时； 假设 2：考虑到公司水电重点布局地区四川省水电消纳条件逐年改善，水电电价有望上行，预计公司水电权益资产占比保持在 70%，平均上网电价为 0.239/0.241/0.245 元/千瓦时，发电量为 580/600/620 亿千瓦时； 假设 3：公司“十四五”期间公司计划新增新能源装机 35GW，截至 2022 年底，十四五期间公司新增新能源装机 4.05GW，距离规划仍有较大空间，预计 2023-2025 年新能源建设加速，2022 年公司控股风电/光伏新增装机分别为 0.39/2.76GW，考虑到公司在光伏发电领域的加速布局，预计 2023-2025 年光伏发电量分别为 40/80/100 亿千瓦时，同时考虑到由于公司平价光伏项目的陆续投产，2022 年光伏板