金蝶国际(00268.HK)22H2云服务已基本实现盈亏平衡，财报拐点或已出现

识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 9 [Table_Page] 年报点评|软件与服务 证券研究报告 [Table_Title] 【广发计算机&海外】金蝶国际（00268.HK） 22H2 云服务已基本实现盈亏平衡，财报拐点或已出现 [Table_Summary] 核心观点：  公司披露 22 年财报。22 年实现营收 48.66 亿元（人民币，以下皆同），同比增长 16.6%，实现归母净利润-3.89 亿元，21 年为-3.02 亿元。  22H2 云服务业务已基本实现盈亏平衡。云服务业务 22 年亏损收缩至4.58 亿元，而 2021 年为亏损 5.54 亿元，若考虑到 22H1 该业务已亏损 4.56 亿元，则 22H2 该业务实际仅亏损 0.02 亿元（21H2 亏损 1.88亿元），以此看，云服务业务盈亏拐点或已经出现。  云服务订阅模式下收入韧性十足。尽管 22 年外部环境变化对公司的正常经营造成了较大挑战，但根据公司财报，云服务收入增速 22H1、22H2以及 22 年全年，云服务收入增速分别为 35.5%、34.0%、34.6%，一方面体现出公司经营的韧性较强，另一方面也反应出订阅模式下，公司云收入质量较高。  大企业客户产品苍穹及星瀚已全面适配国产环境，全年新签客户数继续创新高，竞争力凸显。当前，苍穹及星瀚当前已具备全面国产化替代的能力，已全栈适配中国电子、中国电科、华为等信创体系。22 年新签客户 478 家，继续创新高（21 年新签客户 316 家）。同时，自产品推出至今，苍穹及星瀚已经累计帮助 154 家企业完成国产化替代。  盈利预测与投资建议。预计公司 23 年～25 年营收分别为 60.04、75.68、96.69 亿元。参考可比公司估值，给予金蝶 23 年 13 倍 PS 估值倍数，对应每股合理价值约 25.67 港币/股，维持“买入”评级。  风险提示。经济环境导致下游 IT 支出波动；港股市场交易环境影响；信创需求释放节奏的不确定性。 盈利预测： [Table_Finance] 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 4,174 4,866 6,004 7,568 9,669 增长率（%） 24.4 16.6 23.4 26.1 27.8 EBITDA（百万元） 56 - 221 433 785 归母净利润（百万元） -302 -389 -210 -23 311 增长率（%） - - - - - EPS（元/股） -0.09 -0.11 -0.06 -0.01 0.09 市盈率（x） - - - - - ROE（%） -4.0 -5.4 -3.0 -0.3 4.2 EV/EBITDA（x） - - - - - 数据来源：公司财务报表，广发证券发展研究中心 [Table_Invest] 公司评级 买入 当前价格 15.42 港元 合理价值 25.67 港元 前次评级 买入 报告日期 2023-03-16 [Table_PicQuote] 相对市场表现 [Table_Author] 分析师： 刘雪峰 SAC 执证号：S0260514030002 SFC CE No. BNX004 021-38003675 gfliuxuefeng@gf.com.cn 分析师： 雷棠棣 SAC 执证号：S0260522080006 021-38003673 leitangdi@gf.com.cn 请注意，雷棠棣并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。 [Table_DocReport] 相关研究： 【广发计算机&海外】金蝶国际（00268.HK）:市场化竞争叠加自主化浪潮催化 2022-10-28 【广发计算机&海外】金蝶国际（00268.HK）:云收入及相关指标保持高增长，苍穹/星瀚优势显著 2022-08-19 【广发计算机&海外】金蝶国际（00268.HK）:云收入质高速快，现金流表现优异 2022-03-17 [Table_Contacts] -30%-13%4%20%37%53%03/2205/2207/2209/2211/2201/2303/23金蝶国际恒生指数仅供内部参考，请勿外传 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 9 [Table_PageText] 金蝶国际|年报点评 一、2022 年年报数据及主要财务数据分析 公司披露2022年年报，公司实现营业收入48.66亿元（人民币，以下皆同），同比增长16.6%，实现归属母公司净利润-3.89亿元，上一年同期为-3.02亿元。 （一）主要财务数据分析 1. 分业务看： (1) 企业资源管理计划及其他业务实现营业收入11.52亿元，同比下降18.7%。 (2) 云业务收入37.14亿元，同比增长约34.6%，在收入中占比提升至76.3%，云服务业务亏损收缩至4.58亿元（2021年为亏损5.54亿元），而22H1该业务亏损4.56亿元（21H1亏损3.66亿元）。其中ARR约21.4亿元，同比增长36.3%： ① 面向大型企业的苍穹PaaS平台及星瀚SaaS：2022年实现收入6.96亿元，同比增长80.9%，续费率超过110%；期内签约客户902家，其中新签客户478家，新签客户包括山东重工、中国通用技术、五矿有色金属、山西国运、吉利控股等行业头部客户，累计帮助154家企业完成国产化替代。 ② 星空收入16.79亿元，同比增长18.4%，订阅ARR同比增长约31.2%，续费率97.2%，客户数增长至3.1万家。 2. 研发投入14.58亿元，同比增加15.7%，研发投入资本化率约33.0%，上一年约为33.6%。 3. 经营活动产生的现金流净额为3.74亿元，上一年同期约6.61亿元。 4. 综合毛利率为61.6%，上一年同期为63.1%，毛利率下降主要系大企业市场标杆项目的交付人工成本增长所致。 5. 费用方面，销售费用20.27亿元，同比增加16.4%，销售费用率为41.6%；管理费用5.04亿元，同比增加8.2%，管理费用率为10.4%；研发费用为12.95亿元，同比增加9.4%，研发费用率26.6%。 6. 云服务业务合同负债22.39亿元，同比增长30.7%。其中云订阅相关的合同负债约18.78亿元，同比增长38.3%。 仅供内部参考，请勿外传 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3 / 9 [Table_PageText] 金蝶国际|年报点评 表 1：年度财务数据分析（单位：百万元人民币） 财报数据（百万元） 2018 年 2019 年 2020 年 2021 年 2022 年 营业收入 2808.66 3325.60 3356.45 4174.15 4865.77 营业成本 514