2023年3月物价数据点评：理性看待价格“类通缩”

2023 年 3 月物价数据点评 理性看待价格“类通缩” 宏观点评 宏观报告 2023 年 04 月 11 日 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 证券分析师 钟正生 投资咨询资格编号 S1060520090001 ZHONGZHENGSHENG93 4@pingan.com.cn 张璐 投资咨询资格编号 S1060522100001 ZHANGLU150@pingan.com.cn 常艺馨 投资咨询资格编号 S1060522080003 CHANGYIXIN050@pingan.com.cn  事项： 2023 年 3 月 CPI 同比 0.7%，PPI 同比为-2.5%。 平安观点：  3 月 CPI 同比增速继续下行，低于市场预期。我们以春节月为基准，以更好衡量 CPI 相对季节性规律的变化，3 月 CPI 环比增速基本符合季节性规律。CPI 同比下行的原因主要在于去年同期俄乌冲突升级，推升 CPI 基数；新涨价因素则受到汽车行业价格战打响、就业形势疲弱和国际油价调整的拖累。第一，核心 CPI 表现不强。1）核心 CPI 的拖累在于汽车行业价格战打响，交通工具项目环比大跌；房地产周期仍在低位运行，就业形势疲弱在一定程度上制约居住服务价格的上行，使其表现弱于季节性规律。2）核心 CPI 的支撑在于衣着、家用器具、通信工具三项工业消费品的价格稳中有升；服务（非居住类）需求回暖，带动价格进一步恢复。第二，能源价格稳中有降。3 月以来，布伦特原油期货价格呈 V 型走势，月度价格中枢下跌 4.7%。国内成品油价格调整相对滞后，交通工具用燃料 CPI 环比跌幅仅为 0.3%。第三，食品价格环比表现略强于季节性，或受外出用餐需求增加的推升。CPI食品分项环比为-1.4%，略高于季节性规律（2016 至 2021 年春节后第二个月的历史均值为-1.92%）。鲜果、鸡蛋和羊肉价格环比均上涨，而季节性规律为环比下跌；猪肉、牛肉、鲜菜和水产品价格虽有下跌，但跌幅弱于季节性规律。  3 月 PPI环比持平上月，但因基数抬升，同比跌幅扩大。3 月 PPI 同比跌幅走阔 1.1 个百分点，至-2.5%。2 月、3 月的 PPI 环比增速均为零值，但不同板块间的价格势能转换。一方面，上游采掘、原材料和水电燃气板块 PPI环比涨幅收窄，主要受能源价格下行的拖累。不过，钢铁（黑色金属加工）、水泥（非金属矿物制品）等产品的价格继续上涨，一定程度上受到基建地产的终端需求的支撑。另一方面，中下游制造板块 PPI 环比跌幅收窄，与 CPI工业消费品（扣除能源、交通工具）的价格表现相印证，或表明中下游制造业需求处于修复通道。  3 月物价数据弱于市场预期，CPI 同比增速降至历史偏低分位。数据公布后，国债期货高开高走，表明市场对“通缩”的担忧加剧。我们认为，应理性看待二季度国内物价数据的“类通缩”表现。一方面，海外输入性因素的扰动较强。去年二季度俄乌冲突升级“输入通胀”，而今年二季度海外经济下行风险加剧“输入通缩”，对我国物价读数造成扰动。另一方面，房地产和就业形势偏弱、汽车行业“去库存”，反映出内需处于低位，一定程度上抑制国内物价表现，但也要看到，服务业（非居住）、中下游制造业价格在边际修复，表明国内需求仍处修复通道。我们预计，二季度 CPI 同比增速低位运行、PPI 持续处于收缩区间，可为政策发力创造较好的环境；国内物价的“类通缩”是暂时性的，下半年物价基数走低、内生需求有望滞后回升，国内物价的同比读数将自低位逐步回升。 证券研究报告 宏观点评 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 2/ 5 一、 CPI 同比增速低于预期 3 月 CPI 同比增速继续下行，低于市场预期。2023 年 3 月 CPI 同比增速为 0.7%，较 2 月下行 0.3 个百分点；剔除食品和能源的核心 CPI 同比增速小幅提升至 0.7%。多数年份的春节在 2 月，3 月为春节后次月，CPI 环比增速往往依季节性较快下行。但 2023 年的 3 月为春节后的第二个月，为更好衡量环比意义上的 CPI 增速水平，我们以春节月为基准观察季节性规律，将 2023 年 3 月数据与往年春节后第二个月的数据相比较。3 月 CPI 环比增速-0.3%，基本符合季节性规律（2016 至2021 年春节后第二个月的历史均值水平为-0.35%）；但去年同期俄乌冲突升级，使 CPI 基数走高。同时，汽车行业价格战打响、就业形势疲弱和国际油价调整对 CPI 中的新涨价因素构成一定拖累。具体地：  第一，核心 CPI 表现不强，受汽车行业价格战拖累，且居住服务价格较弱。 1）核心 CPI 的拖累因素在于：一是，汽车行业价格战打响，交通工具项目环比大跌。我们估算，交通工具分项在 CPI中的权重约 3.1%，在核心 CPI 中的权重约 4%。2023 年 3 月，汽车行业价格战打响，统计局数据解读公布的燃油小汽车价格环比下降 1.9%，CPI 交通工具（指购买各种非经营用交通工具的支出，包括乘用车、摩托车、电动自行车、自行车等）分项环比下降 1.6%，创有统计以来的单月最大跌幅，对当月 CPI、核心 CPI 环比增速的拖累分别约为 0.05个百分点、0.06 个百分点。二是，居住服务价格环比持平，弱于季节性规律。3 月 CPI 居住、CPI 租赁房房租分项环比持平，而季节性规律为环比上行。当前房地产周期仍在低位运行，就业形势疲弱一定程度上制约了居住服务价格的上行（2023 年 3 月制造业及非制造业 PMI 从业人员指数均较前值下行）。 2）核心 CPI 的支撑因素在于：一是，除交通工具、能源之外的工业消费品价格表现稳中有升，CPI 衣着、CPI 家用器具、CPI 通信工具等分项的环比表现略强于季节性规律，这与 PPI 消费制造板块环比增速的企稳相一致。二是，服务（非居住类）需求在持续恢复，邮递服务、家庭服务、交通工具使用维修等 CPI 强于季节性。  第二，能源价格稳中有降，对 CPI 构成一定拖累。2022 年 3 月以来，布伦特原油期货价格呈 V 型走势，月度价格中枢下跌 4.7%。但国内成品油价格调整相对滞后，汽、柴油价格仅在 3 月 18 日小幅下调，交通工具用燃料 CPI 环比跌幅仅 0.3%。  第三，食品价格环比表现略强于季节性，或受外出用餐需求增加的推升。CPI 食品分项环比为-1.4%，略高于季节性规律（2016 至 2021 年春节后第二个月的历史均值为-1.92%）。CPI 食品中，鲜果、鸡蛋和羊肉价格环比均上涨，而季节性规律为环比下跌；猪肉、牛肉、鲜菜和水产品价格虽有下跌，但跌幅弱于季节性规律。 图表1 2023 年 2 月 CPI 同比增速下行，核心 CPI 微升 图表2 2023 年 3 月 CPI 消费品项目同比增速较快下行 资料来源:Wind, 平安证券研究所 资料来源:Wind, 平安证券研究所 -1012345