特斯拉(TSLA.US)跟踪快报：一季度销量符合市场预期，产能爬坡进展顺利

证券研究报告 请务必阅读正文之后第 6 页起的免责条款和声明 一季度销量符合市场预期，产能爬坡进展顺利 特斯拉（TSLA.OQ）跟踪快报｜2023.4.4 中信证券研究部 核心观点 陈俊云 前瞻研究首席 分析师 S1010517080001 许英博 科技产业首席 分析师 S1010510120041 刘锐 前瞻研究分析师 S1010522110001 贾凯方 前瞻研究分析师 S1010522080001 特斯拉发布 2023Q1 产销量数据，该季度产量 44.1 万辆（同比+44.3%，环比+0.3%），销量 42.3 万辆（同比+36.4%，环比+4.3%），符合市场预期。公司产能爬坡方面取得较大进展，主要体现在柏林工厂与德州工厂，本季度末分别达到 5,000 辆/周与 4,000 辆/周的生产产能，我们维持公司 2023-2025 年总销量预测分别为 190/240/275 万辆。中长期来看，随着公司柏林&德州工厂的产能持续爬坡、Cybertruck 与 Semi 的推出、自动驾驶软硬件的持续迭代、新一代造车平台等，公司全年销量与盈利韧性值得期待。公司凭借领先的 AI 技术积累与成本控制能力，未来将有望充分受益于智能汽车赛道的高景气，持续看好其短期、中长期投资价值。 ▍产量&销量：公司定价策略效果显著，当季产销量实现环比提升。1）产量：23Q1产量为 44.1 万辆（同比+44.3%，环比+0.3%），其中，Model 3/Y 产量为 42.1万辆（同比+44.7%，环比+0.5%）；Model S/X 产量为 1.94 万辆（同比+36.7%，环比-5.7%）。2）销量：23Q1 销量 42.3 万辆（同比+36.4%，环比+4.3%），其中，Model 3/Y 交付量为 41.2 万辆（同比+39.6%，环比+6.2%）；Model S/X 交付量为 1.07 万辆（同比-27.4%，环比-37.6%）。3）我们认为，汽车整体销量符合市场预期（42.2 万辆），同比实现高速增长，并在 Q1 传统淡季实现环比持平，其主要原因在于 1 月份实行的降价策略获得了显著的市场正反馈，反映公司产品在同级别中的高竞争力以及市场的高认可度。此外，新工厂的产能顺利爬坡亦为公司销量提供新的驱动力，看好公司业绩随产能释放而稳步提升。 ▍工厂进度&规划：柏林&德州工厂产能持续爬坡，下一工厂将位于墨西哥。公司现有五座汽车生产相关工厂，以及一座规划中的整车厂，分别为：1）加州弗里蒙特工厂：用于生产 Model S/3/X/Y 车型，主要供应美国市场，其中 Model S/X年产能 10 万辆，Model 3/Y 年产能 55 万辆。2）上海工厂：用于生产 Model 3/Y，主要供应亚太地区市场（包括国内供给与出口），年产能 75 万辆以上。3）柏林工厂：用于生产 Model Y，主要供应欧洲市场（此前欧洲市场由上海工厂供应），2023 年 3 月 26 日，特斯拉官方推特称在柏林工厂交付第一辆汽车的一年后，柏林工厂周产量已提升至每周 5,000 辆，对应年产能约 26 万辆，目前产能仍持续爬坡。4）德州工厂：用于生产 Model Y 与 Cybertruck，主要供应美国市场，2023 年 4 月 3 日，特斯拉通过官方推特宣布德州工厂产能达到每周 4,000 辆，对应年产能 20.8 万辆，目前产能仍持续爬坡。此外，特斯拉在 2023 年 3 月 2日的投资者日宣布，Cybertruck 将于 2023 年面世。5）内华达工厂：用于生产半挂卡车 Semi，目前正处于试生产阶段。6）墨西哥工厂：特斯拉在投资者日上宣布计划在墨西哥蒙特雷建设下一整车厂，搭载下一代汽车平台。7）我们认为，参考 Model S/X、Model 3/Y 分别代表了特斯拉的第一代、第二代汽车平台，公司新汽车平台的发布将为下一代车型量产做准备，产品矩阵的拓宽有望打开新的市场，为公司的销量带来新的驱动力，支撑未来业绩的提升。 ▍自动驾驶：V11.3.5 版本更新，HW4.0 预计 2023 年内推出。1）软件进展：2022年 11 月特斯拉发布 FSD V11，进行了大量基础性软件重写，并强化了神经网络算法，提高 FSD 流畅性。截至 2023 年 4 月 1 日， FSD 已更新至 V11.3.5 版本。2）硬件进展：马斯克在 2022 年业绩会上表示，Cybertruck 将会搭载Hardware 4.0，结合该车型的产品规划，我们预计 Hardware 4.0 将会在 2023年发布。3）商业化进程：根据 Troy Teslike 数据，2022Q3 全球 FSD 渗透率约7.4%，其中北美渗透率约 14.3%，欧洲渗透率约 8.8%，亚太地区 0.4%。4）我们认为，2023 年将是 FSD 突围的关键节点，硬件端 HW 4.0 的推出、软件端FSD V11 开启测试，都有望持续优化 FSD 的流畅性与可靠性。考虑到当前 FSD较低的用户渗透率、Cybertruck 与 Semi 等新车型的发布与上量，公司有望依托 特斯拉（TSLA.OQ）跟踪快报｜2023.4.4 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 2 “芯片+算法+数据”一体化融合带来的系统性优势和纯视觉方案的成本优势，在自动驾驶赛道保持领先，并为公司业绩提升注入新动能。 ▍风险因素：柏林&德克萨斯州工厂进展不达预期的风险；国际贸易冲突加剧的风险；全球疫情进一步恶化的风险；自动驾驶汽车出现严重安全事故导致估值波动的风险；人工智能技术发展低于预期等风险；关键零部件短缺的风险；公司动力电池供应商产能不足的风险；电网负荷不足风险等。 ▍投资建议：考虑到公司产品在同级中的显著竞争力、稳步推进的产量爬坡、生产成本的良好控制、自动驾驶的领先优势等，我们维持 2023-2025 年营收预测为 1,030/1,402/1,807 亿美元，维持 2023-2025 年 Non-GAAP 净利润预测为 142 /214/292 亿美元，现价对应 2023-2025 年 PE（Non-GAAP）分别为 43/29/21倍。面对宏观环境的压力，公司凭借高于行业的生产制造、成本控制能力，以及自动驾驶的领先布局，巩固自身的行业地位，我们持续看好其短期、中长期投资价值。 项目/年度 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万美元) 53,823 81,462 103,002 140,188 180,739 营业收入增长率 YoY 70.67% 51.35% 26.44% 36.10% 28.93% 毛利润(百万美元) 13,606 20,853 22,236 31,983 43,659 毛利率（%） 25.3% 25.6% 21.6% 22.8% 24.2% GAAP 净利润(百万美元) 5,519 12,556 12,891 19,707 26,884 增长率 YoY 665% 128% 3% 53% 36% Non-GAAP 净利润(百万美元) 7,640 14,116 14,220