阳光保险(06963.HK)2022年年报点评：NBV正增长同业领跑，夯实基础价值为纲

证券研究报告·公司点评报告·保险(HS) 东吴证券研究所 1 / 4 请务必阅读正文之后的免责声明部分 阳光保险（06963.HK） 2022 年年报点评：NBV 正增长同业领跑，夯实基础价值为纲 2023 年 03 月 30 日 证券分析师 胡翔 执业证书：S0600516110001 021-60199793 hux@dwzq.com.cn 证券分析师 葛玉翔 执业证书：S0600522040002 021-60199761 geyx@dwzq.com.cn 证券分析师 朱洁羽 执业证书：S0600520090004 zhujieyu@dwzq.com.cn 股价走势 市场数据 收盘价(港元) 4.20 一年最低/最高价 3.88/5.83 市净率(倍) 0.80 港股流通市值(百万港元) 4,830.64 基础数据 每股净资产(港元) 5.28 资产负债率(%) 87.22 总股本(百万股) 11,501.52 流通股本(百万股) 1,150.15 相关研究 《阳光保险(06963.HK:)：高成长性的稀缺民营保险集团》 2023-02-15 买入（维持） [Table_EPS] 盈利预测与估值 2022A 2023E 2024E 2025E 归属于母公司的净利润（百万元） 4,881 6,750 7,953 8,995 同比增长率（%） -17.0% 38.3% 17.8% 13.1% 新业务价值（百万元） 3,018 3,211 3,557 3,925 新业务价值增长率（%） 0.1% 6.4% 10.8% 10.3% 每股内含价值（元/股） 9.06 8.81 9.31 10.05 P/EV 0.42 0.40 0.37 0.34 [Table_Tag] 关键词：#业绩符合预期 [Table_Summary] 投资要点  事件：公司披露 2022 年年报，实现归母净利润 48.8 亿元，同比减少 17.0%，对应 ROE 为 8.6%，同比下降 1.7 个 pct.。2022 年年每股股息 0.18 元（2021年：0.15 元），对应分红率 38%（2021 年：26%），业绩表现符合预期。  寿险新业务价值（NBV）增速领跑 A+H 上市同业。2022 年阳光人寿实现 NBV达 30.2 亿元，同比增长 0.1%，显着跑赢同业，归因来看：1）新单保费同比增长 3.8%， Margin 同比减少 0.3 个 pct.至 8.7%；2）分渠道来看，个险新单同比增长 6.7%，但 Margin 同比减少 10.6 个 pct.至 32.4%，银保新单同比增长 1.8%，Margin 逆势提升 1.0 个 pct.至 6.3%，公司分渠道价值率不低于同业，但因银保贡献占比 81.3%，拖累整体水平。2022 年个险以价补量，虽然月均人力同比下降 22.3%至 6.3 万人，但人均产能同比增长 13.9%至 1.4 万元，达到 MDRT 标准的人数同比增长 31.4%。2022 年阳光人寿实现净利润 49.36 亿元，同比逆势增长 9.0%，ROE 达 13.6%。公司在年报中指出以“一身两翼”与“一延一高”工程为主线，稳固个险基盘，开拓“价值蓝海”新战场，延伸单一客户价值空间，强化高价值客户的战略追求；更加聚焦 NBV、有效人力、资本效率、ROE。  财险 ROE 创出近五年新高。2022 年阳光财险实现净利润 16.02 亿元，同比增长 254.4%，ROE 为 12.5%，综合成本率（COR）99.9%，同比扭亏为盈大幅下降 5.2 个 pct.，归因来看：1）费用率下行 3.6pt，赔付率下行 1.6pt；2）分险种来看，车险 COR 为 97.4%，贡献承保利润 6.32 亿元；非车险 COR 为 104.1%，主要受保证保险 COR 达 109.3%拖累，非保证保险 COR 为 99.7%。公司在年报中指出以车险生命表工程“最后一公里”攻坚战与非车振兴工程突围战为重点，打造车险稳定盈利源，建立非车险相对优势，提升风险减量服务水平，聚焦COR、现金流、准备金充盈度、ROE 等核心经营指标。  归母综合收益转负。2022 年公司净/总投资收益同比增速分别为-0.9%和 5.4%，净/总投资收益率达 4.1%/5.0%，同比下降 50/40bps，总投资收益增速好于同业得益于公司已实现收益和公允价值变动损益同比翻番，2022 年可供出售金融资产公允价值变动损益由 2021 年的 3.35 亿元转负至-122.76 亿元，期末归母综合收益转负至-13.31 亿元（2021 年：38.75 亿元）。公司股票和权益型基金占总投资资产的 13.8%，较年初提升 2.3 个 pct.，预计 1Q23 业绩将受益于市场回暖。  EV 增速好于同业。2022 年末集团内含价值为 1,012.7 亿元，较 2021 年末增长8.0%（若剔除发行股份影响增速为 1.5%），其中寿险 EV 增速为 4.3%（国寿：2.3%，平安寿：-0.2%；太保寿：5.7%），寿险 ROEV 约为 13.0%，同比下降 2.4个 pct.，主要系投资回报偏差拖累期初 EV 增速-5.9 个 pct.（1H22：-5.0 个 pct.），但营运偏差维持正贡献，EV 增速具备相对优势。  盈利预测与投资评级：首份年报落地符合预期，作为一家民营险企，公司夯实基础价值为纲，NBV 正增长领跑同业。根据年报披露调整盈利预测，我们预计2023-25 年归母净利润为 68、80 和 90 亿元 （原 2023-24 年预测 70/73 亿元，并新增 25 年预测），维持“买入”评级。  风险提示：权益市场持续下行，寿险需求复苏不畅，银保渠道护城河不稳定 -31%-28%-25%-22%-19%-16%-13%-10%-7%-4%-1%2022/12/92023/1/142023/2/192023/3/27阳光保险 恒生指数 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 公司点评报告 2 / 4 表1：阳光保险盈利预测及核心假设 单位：百万元/% 2020A 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 主要价值指标 集团内含价值 81,193 93,776 101,273 107,089 115,622 123,902 集团净资产 56,947 59,216 62,019 67,480 73,419 80,037 阳光人寿有效业务价值 21,313 27,914 30,466 36,549 38,611 39,636 阳光人寿新业务价值 2,889 3,015 3,018 3,211 3,557 3,925 阳光财险综合成本率 100.7% 105.1% 99.9% 101.1% 100.4% 100.2% 主要财务指标 保险业务收入 92,569 101,759 108,740 119,203 128,652 137,716 其中：阳光人寿 55,104 60,826 68,29