NBV与投资承压，23Q1业绩有望改善

保险 2023 年 03 月 29 日 中国人寿(601628.SH) NBV与投资承压，23Q1业绩有望改善 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 公司报告 公司年报点评 推荐（维持） 股价：34.01 元 主要数据 行业 保险 公司网址 www.e-chinalif e.com 大股东/持股 中国人寿保险(集团)公司/68.37% 实际控制人 中华人民共和国财政部 总股本(百万股) 28,265 流通 A 股(百万股) 20,824 流通 B/H 股(百万股) 7,441 总市值（亿元） 7,940 流通 A 股市值(亿元) 7,082 每股净资产(元) 15.43 资产负债率(%) 91.5 行情走势图 相关研究报告 【平安证券】中国人寿(601628.sh)季报点评-22Q3新单增速回落，“开门红”业绩有望改善20221027 【平安证券】中国人寿(601628.sh)半年报点评-终寿助新单增长，结构使nbv下滑20220826 证券分析师 王维逸 投资咨询资格编号 S1060520040001 BQC673 WANGWEIYI059@pingan.com.cn 李冰婷 投资咨询资格编号 S1060520040002 LIBINGTING419@pingan.com.cn 研究助理 韦霁雯 一般证券从业资格编号 S1060122070023 WEIJIWEN854@pingan.com.cn 事项： 中国人寿发布 2022 年年报和利润分配预案，2022 年实现归母净利润 321 亿元（YoY-37%），寿险总保费 6152 亿元（YoY-1%）、总新单 1848 亿元（YoY+5%）；EV 为 1.2 万亿元（YoY+2%）。公司拟派发现金股息每股 0.49 元（含税），总计约 138 亿元（含税），在归母净利润中占比 43%。 平安观点：  投资与 NBV 下滑负贡献，拖累 EV 增速。国寿 2022 年 EV 为 1.2 万亿元（YoY+2%），其中 NBV、运营偏差、投资偏差和假设变化在期初 EV 占比分别 3.0%、0.05%、-8.1%、-0.2%，其中，NBV 占比同比下滑 1.2pct，投资承压是 EV 最大拖累因素。  总新单增长，业务结构拖累 NBVM 与 NBV 下滑。2022 年国寿总新单 1848亿元（YoY+5%）、总 NBV 约 360 亿元（YoY-20%）、总 NBVM 测算约 19%（YoY-6pct）。 1 ） 从 首 年 期 交 保费 的期 限 来看 ，十 年 期及 以上 新单 418.21 亿元（YoY+0.3%）、在新单保费中占比 23%（YoY-1pct）；22Q1-22Q4 单季度十年期以上新单分别同比-3%、+20%、+6%、-35%，22Q4 降幅走阔主要系提前备战“开门红”。具体来看，个险十年期及以上期交新单 417.96亿元（YoY+0.5%）、在首年期交保费中占比 51%（YoY+1pct），预计主要系储蓄型产品拉动、导致个险 NBVM 同比下滑；银保渠道五年期及以上期交新单 65 亿元（YoY-4%），在 首年 新单 期交 保费 中占比 43%（YoY+1.5pct）。 2）分险种来看，健康险总新单 658 亿元（YoY-10%），其中长险期交新单51 亿元（YoY-62%）、占比 7.8%（YoY-10.7pct），预计主要系重疾险销售仍承压。  寿险转型深入、队伍规模持续收缩，但绩优人群相对稳定。2022 年个险销售人力 67 万人（YoY-19%），其中营销队伍 43 万人（YoY-17%）、收展队伍 24 万人（YoY-21%），但绩优人群占比保持稳定。经测算，人均产能约 12424 元/月（YoY+20%）。  权益市场波动剧烈，投资收益率同比下滑。2022 年总、净、综合投资收益率分别 3.9%（YoY-1.1pct）、4.0%（YoY-0.4pct）、1.9%（YoY-3.0pct）。 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 858,508 826,055 867,584 906,751 967,712 YoY(%) 4.1 -3.8 5.0 4.5 6.7 归母净利润(百万元) 50,766 32,082 42,410 62,957 83,500 YoY(%) 1.0 -36.8 32.2 48.4 32.6 EVPS(元) 42.56 43.54 47.65 52.05 56.49 P/EV(倍) 0.80 0.78 0.71 0.65 0.60 证券研究报告 中国人寿·公司年报点评 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 2/ 5  投资建议：负债端，寿险转型深入、人均产能持续提升，22 年新单企稳回升，23 年率先开启“开门红”、预计“开门红”业绩优于同业；资产端，地产政策发力、权益市场向好，投资收益将迎来一定修复。基于此，我们调整新单、NBVM、保单继续率和准备金折现率假设，23/24 年预测 EVPS 下调为 47.65/52.05 元（23/24 年 EVPS 原预测 51.61/56.81 元），并新增 25 年预测 56.49 元。公司目前股价对应 2023 年 PEV 约 0.71 倍，维持“推荐”评级。  风险提示：1）权益市场大幅波动，β属性导致板块行情波动加剧。2）代理人数量持续下滑、质态提升不及预期，新单超预期下滑。3）利率超预期下行，到期资产与新增资产配置承压。 图表1 中国人寿个险与银保新单一览 资料来源：Wind，平安证券研究所 图表2 中国人寿代理人数量及产能 资料来源：Wind，平安证券研究所 020,00040,00060,00080,000100,000120,000140,000160,000180,000200,000（百万元）个险趸交个险期交银保新单02000400060008000100001200014000020406080100120140160180代理人数量(万，左轴)代理人产能（测算,元，右轴）中国人寿·公司年报点评 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 3/ 5 图表3 中国人寿价值指标 资料来源：Wind，平安证券研究所 010020030040050060070002,0004,0006,0008,00010,00012,00014,000内含价值（亿元，左轴）新业务价值（亿元，右轴） 中国人寿·公司年报点评 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 4 / 5 利润表 单位：百万元 会计年度 202