招商蛇口深度报告：港口网络资源稀缺，开源节流空间广阔

证券研究报告 | 公司深度 | 航运港口 http://www.stocke.com.cn 1/27 请务必阅读正文之后的免责条款部分 招商港口(001872) 报告日期：2023 年 04 月 16 日 投资要点 ❑ 招商港口分管招商局集团旗下港口业务，业务经营基于投资的控股子公司以及参股联营企业、合营企业，投资布局全球，已形成高度协同的港口网络。得益于突出的整合能力，公司预计于“一带一路”沿线持续扩张，在各投资项目的所在地深挖资源价值，并推广先进经验，逐步增厚利润。 ❑ 全球领先港口运营商，并表业务+投资收益双轮驱动业绩 招商港口（招商局港口集团股份有限公司，001872.SZ）分管招商局集团旗下港口投资、开发、运营业务。公司以港口装卸仓储为核心业务，作业货种分集装箱、散杂货两类，业务经营基于投资的控股子公司以及参股联营、合营企业，投资范围以大中华区为核心，辐射全球。得益于广阔的港口投资范围，公司并表业务、投资收益双轮驱动业绩稳定增长。2022 年，公司实现营收 162.30 亿元，同比增长 6.19%；归母净利润 33.37 亿元，同比增长 24.26%；投资收益 73.78 亿元，同比增长 11.16%。2019-2022 年营收、归母净利润、投资收益复合增长率分别为 10.21%、4.82%、16.89%。 ❑ 业务：港口网络拥抱全球，协同并进凸显价值 公司经营以港口业务为核心，采用控股运营+参股投资的方式布局全球，形成高度协同的港口网络，并衍生保税物流、物业开发及投资业务，延续港口网络协同作用。公司港口业务以国内市场为支柱，战略布局海外市场以奠基长期成长性，中国大陆以及港台地区市场持续贡献约 70%的集装箱吞吐量、99%的散杂货吞吐量，以及约 70%的港口业务营收、约 90%的港口业务投资收益。分地区看，国内港口覆盖五大港口群，其中，控股港口以珠三角地区为核心，珠三角地区持续贡献约 60%的营收以及约 70%的毛利润；参股港口以长三角地区为核心，上港集团持续贡献超 60%的投资收益。海外港口以亚非拉地区为重点，控股子公司集中在斯里兰卡、多哥、巴西等地。 ❑ 开源节流，资源价值有望再迎突破 公司港口网络布局广泛并高度协同，且具备持续拓宽业绩来源、提效优化成本的潜力，有望开源节流凸显资源价值。开源方面，公司具备推动国家“一带一路”倡议的背景，叠加雄厚的资金实力，持续扩张港口网络规模的实力确定，同时得益于“前港-中区-后城”模式经验，持续培育并绑定腹地资源，夯实长期竞争力；节流方面，公司管理经验优越，且数字化实力深厚，持续赋能旗下港口降本增效，奠基利润改善。 ❑ 盈利预测与估值 招商港口的港口网络布局广阔，资产价值稀缺。得益于突出的整合能力，预计随着后续扩张网络、绑定资源、复制优秀经验等经营优化落实，进一步凸显资产价值。预计公司 2023-2025 年实现营业收入 169.03、179.35、191.68 亿元，同比增长 4.14%、6.11%、6.87%，实现归母净利润 37.07、40.93、45.17 亿元，同比增长 11.08%、10.41%和 10.37%，对应 EPS 为 1.48、1.64、1.81 元。现价对应 PE为 12.2 倍、11.0 倍、10.0 倍，首次覆盖给予“增持”评级。 ❑ 风险提示 国际需求波动超预期；投资项目扩张不及预期；经营经验、智慧港口技术普及不及预期。 投资评级: 增持(首次) 分析师：匡培钦 执业证书号：S1230520070003 kuangpeiqin@stocke.com.cn 分析师：黄安 执业证书号：S1230522120001 huangan@stocke.com.cn 基本数据 收盘价 ￥18.06 总市值(百万元) 45,133.29 总股本(百万股) 2,499.07 股票走势图 相关报告 -13%-6%1%8%14%21%22/0422/0522/0622/0722/0822/0922/1022/1122/1223/0123/0323/04招商港口深证成指招商港口(001872)公司深度 http://www.stocke.com.cn 2/27 请务必阅读正文之后的免责条款部分 财务摘要 [Table_Forcast] (百万元) 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 16,230 16,903 17,935 19,168 (+/-) (%) 6.19% 4.14% 6.11% 6.87% 归母净利润 3,337 3,707 4,093 4,517 (+/-) (%) 24.26% 11.08% 10.41% 10.37% 每股收益(元) 1.34 1.48 1.64 1.81 P/E 13.52 12.17 11.03 9.99 资料来源：浙商证券研究所 招商港口(001872)公司深度 http://www.stocke.com.cn 3/27 请务必阅读正文之后的免责条款部分 投资案件 盈利预测、估值与评级 1. 盈利预测：招商港口的港口网络布局广阔，资产价值稀缺。得益于突出的整合能力，预计随着后续扩张网络、绑定资源、复制优秀经验等经营优化落实，进一步凸显资产价值。预计公司 2023-2025 年实现营业收入 169.03、179.35、191.68 亿元，同比增长 4.14%、6.11%、6.87%，实现归母净利润 37.07、40.93、45.17 亿元，同比增长 11.08%、10.41%和 10.37%，对应 EPS 为 1.48、1.64、1.81 元。现价对应 PE 为12.2 倍、11.0 倍、10.0 倍，首次覆盖给予“增持”评级。 2. 相对估值：对标 SW 二级港口行业的 13 个可比标的，基于 2023 年 4 月 14 日收盘价，行业加权平均 PE（TTM）为 14.3 倍，加权平均 PB（LF）为 1.1 倍。行业整体估值偏低，而公司当前 PE（TTM）、PB（LF）均低于行业，具备底部布局价值。 3. 投资评级：首次覆盖给予“增持 ”评级。 关键假设 我们基于以下核心假设进行盈利预测： 1. 并表业务：公司并表业务主要分港口业务、保税物流业务、物业开发及投资业务三类，其中以港口业务为核心。 a) 港口业务：高度挂钩货物吞吐量。2022 年疫情反复、外需不足、各货种下游需求承压等因素叠加，公司集装箱吞吐量增速承压、散杂货吞吐量出现负增长。现阶段疫情因素消退，预计各货种下游需求逐步复苏，考虑到公司控股码头遍布海内外，预计 2023-2025 年集装箱吞吐量、散杂货吞吐量均实现稳步改善。考虑到公司海外控股码头主要位于亚非拉地区，市场成熟度低于国内码头，预计增速高于大中华区控股码头。 i. 控股集装箱吞吐量：预计 2023-2025 年，中国大陆及港台地区控股码头集装箱吞吐量同比增速分别为 1%、3%、3%，海外控股码头集装箱吞吐量同比增速分别为 5%、5%、5%，公司控股集装箱吞吐量同比增速分别为 1.92%、3.47%、3.