新宙邦(300037)电解液暂时承压，期待氟化工高成长

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 新宙邦 (300037 CH) 电解液暂时承压，期待氟化工高成长 华泰研究 年报点评 投资评级(维持): 买入 目标价(人民币): 56.54 2023 年 3 月 28 日│中国内地 新能源及动力系统 22 年营收和利润同比高增 2022 年实现营收 96.61 亿元，同比+38.98%，归母净利 17.58 亿元，同比+34.57%，扣非净利 17.13 亿元，同比+38.99%。23Q1 业绩预告归母净利中枢 2.4 亿元，同比-53.09%，扣非归母净利中枢 2.25 亿，同比-55.37%，主要系电解液传导原材料六氟磷酸锂降价。我们考虑六氟磷酸锂等原材料以及电解液价格持续下降，下修电解液单价假设，预计公司 23-25 年 EPS 分别为 2.17/3.26/4.27 元（此前预计 23-24 年分别为 2.91/3.46 元）。参考可比公司 23 年 Wind 一致预期平均 PE26 倍，给予公司 23 年合理 PE26 倍，对应目标价 56.54 元（此前为 58.02 元），维持“买入”评级。 22 年归母净利同比高增，期间费用率下降 22 年实现营收 96.61 亿元，同比+38.98%，归母净利 17.58 亿元，同比+34.57%，主要系电解液与有机氟化工业务销量提升。22 年整体毛利率同比-3.45pct 至 32.04%，整体净利率同比-0.76pct 至 18.87%；期间费用率同比-2.83pct 至 10.67%，其中销售、管理、研发、财务费用率为 1.05%、4.37%、5.56%、-0.31%，同比-0.64/ -1.50/-0.30/-0.39pct，主要系公司管理效率提升与收入大增带来规模效应。 电解液盈利能力下降，后续或以量补价 22 年电解液业务毛利率 26.11%，同比下降 5.52pct。六氟磷酸锂与添加剂等原材料价格持续回落，带动电解液降价，冲击电解液业务盈利能力。但我们认为，目前六氟磷酸锂与原材料碳酸锂的价差或已回落至低位，未来随需求恢复及低端产能出清，六氟磷酸锂价格（剔除碳酸锂影响）与电解液盈利能力有望企稳修复。公司继续推进电解液产能扩张，公司同步公告拟投资建设年产 10 万吨电池电解液项目，有望发挥规模效应降本。公司与日本触媒合作开发 LiFSI 等新型锂盐，有望加速公司新型锂盐开发，提升盈利能力。 有机氟化学品、半导体化学品业务成长性可期 22 年有机氟化学品/半导体化学品分别实现营收 11.74/3.23 亿元，分别同比+69.37%/+50.64%，毛利率分别同比+1.36/+7.19pct。受 3M 比利时工厂停产影响，氟化液供需紧张，维持高景气度，公司有机氟业务受益。有机氟业务壁垒高，竞争格局良好，盈利能力强。目前公司已推出三代有机氟产品，下游应用覆盖医药、半导体等领域，随着公司海斯福二期以及海德福项目陆续投产，有机氟业务利润有望持续稳定增长。半导体化学品为公司未来重要的战略增长点，公司规划总产能达 35 万吨以上，未来有望贡献业绩增量。 风险提示：电解液出货量和毛利率不及预期，有机氟化工收入增长不及预期，半导体化学品客户开拓进度以及利润率提升不及预期。 研究员 申建国 SAC No. S0570522020002 shenjianguo@htsc.com +(86) 755 8249 2388 研究员 边文姣 SAC No. S0570518110004 SFC No. BSJ399 bianwenjiao@htsc.com +(86) 755 8277 6411 联系人 连楷昇 SAC No. S0570122050061 liankaisheng@htsc.com +(86) 21 2897 2228 基本数据 目标价 (人民币) 56.54 收盘价 (人民币 截至 3 月 27 日) 48.30 市值 (人民币百万) 36,017 6 个月平均日成交额 (人民币百万) 370.50 52 周价格范围 (人民币) 36.17-86.55 BVPS (人民币) 11.22 股价走势图 资料来源：Wind 经营预测指标与估值 会计年度 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 (人民币百万) 6,951 9,661 11,279 14,872 18,923 +/-% 134.76 38.98 16.75 31.86 27.24 归属母公司净利润 (人民币百万) 1,307 1,758 1,621 2,434 3,187 +/-% 152.36 34.57 (7.79) 50.13 30.92 EPS (人民币，最新摊薄) 1.75 2.36 2.17 3.26 4.27 ROE (%) 19.51 20.84 16.64 20.28 21.44 PE (倍) 27.56 20.48 22.21 14.80 11.30 PB (倍) 5.32 4.31 3.75 3.08 2.48 EV EBITDA (倍) 20.26 15.08 17.13 10.49 8.49 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (10)(5)(1)493649627487Mar-22Jul-22Nov-22Mar-23(%)(人民币)新宙邦相对沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 新宙邦 (300037 CH) 图表1： 营业收入及同比增速 图表2： 归母净利润及同比增速 资料来源：Wind、华泰研究 资料来源：Wind、华泰研究 图表3： 综合毛利率与净利率变化 图表4： 各项费用率变化 资料来源：Wind、华泰研究 资料来源：Wind、华泰研究 0%20%40%60%80%100%120%140%015304560759010520182019202020212022(亿元)营收（亿元）yoy（右轴）0%20%40%60%80%100%120%140%160%0246810121416182020182019202020212022(亿元)归母净利润（亿元）yoy（右轴）51525354520182019202020212022（%）销售毛利率(%)销售净利率(%)(1)2581120182019202020212022（%）销售费用率管理费用率财务费用率研发费用率 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 3 新宙邦 (300037 CH) 盈利预测和估值 由于六氟磷酸锂等原材料以及电解液竞争加剧，价格持续下行，我们下调电解液价格假设，预计公司 23-25 年归母净利润分别为 16.21/24.34/31.87 亿元（此前预计 23-24 年归母净利润分别为 21.59 亿/25.67 亿），对应 EPS 分别为 2.17/3.26/4.27 元（此前预计 23-24 年分别为 2.91/3.46 元）。参考可比公司 23 年 Wind 一致预期平均