瑞芯微(603893)需求复苏，关注产品定义能力提升

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 瑞芯微 (603893 CH) 需求复苏，关注产品定义能力提升 华泰研究 年报点评 投资评级(维持): 买入 目标价(人民币): 110.00 2023 年 4 月 12 日│中国内地 半导体 4Q22 营收/利润环比改善，产品定义能力有望进一步提升 22 年公司实现营收 20.30 亿元（yoy：-25.34%），归母净利润 2.97 亿元（yoy：-50.58%）。其中 4Q22 营收 4.59 亿元（yoy：-30.56%，qoq：+39.89%），归母净利润 0.21 亿元（yoy：-88.95%，qoq：+478.38%），扣非归母净利润-25.56 万元，亏损幅度环比收窄（3Q：-0.23 亿元）。4Q22 渠道库存继续下降且需求有所恢复，公司单季营收环比有所改善，但毛利率环比进一步下滑，同时计提资产减值损失（1070 万元）。我们预计 23-25 年归母净利润分别为 3.44/5.77/8.38 亿元，但考虑当前市场需求已陆续开始恢复，公司多款新品即将进入放量期，给予 80x 24PE（可比公司 Wind 一致预期 45x 24PE），目标价 110 元，“买入”。 4Q22/2022 回顾：RK3588 销量低于预期，4Q22 毛利率环比下降 4Q22 公司营收环比增长 39.89%至 4.59 亿元，下游库存陆续消化，部分场景需求有所恢复。下半年在去库存背景下，部分项目进度延迟，导致 RK3588全年销量不及公司年初预期，但在会议系统、边缘计算、安防等市场已率先导入，并已得到 200 余家客户、400 余个项目的采用，为 23 年打下良好基础。但由于上游供应链成本增加，而公司针对部分应用领域及战略客户有所降价，4Q22 毛利率环比下降 2.04pct 至 35%，考虑降价问题今年毛利率预计相较 22 年有所下降。22 年公司人数增加 50 人至 915 人，研发费用 5.35亿元（yoy：-4.6%），销售及管理费用均管控良好。截至 22 年末公司存货14.64 亿元，较上季度末增加 1.83 亿元，预计 1H23 有望迎来拐点。 1Q23/2023 展望：市场需求复苏，公司自身强调产品定义能力提升 1Q23 下游需求缓慢复苏，我们预计营收同比仍然面临增长压力。但对于2H23 我们认为无需过分悲观，一方面商显、机器视觉等市场需求已陆续恢复，另外，公司多个新品项目导入将陆续落地。除 RK3588 外，22 年公司推出 AIoT 通用算力平台 RK3562（搭载最新一代 NPU，对 Transformer等模型的支持效率进一步提高）、流媒体处理器 RK3528（加强 OTT/IPTV市场导入）、机器视觉处理器 RV1106/RV1103 等新品，在保持一贯的市场嗅觉优势基础上，进一步提高产品定义能力，提升了公司整体竞争力。 投资建议：目标价 110 元，维持“买入”评级 我们预计 23-25 年归母净利润分别为 3.44/5.77/8.38 亿元，考虑当前市场需求已陆续开始恢复，公司多款新品即将进入放量期，给予 80x 24PE（可比公司 Wind 一致预期 45x 24PE），目标价 110 元，“买入”。 风险提示：下游需求转弱，新产品推广不及预期，市场竞争加剧。 研究员 张皓怡 SAC No. S0570522020001 zhanghaoyi@htsc.com +(86) 21 2897 2228 研究员 黄乐平，PhD SAC No. S0570521050001 SFC No. AUZ066 leping.huang@htsc.com +(852) 3658 6000 研究员 陈旭东 SAC No. S0570521070004 SFC No. BPH392 chenxudong@htsc.com +(86) 21 2897 2228 联系人 陈钰 SAC No. S0570121120092 chenyu019111@htsc.com +(86) 21 2897 2228 基本数据 目标价 (人民币) 110.00 收盘价 (人民币 截至 4 月 12 日) 99.51 市值 (人民币百万) 41,572 6 个月平均日成交额 (人民币百万) 300.89 52 周价格范围 (人民币) 60.81-108.08 BVPS (人民币) 6.99 股价走势图 资料来源：Wind 经营预测指标与估值 会计年度 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 (人民币百万) 2,719 2,030 2,450 3,072 4,052 +/-% 45.90 (25.34) 20.72 25.38 31.90 归属母公司净利润 (人民币百万) 601.78 297.43 343.99 577.27 837.83 +/-% 88.07 (50.58) 15.66 67.81 45.14 EPS (人民币，最新摊薄) 1.44 0.71 0.82 1.38 2.01 ROE (%) 23.55 10.31 11.12 16.25 19.67 PE (倍) 69.08 139.77 120.85 72.01 49.62 PB (倍) 14.58 14.24 12.74 10.82 8.88 EV EBITDA (倍) 53.63 101.11 86.56 66.56 44.94 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (8)(3)271260728597109Apr-22Aug-22Dec-22Apr-23(%)(人民币)瑞芯微相对沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 瑞芯微 (603893 CH) 图表1： 公司财务数据 资料来源：Wind，华泰研究预测 图表2： 公司分业务拆分 (百万元) 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 2023E 2024E A A A (Huatai) (Huatai) (Huatai) (Old) (Old) 营业收入 芯片销售 1807.4 2666.13 1992.11 2413.19 3035.18 4015.32 2404.94 3006.79 技术服务 28.56 21.81 22.09 24.09 24.09 24.09 15 15 其他主营业务 27.17 30.51 15.47 13.03 13.03 13.03 30 50 占比 芯片销售 97.00% 98.07% 98.27% 98.49% 98.79% 99.08% 98.16% 97.88% 技术服务 1.53% 0.80% 1.09% 0.98% 0.78% 0.59% 0.61% 0.49% 其他主营业务 1.46% 1.12% 0.64% 0.53% 0.42% 0.32% 1.22% 1.63% 营业收入增速