深度报告：新能源推动ASP提升，客户网驱动业绩增长

川环科技(300547)深度报告：新能源推动ASP提升，客户网驱动业绩增长薛玉虎(分析师)王琭(联系人)S0350521110005S0350121120086xueyh@ghzq.com.cnwangl15@ghzq.com.cn评级：买入(首次覆盖)证券研究报告2023年03月09日汽车零部件1请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明2相对沪深300表现表现1M3M12M川环科技-4.8%8.0%41.5%沪深300-1.1%2.3%-7.0%最近一年走势预测指标2021A2022E2023E2024E营业收入（百万元）776105517112407增长率(%)15366241归母净利润（百万元）105146249360增长率(%)-7397045摊薄每股收益（元）0.480.671.151.66ROE(%)11142022P/E30.6025.5615.0010.38P/B3.443.652.932.28P/S4.143.542.181.55EV/EBITDA20.0517.8410.767.35资料来源：Wind资讯、国海证券研究所-0.2539-0.03480.18430.40340.62250.8415川环科技沪深300请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明3核心提要◆公司深耕汽车胶管行业数十年，产品品类丰富，客户结构良好。公司产品覆盖汽车冷却、动力、进排汽等各系统胶管及总成九大系列。在客户资源方面，公司已与超50家主机厂及上百家配套厂商建立合作，其中与比亚迪、广汽埃安、吉利、长安、哪吒、赛力斯等自主品牌车企有着深度合作关系（问界M5、M7管路系统由公司100%独供；广汽埃安全系车型橡胶类管路由公司100%独供，并争取到50%的尼龙管路配套），并积极调整发展战略规划，重点布局新能源市场。◆汽车管路单车价值量显著提升，公司产能快速扩张，营收有望迎来高增长。新能源汽车管路系统单车价值量相比燃油车有较大提升，燃油、纯电、插混车型单车管路价值量约达1300、1400、2000元；其中冷却管路变化更加明显，根据川环科技2022年3月23日投资者互动问答，以公司配套的管路产品单车价值量来看，传统燃油车200-400元，纯电车型400-600元，混动系统600-800元（部分车型可达800-1200元）。我们预计，国内汽车管路总体市场规模有望于2025年达到368亿元，其中橡胶、尼龙和TPV管路规模共320亿元。为应对良好的市场需求，公司于2021年分两期投资扩建16-20亿元产能，一期厂房已于2022年8月投产，二期厂房预计2023年投产，将有效缓解此前产能紧张的情况。◆公司持续加强技术积累，业务领域多元化发展。公司通过成立技术中心加强新产品研发、自主化生产外协件等方式，形成与主机厂同步开发和协调设计等产研能力，实现总成化供货要求，并通过客户严格供配体系认证，进一步强化客户网络。随着市场建设不断深入，公司迎来中车、中石油、中石化和军品领域等新业务，并布局储能赛道，将进一步拓宽公司未来营收增长空间。◆公司盈利能力处于行业领先水平。近年受到原材料价格、运费上涨以及年降的冲击，公司盈利水平有所下降，但毛利率始终保持在20%以上，净利率保持在13%以上。公司通过持续推进技术创新、精细化生产、智能化改造、工艺进一步优化等措施进行改善，同时加大了对某些外协件外采改为自产。此外，公司不断优化客户结构，提高高附加值产品业务占比，我们认为公司未来几年盈利能力将逐步回升。公司多项并举以降低费用，期间费用率由2017年15.2%降低至2021年9.9%，2022年前三季度继续优化至9.1%。◆投资建议：公司产品单车配套价值量显著受益于新能源汽车的快速发展和自主品牌的占比提升，在主流自主车企中拥有良好的客户资源，因此我们看好公司产品在核心大客户带动下的量价齐升。同时，上游原材料价格、疫情冲击等因素转好，公司盈利能力有望提升。我们预期2022-2024年公司管路业务营收、利润进入高速增长期，总营收分别为10.55、17.11、24.07亿元，净利润分别为1.46、2.49、3.60亿元，对应PE分别为26、15、10倍，低于可比公司平均市盈率。首次覆盖，给予公司“买入”评级。◆风险提示：下游客户销量不达预计风险，新能源汽车销量渗透率不及预期，新客户及新订单开拓不及预期，扩产进度不及预期，测算的主观性及偏误风险，原材料成本波动。请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明401 深耕车用胶管行业数十年，迎来新一轮增长期◆ 1.1 深耕车用胶管行业，国内专业汽车管路供应商◆ 1.2 新能源汽车快速渗透，冷却系统业务成为亮眼增长点◆ 1.3 新能源客户广泛开拓，客户集中度下降请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明5◼ 2005年4月，整体变更为四川川环科技股份有限公司。◼ 2009年10月，成功收购四川福翔科技有限公司，福翔科技成为公司全资子公司。◼ 2016年9月，公司在深交所创业板挂牌上市。◼ 2018年6月，公司获得武器装备质量管理体系认证证书，具备相关军品科研生产能力1.1、深耕车用胶管行业数十年，新能源推动公司新一轮成长◼ 公司是国内市场领先的汽车胶管生产企业龙头。自成立以来，公司专注于研发、生产和销售车用胶管类产品，期间公司多次扩大规模并不断发展壮大，并于2016年在深交所创业板上市。2020年以来，随着国内新能源汽车行业的快速发展，公司把握机会切入新能源汽车供应链，拓展产品矩阵，扩张产能，迎来新一轮成长期。资料来源：公司公告，达州日报，证监会官网，国海证券研究所-30%-20%-10%0%10%20%30%40%0123456789201120122013201420152016201720182019202020212022Q1-3营业收入（亿元）归母净利润（亿元）营业收入yoy归母净利润yoy创业发展期（1984-2002年）发展壮大期（2005-2019年）新一轮成长期（2020-至今）◼ 1984年，高家榨油厂转型为大竹县橡胶厂，公司前身初具雏形。◼ 1998年，川环橡胶工业公司正式成立。◼ 2002年收购原大竹县二丝厂厂房实施企业第一次技改（2002-2004）。公司前身四川川环科技有限公司成立。◼ 2021年，公司投资扩产项目，预计新增产能1万吨。◼ 截至2023年2月，老厂区产能约8-10亿元，设计产能约8-10亿元的101、102号厂房已投入使用。目前公司新能源客户覆盖吉利、长安、比亚迪、广汽埃安、五菱、哪吒等。请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明6◼ 公司主要产品范围涵盖汽车冷却系统胶管及总成、汽车燃油系统胶管及总成、油冷管及总成、涡轮增压管路及总成、制动系统胶管及总成、动力转向系统胶管及总成、尼龙管及总成、进出系统胶管及总成、车身附件系统及总成九大系列。资料来源：公司公告，川环科技官网，国海证券研究所图：公司汽车管路产品1.1、国内领先的专业汽车管路供应商，产品分为九大系列燃油系列胶管及总成冷却系统胶管及总成制动系统胶管及总成动力转向系统胶管及总成车身附件系统及总成进出系统胶管及总成尼龙管及总成涡轮增压管路及总成油冷管及总成请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明7文建树11.18