专题报告：复盘，美联储加息结束后的资产表现

证券研究报告 | 宏观分析报告2023 年 3 月 16 日t专题报告我们在 2023 年度展望中指出今年年中美联储将结束加息、年底降息。随着银行业流动性风险暴露，这一预期有望兑现。当然，按照我们 3 月 10 日点评《怎么看海外流动性风险？先“危”后“机”》中指出的，本轮加息结束前海外风险资产仍将有一轮为期数日的抛售，不排除流动性危机。本文复盘了近 4次结束加息的经济背景以及加息结束后各类资产价格的表现。回看最近 4 次美联储结束加息的经济背景：1）经济转弱特征浮出水面。失业率从低位开始转向回升，表明劳动力市场开始转弱。美联储在经济展望中会阐述工业生产已有放缓迹象，并预计个人消费支出将放缓。2）结束加息至开启降息的之间“平台期”长短不定。近 4 次加息周期结束后，政策利率的“平台期”分别为 6 个月、8 个月、15 个月、8 个月。历史上亦有刚结束加息就开始降息的情况。3）最后一次加息时，市场可能不会意识到这就是最后一次，因此这次靴子落地并不会带来“狂欢”，甚至资产会先为继续加息定价。2000 年 5月、2006 年 6 月、2018 年 12 月加息时，联储虽都有转鸽，表达了经济压力，但给出的政策利率预测却是将继续加息。直至经济放缓的信息更强，才有了加息周期结束的共识。复盘 1995 年以来，美联储最后一次加息后的各类资产价格表现：权益：1）最后一次加息后美股是否立即上涨，取决于市场是否存在巨大泡沫、以及是否预期这是最后一次加息。我们预计本次美股仍有“杀业绩”的最后一跌。2）最近 4 轮美联储结束加息后，半年内 A 股往往有不错的涨幅。3）最近 4 轮美联储加息结束后 1 个月港股即进入表现期。债市：1）美债收益率转降，10-2Y 利差倒挂格局反转。2）中债相对美债吸引力增加。美元和汇率：美元走弱，人民币相对美元升值。大宗商品：历史上联储结束加息后，1）黄金确定上行，但幅度有限。2）利率并非原油关键变量，加息结束后油价走势并不稳定。风险提示：美国货币政策超预期，美国经济下行风险超预期，历史情况不代表未来。主要预测%20222023EGDP3.05.5CPI2.02.3PPI4.10.0社会消费品零售-0.27.5工业增加值3.65.3出口（美元值）7.03.0进口（美元值）1.13.5固定资产投资5.16.8M211.810.2社会融资余额9.610.11 年期 MLF 利率2.752.651 年期 LPR3.653.55人民币汇率6.726.5最新数据（2022 年 2 月）工业增加值2.4固定资产投资5.5社会消费品零售3.5CPI1.0PPI-1.4资料来源：CEIC、招商证券张静静S1090522050003zhangjingjing@cmschina.com.cn张一平S1090513080007zhangyiping@cmschina.com.cn刘亚欣S1090516100001liuyaxin@cmschina.com.cn张秋雨S1090519010001zhangqiuyu@cmschina.com.cn张岸天S1090522070002zhangantian@cmschina.com.cn赵宏鹤S1090522070005zhaohonghe@cmschina.com.cn马瑞超S1090522100002maruichao@cmschina.com.cn陈 宇研究助理chenyu13@cmschina.com.cn复盘：美联储加息结束后的资产表现敬请阅读末页的重要说明2宏观分析报告正文目录一、历史上美联储加息结束的经济背景.....................................................................................................................................4二、权益：上行动能增加，但美股是否立即上涨取决于泡沫程度与市场预期....................................................................61、美股：是否立即上涨取决于市场是否存在巨大泡沫以及是否预期这是最后一次加息............................................. 62、A 股：美联储结束加息后半年内往往有不错的涨幅................................................................................................. 83、港股：美联储加息结束 1 个月即进入表现期............................................................................................................9三、债市：美债利率下行，中美国债利差扩大.......................................................................................................................101、美债：收益率转降；10-2Y 利差倒挂格局反转.......................................................................................................102、中债：相对美债吸引力增加.................................................................................................................................... 11四、美元和汇率：美元走弱，人民币小幅升值.......................................................................................................................12五、大宗商品：黄金上涨，原油表现不定...............................................................................................................................131、黄金：确定上行，但幅度有限................................................................................................................................ 132、原油：利率并非关键变量...................................................