债市启明系列：海外风险事件对美元指数和人民币影响几何？

证券研究报告 请务必阅读正文之后第 37 页起的免责条款和声明 海外风险事件对美元指数和人民币影响几何？ 债市启明系列｜2023.3.28 ▍ 中信证券研究部 ▍ 核心观点 明明 中信证券首席经济学家 S1010517100001 余经纬 大类资产配置首席分析师 S1010517070005 章立聪 资管与利率债首席分析师 S1010514110002 秦楚媛 FICC 分析师 S1010523020001 近期，美国和欧洲的银行接连出险，海外金融市场和投资者预期的波动加剧。回顾 2007 年-2009 年全球金融危机时期美元指数的表现，我们认为美元指数的主导因素仍在于欧美央行货币政策差。往后看，在海外银行风险整体可控的前提下，欧央行尚处“鹰派尾声”，美联储已步入加息末期，美元指数或逐步下行。对于人民币而言，海外银行风险事件或凸显了人民币资产的配置价值，叠加基本面等内部因素改善或对人民币继续形成支撑，预计人民币有望维持偏强运行。 ▍ 海外风险事件如何影响美元指数？回溯 2007-2009 年的全球金融危机，欧美央行对于风险事件的应对措施和应对节奏存在差异，导致美元指数呈现“先下后上”的趋势。具体来看：2007 年 2 月-2008 年 3 月，欧美货币政策分化明显，导致美元指数在次贷危机爆发前期持续走弱；当次贷危机逐步升级成全球金融危机后，美元指数的避险属性凸显，叠加欧美货币政策差异收敛，支撑美元指数上行。因此，站在当前时点往后看，美元指数的主导因素仍在于欧美央行货币政策差。在当前海外银行事件整体风险可控的前提下，考虑到欧央行尚处“鹰派尾声”，美联储加息周期进入末期，美元指数或将下行。但值得注意的是，欧洲地区银行风险的不确定性仍有可能产生扰动，导致美元指数下行过程中出现阶段性反复。 ▍ 海外风险事件如何影响人民币？流动性维度，风险事件或促使美联储未来加息更为谨慎，市场紧缩预期的调整使得美元指数和 10 年期美债利率下行，人民币面临的外部压力趋缓。市场风险偏好维度，此次银行风险事件的范围集中于欧美两地，对于国内的金融体系影响有限。避险情绪驱动下，人民币资产或有望成为避险资产，获得外资青睐，这同样对人民币汇率形成一定支撑。此外，国内经济基本面等内部因素改善或对人民币形成支撑。 ▍ 总结：近期，美国和欧洲的银行接连出险，海外金融市场波动加剧。往后看，美联储加息接近尾声，但欧央行在金融风险可控的前提下继续加息，或导致美元指数逐步回落。但值得注意的是，欧洲地区银行风险的不确定性仍有可能产生扰动，导致美元指数下行过程中出现阶段性反复。对于人民币而言，海外银行风险事件对于海外流动性紧缩预期、市场风险偏好的影响，或都凸显了人民币资产的配置价值，叠加基本面等内部因素改善或对人民币继续形成支撑，预计人民币有望维持偏强运行。 ▍ 风险因素：海外银行业风险存在不确定性；海外通胀维持超预期韧性、海外经济超预期衰退等因素影响货币政策紧缩节奏；国内经济基本面修复不及预期。 债市启明系列｜2023.3.28 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 2 目录 海外风险事件如何影响美元指数？ ................................................................................... 3 海外风险事件如何影响人民币？ ....................................................................................... 5 总结. .................................................................................................................................. 6 风险因素 ........................................................................................................................... 7 资金面市场回顾................................................................................................................. 7 市场回顾及观点................................................................................................................. 8 转债市场 ......................................................................................................................... 10 插图目录 图 1：美国恐慌指数（VIX 指数）自今年 3 月以来快速上行 ............................................. 3 图 2：2007-2009 年的全球金融危机期间，美元指数先下后上（%，1973 年 3 月=100） .......................................................................................................................................... 4 图 3：美国本土银行风险事件引发美元指数下行，欧洲地区银行风险的暴露在一定程度上利好美元指数（1973 年 3 月=100） ................................................................................. 4 图 4：人民币汇率自 3 月中旬以来偏强运行（/） ............................................................. 5 图 5：今年 2 月的结汇率大幅上升，表明当人民币汇率出现回调时，居民和企业端选择“逢高结汇”（%，亿美元） ................................................................................................ 6 图 6：经常项目中货物贸易和服务贸易的银行代客结汇规模走高（亿美元） ................... 6 图 7：3 月中下旬以来，A 股市场北向资金基本维持一定规模的净流入状态（亿元） ...... 6 图 8：今年 2 月外资持债仍是减持状态，但减持规模环比收窄（亿元） ..........................