京东集团SW(09618.HK)2022Q4财报点评：利润表现亮眼，零售业务向天天低价转型

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2023年03月12日增 持京东集团-SW（09618.HK）2022Q4 财报点评：利润表现亮眼，零售业务向天天低价转型核心观点公司研究·海外公司财报点评互联网·互联网Ⅱ证券分析师：谢琦021-60933157xieqi2@guosen.com.cnS0980520080008基础数据投资评级买入(维持)合理估值179.00 - 191.00 港元收盘价158.70 港元总市值/流通市值495699/427794 百万港元52 周最高价/最低价279.38/138.90 港元近 3 个月日均成交额1971.70 百万港元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《京东集团-SW（09618.HK）-2022Q4 前瞻：料四季度降本成效显著，静待 2023 年消费复苏》 ——2023-02-16《京东集团-SW（09618.HK）-2022Q3 财报点评：利润表现亮眼，持续关注同城零售业务》 ——2023-02-12《京东集团-SW（09618.HK）-收入、用户数增速放缓，利润表现亮眼》 ——2022-08-29《京东集团-SW（09618.HK）-业绩稳健强韧，特别股息提升股东回报》 ——2022-05-19《京东集团-SW（09618.HK）-零售直营业务增长强韧，物流板块扭亏为盈》 ——2022-03-13整体表现：22Q4 营收稳健增长，利润表现亮眼。2022Q4，公司实现营业收入 2954 亿元，同比增长 7%，增速较上一季度有所下降，预计 2023 年上半年收入增速平淡，下半年增速加快。本季度公司聚焦核心业务，利润表现亮眼，Non-GAAP 净利润 77 亿元，Non-GAAP 净利率 2.6%，与去年同期相比提升 1.3 pct；公司经调整 EBITDA 89 亿元，利润率 3.0%，与去年同期相比提升 1.5 pct。本季度起京东停止披露年活用户，据业绩会披露，公司核心会员用户四季度保持 30%以上增长，对拉动平台 ARPPU 起重要作用。值得一提的是，公司首次派发现金股利，每股普通股 0.31 美元（每股存托凭证 0.62美元），股权登记日为北京时间及纽约时间 2023 年 4 月 6 日，股息总额约10 亿美元，股息率为 1.5%。战略调整：公司强调低价重要性，3 月投入 10 亿元树立天天低价心智。2022年底起，京东创始人回归，重新强调低价重要性，2023 年 3 月 4 日正式上线百亿补贴频道，联合商家为消费者提供极具性价比商品。我们预计百亿补贴在提升消费者活跃度的同时，也会使公司成本及销售费用小幅上升。投资建议：公司收入增速承压，下调为“增持”评级。我们采用 SOTP 方法对公司进行估值，目前公司隐含 2024 年零售业务经调整净利约为 8.3xPE，公司收入增速短期承压，强调商品低价可能导致公司成本和销售费用提升，我们预计公司经历转型后将重回健康增长，预计 2022-2025E 公司 GMV CAGR为 6%，略快于阿里巴巴和唯品会，给予公司零售业务 10-11xPE，其他并表业务按公司持有市值比例估值，目标价 179-191 港币，疫情结束后公司零售业务 GMV 增速平淡，较上次目标价下调 43%/44%，距当前上涨幅度 13%-21%。短期看，2023 年上半年公司复苏进程缓慢，强调低价心智可能导致利润承压；长期看，随着调整阵痛期结束，公司有望回归健康可持续发展。我们预计2023-2025 年经调整归母净利润分别为 302/379/434 亿元人民币，2023-2024年调整幅度为-9.7%/-11.6%，疫情结束后公司零售业务 GMV 增速平淡，给予公司目标价 179-191 港币，较上次目标价下调 43%/44%，距当前上涨幅度13%-21%，下调为“增持”评级。风险提示：政策风险，新进入者竞争加剧等市场风险，宏观经济系统性风险等。盈利预测和财务指标202120222023E2024E2025E营业收入(百万元)951,5921,046,2361,114,2701,253,8281,403,402(+/-%)27.6%9.9%6.5%12.5%11.9%经调整净利润(百万元)1720728220301693793543439(+/-%)2.3%64.0%6.9%25.7%14.5%每股收益（元）-经调整5.519.039.6612.1413.91EBITMargin0.4%1.8%0.6%1.1%1.4%净资产收益率（ROE）8.2%13.2%13.5%15.4%15.8%市盈率（PE）28.817.616.413.111.4EV/EBITDA43.016.822.313.410.3市净率（PB）2.372.322.212.011.80资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算仅供内部参考，请勿外传请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2整体表现：营收稳健增长，利润表现亮眼2022Q4，公司实现营业收入 2954 亿元，同比增长 7%，增速较上一季度有所下降，预计 2023 年上半年收入增速平淡，下半年增速加快。分拆看，1）京东零售收入2589 亿元，同比增长 4%，分品类看，四季度新机发售带动手机业务增速较快；家电服务属性强，四季度受物流履约制约表现平淡，预计 23Q1 仍将受房地产周期影响继续调整；受业务调整影响，预计下半年日百品类增速将逐步提升；2）京东物流收入 430 亿元，同比增长 41%，快速增长主要受德邦并表影响，不含德邦收入344 亿元，同比增长 13%；3）达达收入 27 亿元，受疫情下即时零售需求扩大带动，同比增长 32%；4）新业务收入 48 亿元，受京喜、国际业务等持续收缩影响，同比下降 42%。本季度公司聚焦核心业务，利润表现亮眼，Non-GAAP 净利润 77 亿元，Non-GAAP净利率 2.6%，与去年同期相比提升 1.3%；公司经调整 EBITDA 89 亿元，利润率3.0%，与去年同期相比提升 1.5%。分业务看，京东零售/京东物流/新业务经营利润率分别从 2021Q4 的 2.1%/-39.3%上升至 2022Q4 的 3.0%/2.1%/-24.2%，京喜及国际业务等的收缩对利润提升起到重要作用；京东物流经营利润率从 2021 年同期2.4%下降至 2.1%，我们推测部分受德邦业务并表影响。本季度起京东停止披露年活用户，据业绩会披露，公司核心会员用户四季度保持30%以上增长，对拉动平台 ARPPU 起重要作用。值得一提的是，公司首次派发现金股利，每股普通股 0.31 美元（每股存托凭证0.62 美元），股权登记日为北京时间及纽约时间 2023 年 4 月 6 日，股息总额约10 亿美元。图1：京东集团季度营业收入及增速（百万元，%）图2：京东集团 Non-GAAP 净利润及净利率（百万元，%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理仅供内部参考，请勿外传请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图3：