宏观专题研究报告：紧缩的“终章”系列之五，硅谷银行破产，“危机”再现的前兆？

敬请参阅最后一页特别声明 1 硅谷银行破产，是下一个“雷曼时刻”吗？ 通过“六问”形式，从特殊性到普遍性，从微观到宏观，逐层推演，分析美国金融体系的系统性风险。本文分析，供参考。 热点思考：硅谷银行破产，“危机”再现的前兆？ 疫情爆发后，美联储快速扩表，硅谷银行采取较为激进的资产端策略，约 70%新增资产均投向以美债为主的 AFS 和以 MBS 为主的 HTM。货币政策的反转使该类资产出现大幅的浮亏，其中，AFS 亏约 25 亿，HTM 亏约 150 亿。随着融资环境的收紧，硅谷银行客户企业纷纷提取存款。准备金不足的硅谷银行被迫出售美债兑现浮亏，引发市场恐慌。 系统性风险相对可控，美联储加快紧缩的风险下降，但转向可能性较低。硅谷银行体量不大、同业业务少，溢出效应有限。当下，美国银行业爆发系统性风险的概率较低，或有风险存在的中小银行规模占比低、高存款保险覆盖下传染性有限。硅谷银行破产风波倒逼美联储“政策转向”的可能性不高。通胀粘性下，前期过度下修的加息预期或有反复。 下一步，美联储需要在通货膨胀、经济增长和金融风险三者之间取得平衡，或加剧短端利率定价的波动，进一步抬升期限利差倒挂幅度。提示关注流动性紧缩的累积效应下，部分金融市场弱质环节风险或将加速暴露，以及 MBS 资产重估风险、非银金融机构资产错配风险、中小银行流动性风险、高收益债违约风险等。 海外基本面&重要事件：美国非农回落，整体金融条件稳定，但金融压力边际上升 美国 2 月非农回落，但略超预期，失业率升至 3.6%，衰退情绪抬升。2 月新增非农就业人数 31.1 万，预期 20.5 万，前值 51.7 万。非农数据公布后，芝商所（CME）隐含的美联储加息路径下移，3 月加息 50BP 概率回落至 70%以下。“去通胀”与“不衰退”难以共存，失业率还将显著上行。 美国当前整体金融条件较为稳定，但金融压力边际上升。芝加哥联储金融条件指数 3 月 3 日当周录得-0.4，前值-0.4，处于宽松区间，OFR 金融压力指数上升，2 月 27 日录得-1.1，较 2 月初-1.4 提高，但仍处于压力较低区间。 海外高频活动数据显示美国周度 GDP 回落、欧洲回升，美国红皮书零售增速回落，美欧外出就餐继续改善，贷款利率反弹，原油库存累库势头减弱，BDI 指数延续上涨，全球 2 月制造业 PMI 升至 50。 全球大类资产跟踪：硅谷银行事件冲击下，避险资产上涨，风险资产调整 全球主要股票指数普遍下跌，港股领跌。恒生指数、纳斯达克指数、标普 500、道琼斯工业指数和上证指数分别下跌6.1%、4.7%、4.5%、4.4%和 3.0%；仅日经 225 小幅上涨，涨幅为 0.8%。 发达国家 10 年期国债收益率普遍下行。10Y 美债收益率下行 27.0bp 至 3.70%，德债下行 15.0bp 至 2.55%，意大利、法国和英国 10Y 国债分别下行 31.1bp、19.1bp 和 10.6bp；仅日债收益率上行 0.3bp。 美元指数小幅走强，挪威克朗、英镑和加元兑美元贬值，日元、欧元兑美元升值，人民币汇率贬值。欧元、日元兑美元分别升值 0.62%、0.05%。在岸、离岸人民币兑美元分别贬值 0.04%、0.60%至 6.9060、6.9389。 大宗商品涨跌分化，原油、有色悉数下跌，黑色系普遍上涨。受美联储强势放鹰与避险情绪影响，WTI 原油、布油分别下跌 3.7%、3.6%。受钢厂盈利情况好转，铁矿石和螺纹钢分别连续 8 周、5 周上涨，监管层透露“打铁”信号。 风险提示 俄乌冲突再起波澜；大宗商品价格反弹；工资增速放缓不达预期 宏观专题研究报告 敬请参阅最后一页特别声明 2 内容目录 一、硅谷银行破产，“危机”再现的前兆？........................................................... 7 一问：硅谷银行经历了什么？ 资产端激进配置积蓄风险、负债端存款流失暴露问题................... 7 二问：类似问题普遍存在吗？银行业浮亏普遍存在、但负债端同时存在问题的银行不多................ 9 三问：会引发系统性风险吗？硅谷银行溢出效应有限、流动性环境未明显收紧....................... 12 四问：会倒逼货币政策调整吗？系统性风险相对可控，政策就此转向言之尚早....................... 14 五问：市场发生超调了吗？美股或仍有下行风险，A 股短期情绪冲击已过 ........................... 17 六问：或仍被低估的风险点？MBS 资产重估、非银机构期限错配、中小银行流动性风险等 ............. 19 二、海外基本面&重要事件........................................................................ 22 （一）流动性：美国金融条件宽松，金融压力边际上升........................................... 22 （二）通胀：原油、天然气价格微跌，美国核心通胀预测值反弹................................... 23 （三）景气与领先： 2 月全球制造业 PMI 录得 50................................................ 24 （四）生产与就业：美国 2 月非农就业回落，但略超预期，就业保持韧性........................... 26 （五）消费：美国商品消费回落、外出就餐改善................................................. 31 （六）地产：美国 30 年抵押贷款利率升至 6.7% ................................................. 32 （七）库存：商业原油库存累库势头减弱....................................................... 33 （八）供应链：BDI 指数延续大幅反弹 ......................................................... 33 三、大类资产高频跟踪（2023/03/04-2023/03/10）.................................................. 34 （一） 权益市场追踪：全球资本市场普遍下跌.................................................. 34 （二）债券市场追踪：发达国家 10 年期国债收益率普遍下行...................................... 36 （三）外汇市场追踪：美元指数小幅走强，人民币贬值........................................... 36 （四）大宗商品