健帆生物(300529)业务持续丰富，看好23年院端恢复

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 健帆生物 (300529 CH) 业务持续丰富，看好 23 年院端恢复 华泰研究 年报点评 投资评级(维持): 买入 目标价(人民币): 37.04 2023 年 3 月 31 日│中国内地 医疗器械 内外部因素影响公司业绩表现，看好疫后院端恢复 公司 22 年实现收入 24.9 亿元（yoy-6.9%）、归母净利润 8.9 亿元（yoy-25.7%），业绩低于我们预期（预计收入 yoy+35.7%，归母净利润yoy+36.2%），主因疫情影响常规诊疗叠加公司加大营销管理模式调整力度。公司 22 年毛利率为 82.3%（yoy-2.7pct），我们推测主因血液净化设备、透析粉液等相对低毛利产品收入占比提升叠加原材料涨价。考虑公司营销改革持续及新品放量存在一定周期，我们调整 23-25 年 EPS 为 1.32/1.59/1.89元（23/24 年前值 2.75/3.75 元）。公司为国内血液灌流领域龙头，技术过硬且产品布局全面，给予 23 年 28x PE 估值（可比公司 wind 一致预期均值25x），对应目标价 37.04 元（前值 56.67 元），维持“买入”评级。 疫情影响核心产品院内推广，看好 23 年重回快速增长轨道 1）公司血液灌流器为公司核心产品，22 年收入 20.3 亿元（yoy-12.7%，主因疫情影响常规诊疗）。公司肾病产品截至 22 年底国内已覆盖 6000 余家二级及以上医院。伴随新品推广持续发力（肾科新规格产品 22 年收入yoy+106.2%）、循证证据不断丰富（HA130 多中心 RCT 论文及健帆 HA 血液灌流器专家共识均已正式发表）及疫后常规诊疗复苏，我们看好 23 年板块收入实现恢复性增长；2）公司胆红素吸附器产品 22 年收入 1.15 亿元（yoy-26.2%，主因疫情影响常规诊疗）。考虑公司学术推广有序推进，叠加疗法渗透率提升空间广阔，我们预计其 23 年收入重回较快增长。 业务领域不断丰富，持续贡献业绩增量 公司结合现有产品特点，持续开拓危重症、中毒、自免等疾病领域产品布局并强化透析粉液、血液净化设备等新产品推广，包括：1）透析粉液：为血透疗法配套耗材，22 年实现收入 7455 万元（yoy+37.6%）；2）血液净化设备：公司产品性能先进且种类多样，其中明星产品 DX-10 血液净化机 22 年实现收入 1.86 亿元（yoy+181.8%）。我们看好公司新品持续贡献业绩增量。 员工持股计划出台，看好充分调动员工积极性 公司同日发布员工持股计划（草案），计划覆盖公司董监高（不含独立董事）及核心骨干人员等不超过 110 人。股权分两批解锁，每期解锁比例分别为50%/50%，并通过公司业绩和个人绩效两个层面进行考核：公司层面的业绩考核指标分别为 23-25 年累计净利润达 36 亿元及 23-27 年累计净利润达70 亿元；个人绩效的考核等级分为良好及以上、合格、不合格三类，分别对应 100%/70%/0%的份额解锁比例。我们认为，本员工持股计划在彰显公司长期发展信心的同时有望充分调动核心员工积极性。 风险提示：核心产品销售不达预期，产品招标降价。 研究员 代雯 SAC No. S0570516120002 SFC No. BFI915 daiwen@htsc.com +(86) 21 2897 2078 研究员 高鹏 SAC No. S0570520080002 gaopeng@htsc.com +(86) 21 2897 2068 联系人 杨昌源 SAC No. S0570121050081 yangchangyuan@htsc.com +(86) 21 2897 2228 基本数据 目标价 (人民币) 37.04 收盘价 (人民币 截至 3 月 31 日) 30.35 市值 (人民币百万) 24,514 6 个月平均日成交额 (人民币百万) 267.05 52 周价格范围 (人民币) 29.59-53.28 BVPS (人民币) 4.43 股价走势图 资料来源：Wind 经营预测指标与估值 会计年度 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 (人民币百万) 2,675 2,491 3,047 3,675 4,366 +/-% 37.15 (6.88) 22.29 20.60 18.82 归属母公司净利润 (人民币百万) 1,197 889.54 1,069 1,283 1,528 +/-% 36.74 (25.67) 20.13 20.07 19.08 EPS (人民币，最新摊薄) 1.48 1.10 1.32 1.59 1.89 ROE (%) 38.82 25.66 26.01 24.53 23.44 PE (倍) 20.48 27.56 22.94 19.11 16.04 PB (倍) 7.30 6.86 5.28 4.21 3.40 EV EBITDA (倍) 16.74 23.56 19.18 15.23 11.98 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (20)(13)(5)3102935424854Apr-22Jul-22Nov-22Mar-23(%)(人民币)健帆生物相对沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 健帆生物 (300529 CH) 盈利预测与估值 我们调整公司盈利预测，主要基于： 1） 收入增速：公司营销改革调整持续及新品放量存在一定周期，或将对公司血液灌流器等产品销售收入增速产生影响。 2） 销售费用、销售费用率：公司持续加强产品推广力度，不断提升产品在新疗法、新市场的应用规模，或将对公司销售费用、销售费用率等财务指标产生影响。 3） 研发费用、研发费用率：公司持续加强产品研发，或将对公司的研发费用、研发费用率等财务指标产生影响。 图表1： 盈利预测调整表 （人民币百万元） 2022 2023E 2024E 2025 营业收入 调整前 3630 4919 6563 调整后 2491 3047 3675 4366 (+/-）% -38% -44% 毛利 调整前 3090 4188 5594 调整后 2051 2466 2956 3488 (+/-）% -41% -47% 销售费用 调整前 799 1072 1418 调整后 701 853 1025 1205 (+/-）% -20% -28% 管理费用 调整前 171 226 276 调整后 138 165 191 218 (+/-）% -27% -31% 研发费用 调整前 241 325 394 调整后 254 317 375 437 (+/-）% -2% -5% 归母净利润 调整前 1630 2217 3024 调整后 890 1069 1283 1528 (+/-）% -52% -58% 资料来源：公司公告，华泰研究预测 图表2： 健帆生物可比公司