南网储能(600995)储备丰富，静待633号文电价落地

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 南网储能 (600995 CH) 储备丰富，静待 633 号文电价落地 华泰研究 年报点评 投资评级(维持): 买入 目标价(人民币): 18.07 2023 年 3 月 28 日│中国内地 发电 抽蓄/电化学储能储备资源丰富，静待 633 号文电价落地 公司 2022 年实现营业收入/归母净利润 82.61/16.63 亿元，分别同比增长0.64%/33.25%(重述口径)。公司 2022 年营业收入高于我们预期主要系我们此前预测仅考虑重大资产重组完成后公司的业务经营情况，但实际 2022 年营收包含已经置出的文山电力资产 1-9 月经营业绩；归母净利润基本符合预期（原文山电力资产利润率低）。我们预计公司 2023-2025 年归母净利润为18/19/22 亿元（前值：17/19/-亿元），EPS 为 0.56/0.59/0.69 元。参考可比公司 2023 年 Wind 一致预期 22x，考虑公司抽蓄及电网侧独立储能业务成长性高，且电力现货市场深入推行后上述业务盈利能力或进一步提升，给予公司 32x 2023E PE，目标价 18.07 元（前值：17.24 元），买入。 来水偏丰推动调峰水电利润高增，电化学储能新增 157.5MWh 2022 年，公司水电站所在流域来水同比偏丰，公司天生桥二级/鲁布革/文山小水电的发电量分别同比增长 37%/23%/24%至 71.3/24.2/6.2 亿千瓦时，促使公司调峰水电业务毛利率同比提升 10.68 个百分点至 66.97%。截至2022 年底，公司拥有 111MW/219.2MWh 新型储能装机，其中 2022 年新增河北保定、海口药谷、梅州电池储能电站合计 81MW/157.5MWh 装机容量。公司于 2022 年开工佛山南海储能电站项目，在建容量 300MW/600MWh，公司储备电池储能电站容量达到 700 万千瓦左右，为公司十四五/十五五/十六五新增 200/300/500 万千瓦新型储能装机奠定良好基础。 梅蓄/阳蓄一期投产带动抽蓄业绩增长，储备抽蓄项目高达 28GW 2022 年，公司梅蓄/阳蓄一期全容量投产（合计 240 万千瓦），公司抽蓄装机规模达到 1028 万千瓦。梅蓄/阳蓄一期投产使得公司抽蓄业务营收同比增长 38%，毛利率同比略下滑 0.64 个百分点至 53.88%，我们认为主要系机组陆续投产运营效率未达到最优，2023 年，梅蓄/阳蓄一期将迎来完整投产年度且公司部分机组将根据 633 号文进行电价机制调整，我们预计公司抽蓄业务 2023 年营收将同比增长 18%至 54.2 亿元，毛利率将同比提升 2 个百分点左右。2022 年，公司在建抽蓄装机 480 万千瓦，储备项目 2800 万千瓦，A 股最大抽蓄运营商装机增长可期。 目标价 18.07 元，维持“买入”评级 公司 2022 年 DPS 为 0.038 元，分红比例 7%，主要系过渡期（1-9M22）调峰调频公司损益归属于南方电网，后续公司分红比例或在 30%左右。给予公司 32x 2023E PE，目标价 18.07 元，维持“买入”评级。 风险提示：容量电费增长不及预期，抽蓄/电网侧独立储能电站投产不及预期，财务费用管控不及预期。 研究员 王玮嘉 SAC No. S0570517050002 SFC No. BEB090 wangweijia@htsc.com +(86) 21 2897 2079 研究员 黄波 SAC No. S0570519090003 SFC No. BQR122 huangbo@htsc.com +(86) 755 8249 3570 联系人 李雅琳 SAC No. S0570121040031 SFC No. BTC420 liyalin018092@htsc.com +(86) 21 2897 2228 联系人 胡知 SAC No. S0570121120004 huzhi019072@htsc.com +(86) 21 2897 2228 基本数据 目标价 (人民币) 18.07 收盘价 (人民币 截至 3 月 27 日) 14.18 市值 (人民币百万) 45,319 6 个月平均日成交额 (人民币百万) 115.39 52 周价格范围 (人民币) 11.05-19.17 BVPS (人民币) 6.23 股价走势图 资料来源：Wind 经营预测指标与估值 会计年度 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 (人民币百万) 2,164 8,261 7,543 8,405 10,842 +/-% 15.00 281.81 (8.68) 11.41 29.00 归属母公司净利润 (人民币百万) 15.76 1,663 1,805 1,900 2,209 +/-% (85.77) 10,450 8.54 5.26 16.30 EPS (人民币，最新摊薄) 0.00 0.52 0.56 0.59 0.69 ROE (%) 0.74 8.35 8.35 8.27 8.98 PE (倍) 2,876 27.26 25.11 23.86 20.51 PB (倍) 21.20 2.28 2.10 1.97 1.84 EV EBITDA (倍) 158.07 11.78 12.19 11.51 12.67 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (7)(3)271105101520Mar-22Jul-22Nov-22Mar-23(%)(人民币)南网储能相对沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 南网储能 (600995 CH) 图表1： 公司营业收入及同比增速（右轴） 图表2： 公司归母净利润及同比增速（右轴） 资料来源：公司公告、华泰研究 资料来源：公司公告、华泰研究 图表3： 可比公司估值表 股价（元/股） 市值(mn) 市盈率(x) 市净率(x) ROE(%) 公司名称 股票代码 2023/3/27 2023/3/27 23E 24E 23E 24E 23E 24E 华能水电 600025 CH 6.91 124,380 16 14 1.7 1.5 11% 11% 长江电力 600900 CH 20.32 480,848 16 16 2.3 2.2 14% 14% 南网能源 003035 CH 7.7 29,167 34 23 4.1 3.6 12% 16% 平均值 22 18 2.7 2.4 13% 14% 南网储能 600995 CH 14.18 45,319 25 24 2.1 2.0 8% 8% 注：可比公司盈利预测来自 Wind 一致预测 资料来源：Wind、华泰研究预测 图表4： 南网储能 PE-Bands 图表5： 南网储能 PB-Bands 资料来源：Wind、华泰研究 资料来源：Win