2026年传媒互联网行业策略：看好AI应用、游戏及港股互联网

2026年传媒互联网行业策略 ：看好AI应用、游戏及港股互联网证券研究报告请务必阅读正文之后的免责声明部分二零二五年十二月十二日证券分析师：张良卫执业证书编号：S0600516070001联系邮箱：zhanglw@dwzq.com.cn联系电话：021-60199793证券分析师：周良玖执业证书：S0600517110002联系邮箱：zhoulj@dwzq.com.cn联系电话：021-60199793证券分析师：张家琦执业证书：S0600521070001联系邮箱：zhangjiaqi@dwzq.com.cn联系电话：021-60199793证券分析师 郭若娜执业证书：S0600524080004联系邮箱：guorn@dwzq.com.cn联系电话：021-60199793证券分析师：张文雨执业证书：S0600525070007联系邮箱：zhangwy@dwzq.com.cn联系电话：021-60199793研究助理：周珂执业证书：S0600125080006联系邮箱：zhouk@dwzq.com.cn联系电话：021-60199793核心观点2026年传媒互联网领域重点看好三条主线：1、AI应用2026年展望：看好云服务及文娱领域生产力释放。我们对AI应用前景乐观，Token消耗仍在快速增长，编程、搜索、办公生产力等领域在2025年实现规模化落地，未来客服和销售、教育、医疗健康等细分场景值得关注。我们认为限制Agent大规模落地的三个核心障碍包括：1）可靠性不足与能力缺陷，需要场景适配、产品优化、幻觉控制；2）Agent产品同质化严重；3）商业模型较传统SaaS软件有较大差异，成本问题尚未解决。短期来看，大厂之间的模型竞争及入口竞争远未结束，从确定性上来看，云厂商是最确定的受益者；相比通用Agent，垂直Agent（即专注于特定行业或场景的Agent）更容易跑通商业模式、建立行业壁垒，建议关注。标的方面，推荐阿里巴巴、快手-W、美图公司、焦点科技，建议关注汇量科技等。另外，2025年，sora、Nano banana、veo3等模型相继取得进展，带来文娱领域生产力释放，小团队大爆款可能性提升，2025年游戏领域已经开始体现生产力红利，后续包括短剧、漫剧等其他文娱领域也有望加速爆款产出。这一逻辑下，推荐哔哩哔哩、快手-W、中文在线、昆仑万维，建议关注阅文集团等。2、游戏：行业迎来玩法创新周期，女性红利长线可期。25年女性向赛道延续高增长，厂商正从单纯的恋爱模拟向融入权谋、科幻、悬疑等元素的“她娱乐”生态演进，实现“供给创造需求”。2025年《超自然行动组》以“中式微恐” 题材破圈，立足玩法深度大、商业化潜力高的“搜打撤”玩法机制，通过融合“微恐、休闲、社交”，开辟了高增长、低竞争的新赛道。SLG+X融合玩法也在拓宽天花板。厂商通过轻量化、副玩法买量和优化新手体验，拓宽海外玩家群体，同时保留SLG深度商业化长板，实现长生命周期与高回报。我们认为本轮创新周期尚未结束：供给侧领先厂商深耕细分赛道，以玩法创新和品类突破实现用户破圈。需求侧大量休闲玩家正逐步转化为愿意为优质内容付费的成熟玩家，带动市场空间扩容。此外，我们看好TapTap等内容平台和社区生态优化营销格局，有望提升留存、降低获客成本、助力长线运营，增厚A股游戏公司业绩。同时，AI对游戏的降本增效已落地，未来有望带来新的交互形式，提供情感陪伴价值，重构玩家体验。推荐：巨人网络、恺英网络、三七互娱、神州泰岳、完美世界、心动公司等，建议关注：世纪华通等。3、看好港股互联网，估值仍有吸引力。受到宏观经济预期影响，当前港股头部互联网公司估值仍被压制，当前位置对应2026年经调整利润估值中枢在15-20倍区间，交易类电商平台如京东、拼多多等估值在10倍左右，社交及内容平台如腾讯控股、哔哩哔哩、腾讯音乐等估值在20倍左右，我们认为当前估值具有安全边际。推荐：腾讯控股（AI驱动广告变现增长，游戏业务稳中有升）、小米集团（高端化见成效，新零售稳步推进）、美团-W（估值已到底部区间，关注竞争动态变化）。风险提示：产业进展不及预期；行业竞争格局恶化；游戏流水不及预期；政策监管风险；宏观经济超预期下行风险；市场系统性风险等。2目录一 、AI应 用2026年 展 望 ： 看 好 云 服 务 及 文 娱 领 域 生 产 力 释 放一、AI应用2026年展望：看好云服务及文娱领域生产力释放四、风险提示二、游戏：行业迎来玩法创新周期，女性红利长线可期三、看好港股互联网，估值仍有吸引力3一、AI应用2026年展望：看好云服务及文娱领域生产力释放45资料来源：openrouter官网，智能超参数，东吴证券研究所◼Token消耗仍在快速增长，以推理模型为例，从o1到DeepSeek R1再到Claude的最新版本，都在走“用大量Token打草稿”的路径。一个看似简单的用户请求，背后可能消耗几万甚至几十万Token用于内部推理，真正输出给用户的可能只有几百Token。这种模式下，Token消费量与用户请求数之间的倍数关系在急剧放大。◼过去Token主要由人类用户直接消费——用户输入一个问题、模型输出一个答案，交互链条短且可控。现在越来越多的Token被Agent自己消耗：一个Agent在执行任务时会进行多轮自我推理、调用多个子模型，真正返回给用户的只是冰山一角。◼再叠加多Agent协作场景——比如Cursor的多Agent模式可以同时调用多个模型处理同一个任务——Token消耗呈现乘数效应。1、Token消耗快速增长，编程、搜索、办公等场景率先落地图1：Google月度处理tokens曲线图2：OpenRouter上的tokens周度消耗量（单位：tokens）6资料来源：threads，simlarweb，东吴证券研究所◼2025年增长最快的三个场景：编程、搜索、办公生产力◼编程是目前Agent落地最成熟、Token消耗密度最高的场景。Cursor、GitHub Copilot、Windsurf等编程Agent已经形成清晰的商业模式和用户黏性。编程场景之所以跑得最快，因为①代码本身有明确的“对错”判断标准，模型输出可以直接运行验证；②开发者群体对新工具的接受度高、付费意愿强；③代码补全和生成是高频、刚需的工作流嵌入点，一旦用上就很难回退。◼搜索是第二个主要场景。Perplexity以及各大厂自己的AI搜索产品，本质上都是把传统的“返回链接列表”变成“直接给答案+引用来源”。这个过程需要 AI 先检索大量网页、对每个来源进行理解和评估、最后整合成一个连贯的回答。◼办公生产力是第三个主要场景，但分化明显。办公场景的Agent化正在两个层面展开：一是单点工具的智能化，比如AI写作助手、AI会议纪要、AI邮件总结等；二是跨应用的工作流自动化，比如自动把会议内容同步到CRM、自动根据邮件生成任务等。前者进展较快、用户接受度高，但客单价和黏性有限；后者想象空间更大，但涉及多系统集成、权限管理、数据安全等复杂问题，落地速度慢于预期。1、Token消耗快速增长，编程、搜索、办公等场景率先落地图3：不同APP从创立到10亿美金ARR所花费的时间表1：2025年10月，GenAI产品数据