华鲁恒升(600426)全年营收创新高，荆州基地建设有序推进

基础化工 | 证券研究报告 — 业绩评论 2023 年 4 月 1 日 600426.SH 买入 原评级：买入 市场价格:人民币 35.25 板块评级:强于大市 股价表现 (%) 今年至今 1 个月 3 个月 12 个月 绝对 6.0 (2.4) 6.3 8.2 相对上证综指 1.0 (2.2) 0.4 7.6 发行股数 (百万) 2,123.32 流通股 (百万) 2,111.88 总市值 (人民币 百万) 74,847.03 3 个月日均交易额 (人民币 百万) 448.78 主要股东 山东华鲁恒升集团有限公司 32.06 资料来源：公司公告，Wind，中银证券 以 2023 年 3 月 31 日收市价为标准 相关研究报告 《华鲁恒升》20220902 《华鲁恒升》20220505 《华鲁恒升》20220330 中银国际证券股份有限公司 具备证券投资咨询业务资格 基础化工：农化制品 证券分析师：余嫄嫄 (8621)20328550 yuanyuan.yu@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号：S1300517050002 联系人：徐中良 (8621)20328516 zhongliang.xu@bocichina.com 一般证券业务证书编号：S1300122050006 华鲁恒升 全年营收创新高，荆州基地建设有序推进 2022 年公司实现营收 302.45 亿元，同比增长 13.09%，归属于上市公司股东的净利润 62.89 亿元，同比减少 13.50%。其中，四季度实现营收 72.37 亿元，同比减少 14.96%，归属于上市公司股东的净利润 7.55 亿元，同比减少54.49%，受成本上涨及需求疲软影响，公司业绩短期下滑，荆州基地项目建设有序推进，公司成长空间广阔，维持买入评级。 支撑评级的要点  新能源新材料产品明显放量。2022 年，新能源新材料产品业务实现营收146.53 亿元，同比增长 25.70%；在总营收占比为 48.45%，同比增长 5.06 pct，产量为 304.31 万吨，同比增长 45.13%，销量为 181.29 万吨，同比增长 30.11%。随着精己二酸品质提升项目、己内酰胺及配套装置、碳酸二甲酯系列技术改造等项目投产运行，新能源新材料产品放量明显，未来随着产业链向下游扩展延伸，新材料业务占比有望进一步提升。  化学品景气度高位回落，盈利能力短期承压。受上游原材料价格上涨，下游需求疲软等因素影响，公司主要化学品景气度高位回落，产品利润空间收窄。根据百川盈孚统计数据，2022 年醋酸、己二酸、DMF、DMC等产品行业平均毛利分别为 1120.19 元/吨、798.53 元/吨、6197.00 元/吨、2258.15 元/吨，同比分别下降 67.31%、28.91%、15.19%、60.38%。公司综合毛利率为 28.94%，同比下滑 6.55 pct。2023 年以来，随着成本压力减轻及下游需求缓慢复苏，产品盈利能力有望修复。  荆州基地建设全力推进，行业竞争力持续提升。根据公告信息，公司 2021年开始在湖北江陵经济开发区投资建设园区气体动力平台项目、合成气综合利用项目。2022 年 4 月，荆州子公司与当地政府签订绿色新能源材料项目投资协议，计划投资 50 亿元建设绿色新能源材料项目，具体包括：10 万吨/年 NMP 装置、20 万吨/年 BDO 装置、3 万吨/年 PBTA 等及配套设施、10 万吨醋酐及配套设施。根据年报最新信息，荆州基地一期项目已进入大规模设备安装阶段，并有望在 2023 年进入开车阶段。随着荆州基地建设有序推进，异地谋篇布局的发展战略逐步落地，公司成长空间持续提升。 估值  行业景气度下行，业绩短期承压，下调公司盈利预测，预计 2023-2025 年公司 EPS 分别为 59.29 元、73.79 元和 83.83 元，当前股价对应的 PE 为12.6 倍、10.1 倍、8.9 倍。荆州基地建设有序推进，看好公司长期发展，维持买入评级。 评级面临的主要风险  宏观经济形势变化；公司新项目投产不及预期；化肥产品价格大幅下跌。 [Table_FinchinaSimple] 投资摘要 年结日：12 月 31 日 2021 2022 2023E 2024E 2025E 主营收入(人民币 百万) 26,636 30,245 31,465 36,785 41,643 增长率(%) 103.1 13.6 4.0 16.9 13.2 EBITDA(人民币 百万) 9,993 9,372 9,328 11,621 13,407 归母净利润(人民币 百万) 7,254 6,289 5,929 7,379 8,383 增长率(%) 303.4 (13.3) (5.7) 24.5 13.6 最新股本摊薄每股收益(人民币) 3.42 2.96 2.79 3.48 3.95 原先预测摊薄每股收益(人民币) / / 3.77 4.26 / 调整幅度 (%) / / (35.13) (22.41) / 市盈率(倍) 10.3 11.9 12.6 10.1 8.9 市净率(倍) 3.4 2.8 2.4 2.0 1.8 EV/EBITDA(倍) 6.7 7.6 8.0 6.5 5.4 每股股息 (人民币) 0.8 0.8 0.8 0.9 1.1 股息率(%) 2.6 2.4 2.1 2.7 3.0 资料来源：公司公告，中银证券预测 (19%)(11%)(4%)4%11%18%Apr-22 May-22 Jun-22 Jul-22 Aug-22 Sep-22 Oct-22 Nov-22 Dec-22 Jan-23 Feb-23 Mar-23 华鲁恒升 上证综指 2023 年 4 月 1 日 华鲁恒升 2 图表 1.公司 2022 年年度财务报告摘要 (亿元) 2022 2021 同比增长(%) 一、营业总收入 302.45 267.44 13.09 二、营业总成本 226.91 182.13 24.59 其中：营业成本 214.91 172.74 24.41 营业税金及附加 2.17 1.35 60.84 销售费用 0.52 0.63 (18.25) 管理费用 2.62 2.76 (5.07) 研发费用 6.11 3.68 65.73 财务费用 0.59 0.96 (38.72) 资产减值损失 (0.27) (0.39) (31.09) 三、其他经营收益 0.34 0.06 458.99 公允价值变动收益 0.01 0.01 20.93 投资收益 0.38 0.30 30.32 四、营业利润 76.04 85.26 (10.81) 加：营业外收入 0.28 0.19 47.89 减：营业外支出 2.21 0.01 21604.03 五、利润总额 74.11 85.43 (13.26) 减：所得税 11.23 12.73 (11.77) 六、净