教育行业2018H1港股高教板块业绩盘点：整体净利增速高达38.71%，并表整合效果初显

证券研究报告 专题报告 2018H1 港股高教板块业绩盘点：整体净利增速高达38.71%，并表整合效果初显 2018.09.11 黄莞（分析师） 田鹏（研究助理） 电话： 020-88832319 020-88836115 邮箱： huangguan@gzgzhs.com.cn tian.peng@gzgzhs.com.cn 执业编号： A1310517050001 A1310117080001 摘要： 截至目前，港股 5 家民办高等教育机构 2018H1 的业绩均已披露。我们将港股高教板块（中教控股、希望教育、民生教育、新高教集团和中国新华教育）的业绩进行了整理的盘点,重点关注并购并表和送审稿出台后对板块的整体影响。 ⚫看财务：营收净利稳步增长，送审稿出台后净利率或有所回调 （1）拆收入：整体营收同比增37.12%，学费收入占比90%以上。2018H1港股高教板块合计营收达19.63亿元（+37.12%），中教控股（6.69亿元，+65.13%）、希望教育（5.28亿元，37.50%）和民生教育（3.16亿元，+24.20%）均由于并表使得收入明显抬升，收购整合效应初显。（2）拆费用：销售费用率多在2%以内；管理费用约14%；财务费用率存在个体差异性，2018H1最高的希望教育为20.33%，最低的中国新华教育仅为0.04%，鉴于上市后融资渠道趋于多元化，财务费用率存在一定的下降通道。（3）观盈利：港股高教板块2018H1净利规模合计达9.84亿元（+38.71%），净利增加主要受板块内部分公司收购学校并表的影响，整体净利率约50%。 ⚫看运营：“并购并表+内部优化”驱动学生人数高增长 新增收购学校并表的外延扩张和内生增长双模式驱动高教板块2018H1学生人数同比大增49.5%至35.76万人。具体来看，中教控股受郑州学院和西安铁道技师学院并表的影响使得中教控股最新人数同比大增59.20%；新高教集团2018H1学生人数达84,497人（+81.9%），增长主要来自于旗下学校人数的增长；希望教育学生人数达73,512人（+46.13%），主要系并表四川托普以及招生人数增长所致；民生教育学生人数为43,344人（+33.30%），主要系并表了重庆电信职业学院和渤海实验学校合计8,292人，若剔除并表影响学生人数合计上涨7.80%，体现了一定的内生增长能力；中国新华教育学生人数同比增长0.61%达到34,889人，基本持平。 ⚫看未来：送审稿背景下并购发展核心逻辑不变，标的盈利能力或有所回调，未来聚焦“提价+扩容+扩建+收购+升级”多维度保高增长潜能 在当前时点上，市场较为关注民促法送审稿对民办学校板块的实际影响。我们认为，送审稿的变动对民办高教的影响主要体现第七条和第十二条上。其中，第七条禁止公办学校对民办学校通过品牌输出获益的规定会加速独立学院的转设，独立学院的议价能力或将有所提升，同时港股高教并购池标的也有望增多，从而加速行业整合。另外，第十二条影响下民办学校或将选择成为营利性学校，从而使得并购做大做强的大逻辑不变，但学校明确营利性后可能会因税率、土地、补贴等方面政策使得盈利水平有所回调但整体可控，且头部企业由于具备一定的议价能力，后续可通过学费提价进行缓冲。从长期发展来看，企业主要围绕“提价+扩容+扩建+收购+升级”多维度打造未来持续增长动力源。中教控股、希望教育和新高教集团均有相应的新建扩建计划；希望教育旗下四川天一学院专升本的升级计划也在推进中；新高教集团较大面积的土地储备也为扩容提供了先决条件；而中教控股收购松田学校和民生教育收购滇池学院也正在积极推进中。而民办高教平均超 10 亿的账上现金也为后续并购提供了资金保障。 ⚫风险提示：政策推进的不确定性、扩张不达预期 相关报告1.12 起案例，超 33 亿金额，五大维度解析民办学校并购扩张之路-20180205 2.14 省市 6 大维度横向对比，全方位解读民促法最新落地进展-20180227 3.民办学校收入端要素拆分：看好并购和轻资产扩张模式-20180516 4.广证恒生 2018 年教育行业中期策略：民办学校，寻求确定性，推荐“教育皇冠上的明珠”-20180610 5.广证恒生教育行业专题报告：庖丁解牛之民办学校支出端要素全面拆解-20180613 6.《民促法细则（送审稿）》变化解读，不确定加强导致教育板块集体重挫-20180813 广证恒生 做中国新三板研究极客 敬请参阅最后一页重要声明 证券研究报告 第 2 页 共 20 页 专题报告 目录 目录 ............................................................................................................................................................................................. 2 图表目录 .................................................................................................................................................................................... 3 1.看财务：营收净利稳步增长，送审稿出台后净利率或有所回调 ............................................................................. 4 1.1 拆收入：整体营收同比增 37.12%，学费收入占比 90%以上 ............................................................................ 4 1.2 拆成本：教师薪酬为主，整体费用管控能力有所优化 ...................................................................................... 7 1.3 观盈利：整体净利增速达 38.71%，盈利能力持续优化 ................................................................................... 10 2.看运营：“并购并表+内部优化”驱动学生人数高增长 ......................................................................................... 13 3.看未来：“提价+扩容+扩建+收购+升级”多维度保高增长潜力 ........................................