策略谋势：下半场：淡化概念，回归基本面

敬请参阅最后一页特别声明 1 策略组 分析师：艾熊峰（执业 S1130519090001） aixiongfeng＠gjzq.com.cn 下半场：淡化概念，回归基本面 前言：1）海外个体银行事件对市场情绪扰动告一段落，后续美联储态度和银行自身风险偏好下降对信贷的影响值得警惕。总体而言，美联储紧缩预期的钟摆或重新回摆至紧缩缓和的方向，这仍将是当下全球大类资产定价的核心矛盾；2）对于国企改革和中国特色估值体系等概念主题，我们认为需要淡化概念，回归基本面。需要认识国企改革和中国特色估值体系对于市场主线的影响。 近期硅谷银行事件和瑞信事件对全球市场情绪，风险偏好有一定的扰动。但是本质上这两家银行的风险都是公司自身经营问题，只是作为银行这类特殊的金融机构，会一定程度上对储户信心造成一定影响。其中硅谷银行是公司投资端风控问题，而瑞信则是公司证券销售交易业务受到 Archegos 等负面冲击明显。但美联储和欧央行都快速做出应对，系统性金融风险概率微乎其微。 但是，类似风险事件对全球银行自身的风险偏好或造成一定影响。也就是说过去银行资产负债表快速扩张阶段或面临审慎收缩。银行业风控要求提升和风险偏好下降对实体经济的影响不容忽视。也就是说尽管短期系统性流动性风险概率较低，但这或加快全球经济下行的速度。特别是当前美国小型银行信贷规模增速持续下行，美国信用卡违约率逐步上行的阶段，后续信用收缩或进一步加剧。 与此同时，美联储等主要央行无论是出于风险控制的考虑，还是出于对信用环境收缩的担忧，类似事件或成为后续货币政策取向的重要影响因素。总体而言，美联储紧缩预期的钟摆或重新回摆至紧缩缓和的方向。 1）首先，十八届三中全会以来，国企改革进程持续加速。当前国企改革在稳步推进，市场普遍关注的变化是央企经营指标考核体系的优化。实际上，自 2020 年以来，央企考核指标体系一直在持续优化，比如 2021 年增加了劳动生产率指标，2022 年对各类指标提出增长的方向性要求，今年则用 ROE 和现金流替代此前的利润率指标。那么 ROE替代营收利润率，增加对现金流的要求，实际上是在持续优化指标体系，更好反映盈利质量。这与 2014 年从 0-1 的强政策预期和 2017 年大范围混改仍有一定差异。 2）其次，对于中国特色估值体系而言，本质是提高公司质量，充分和市场沟通，以及引导市场对符合国家战略方向的行业和公司，从长期主义和社会价值的角度去评估。央企重估仍需要有行业和公司基本面的边际变化。所谓“股权财政”是可能对“中特估值”的误读。首先，国有企业提升政府收入的几个途径：一是直接通过税收，二是通过现金分红，三是通过股份减持。实际上只有股份减持和上市公司股价相关，税收和分红都高度依赖于行业景气和公司自身经营。如果所谓股权财政是通过提升估值然后减持的方式操作，那么资本市场的定价就成为了博傻和击鼓传花。 1）方向：海外紧缩缓和与国内政策红利驱动后市向上逻辑未变；2）位置：行情刚至中段。从私募仓位、大股东增减持规模、指数换手率等三类市场结构指标来看,当前市场温度并不高；3）风格：进击中小成长。经济没有上行风险的情况下，中小成长将是超额收益核心主线。 布局产业政策和产业趋势共振的机会，以 TMT 为代表,同时重视券商与贵金属板块投资机会。而对于国企改革和中国特色估值等相关主题性机会，仍需以行业和公司的边际变化为核心。推荐： 1）计算机、通信、传媒、半导体；2）券商、黄金。 经济下行超预期、宏观流动性收缩风险、海外黑天鹅事件 股票投资策略简报 证券研究报告 策略谋势 2023 年 03 月 19 日 股票投资策略简报 敬请参阅最后一页特别声明 2 内容目录 一、个体银行事件对美联储态度和银行风险偏好影响几何？ .......................................... 3 二、当前投资需要淡化概念，回归基本面 .......................................................... 4 三、市场观点：行情有望更上一层楼，科技成长是主线 .............................................. 5 四、行业配置：TMT 崛起以及“券商、黄金” ......................................................... 6 重要事件前瞻 ................................................................................. 7 风险提示 ..................................................................................... 7 图表目录 图表 1： 美国银行信贷规模同比增速 ............................................................. 3 图表 2： 美国信贷违约率 ....................................................................... 4 图表 3： 国企改革主题相对表现 ................................................................. 5 图表 4： 最新私募基金仓位稳中有降 ............................................................. 5 图表 5： A 股历史上的 5 次二次探底 .............................................................. 6 图表 6： 重要事件前瞻 ......................................................................... 7 股票投资策略简报 敬请参阅最后一页特别声明 3 前言：1）海外个体银行事件对市场情绪扰动告一段落，后续美联储态度和银行自身风险偏好下降对信贷的影响值得关注。总体而言，美联储紧缩预期的钟摆或重新回摆至紧缩缓和的方向，这仍将是当下全球大类资产定价的核心矛盾；2）对于国企改革和中国特色估值体系等概念主题，我们认为需要淡化概念，回归基本面。需要认识国企改革和中国特色估值体系对于市场主线的影响。 近期硅谷银行事件和瑞信事件对全球市场情绪，风险偏好有一定的扰动。但是本质上这两家银行的风险都是公司自身经营问题，只是作为银行这类特殊的金融机构，会一定程度上对储户信心造成一定影响。其中硅谷银行是公司投资端风控问题，而瑞信则是公司证券销售交易业务受到 Archegos 等负面冲击明显。但美联储和欧央行都快速做出应对，系统性金融风险概率微乎其微。 但是，类似风险事件对全球银行自身的风险偏好或造成一定影响。也就是说过去银行资产负债表快速扩张阶段或面临审慎收缩。银行业风控