教育行业2018年四季度投资策略：新马车、新政策与增长逻辑

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 未经许可，禁止转载 证 券 研 究 报 告教育行业 2018 年四季度投资策略 推荐（维持） 新马车、新政策与增长逻辑 纵观 2018 年的前 8 个月，海内外教育板块都经历了较大波动，其震荡成因可总 结为：新马车、新政策和增长逻辑。对行业前景的判断。教育产业发展的本质驱动力取决于教育回报率，根据中美两国长期数据的计量结果——教育回报率在长时间维度上不断提升，因此教育产业得以穿越经济周期稳定增长。在市场对宏观经济形势持谨慎悲观态度时，教育行业被认为是拉动内需的“新马车”。对行业供需的判断。新民促法的出台说明我国政府对民办教育行业的监管开始进入分类管理的规范阶段，今年民促法送审稿和整治校外培训机构的文件出台分别对民办学校和校外培训机构的运营造成冲击。民办教育的需求本质来源于公办学校资源与市场教育需求的错位，具体包括普及正规教育需求和消费升级需求（例如高升学率需求、国际教育需求、素质教育需求、个性化需求等）两类。2016 年，我国民办教育的市场规模约为 11.1 万亿元，预计至 2020 年市场规模有望增长至 18.6 万亿元。对优势商业模式的判断。民办教育机构的进入门槛基本可以归类于资源型门槛，因此进行异地扩张的复制难度较大，行业门槛成为决定民办教育机构商业模式的最重要因素。教育企业的价值主要由永续增长阶段的现金收入构成，对应的核心指标是成长边界和盈利能力。（1）早教培训机构的行业增长潜力大、集中度提升空间大；（2）K12 培训小班机构的地域壁垒显著、一对一机构的利润薄；（3）职业培训机构的增长天花板较低，在线培训机构的盈利逻辑大多尚未走通；（4）民办幼儿园的市场空间在于中高端园所，品牌溢价较低；（5）轻资产模式打开民办中小学的增长空间，民促法送审稿出台加剧政策监管风险；（6）民办高校池可支撑高校集团通过收购模式扩张 4 至 10 年。2018 年 Q4 教育板块投资建议：（1）长期看好有潜力全国扩张的 K12 培训机构，推荐标的：科斯伍德、盛通股份。（2）关注职业教育龙头机构超跌机会，推荐标的：百洋股份。风险提示：教育行业监管政策风险；民办教育品牌声誉受损；上市公司扩张速度不及预期；宏观经济风险重点公司盈利预测、估值及投资评级 EPS（ 元 ） PE（ 倍 ） 简 称 股价（元） 2018E 2019E 2020E 2018E 2019E 2020E PB 评 级 科斯伍德 9.10 0.48 0.40 0.49 19 23 19 3 推荐 盛通股份 10.17 0.40 0.52 0.65 25 19 16 2 推荐 百洋股份 9.59 0.48 0.60 0.67 20 16 14 2 推荐 资料来源：Wind，华创证券预测 注：股价为 2018 年 09 月 07 日收盘价 证 券分析师：李妍 电话：021-20572682 邮箱：liyan@hcyjs.com 执业编号：S0360517080002 联 系人：徐呈隽 电话：021-20572562 邮箱：xuchengjun@hcyjs.com 占比% 股票家数(只) 19 0.54 总市值(亿元) 738.84 0.14 流通市值(亿元) 738.84 0.19 % 1M 6M 12M 绝对表现 -2.87 -25.01 -47.49 相对表现 -2.99 -4.39 -33.27 《传媒行业重大事项点评：校外培训更严规范出台，从整改进度看靴子落地结果》 2018-08-22 《传媒互联网行业周报 2018 年第 30 期》 2018-08-26 《传媒互联网行业周报 2018 年第 31 期》 2018-09-02 -58%-40%-22%-3%15%17/09 17/11 18/01 18/03 18/05 18/072017-09-11～2018-09-07 沪深300 教育 相关研究报告 相对指数表现 行业基本数据 华创证券研究所 行业研究 教育 2018 年 09 月 10 日 教育行业 2018 年四季度投资策略 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 2 目 录 一、2018 年前三季度行情回顾：新马车、新政策与增长逻辑驱动板块震荡 ............................................................6 二、从“教育回报率”透视教育产业周期：一驾永不停歇的马车 ..............................................................................8 （一）教育产业的本质驱动因素：教育回报率 ................................................................................................8 （二）教育具备正外部性→教育市场参与者=政府+居民 ..................................................................................9 （三）教育回报率持续提高→教育产业穿越经济周期稳定增长 ........................................................................9 （四）教育回报率的马太效应→中国阶层逐渐固化 ....................................................................................... 11 三、中国教育市场的供与需：从“普及”到“消费升级”的民办教育需求 .................................................................. 12 （一）公办学校：中国正规教育最主要的提供者 ........................................................................................... 12 （二）民办学校：万万亿级广阔市场，从“普及”需求走向“消费升级”需求 ..................................................... 14 1、民办教育的市场规模：从 2016 年的 11 万亿到 2020 年的 19 万亿.......................................................... 14 2、民办教育市场的需求：从正规教育普及需求到消费升级需求................................................................. 16 3、民办教育行业的监管政策：已进入分类管理的规范阶段....................