烽火通信(600498)潜龙在渊，随云飞天

·公司研究丨深度报告丨烽火通信（600498.SH） [Table_Title] 潜龙在渊，随云飞天 仅供内部参考，请勿外传 请阅读最后评级说明和重要声明 2 / 29 丨证券研究报告丨 报告要点 [Table_Summary] 公司为国内光通信设备“行业老兵”，业务涉及光网络设备、网络可视化、光棒纤缆一体化，04-19 年的 15 年间连续实现营收和业绩双增长。受美方限制名单影响，2020 年以后，公司净利率承压较大。但是，毛利率整体保持稳定，同时研发投入增长较快。公司业务布局全光底座，有望受益于运营商算力网络建设。新管理层有望持续推进国企改革，费用控制或将改善，盈利能力有望增强。当前，公司 PB、PS 估值均处于历史底部区间，作为国企重估空间显著。 分析师及联系人 [Table_Author] 于海宁 黄天佑 SAC：S0490517110002 SAC：S0490522050005 仅供内部参考，请勿外传 请阅读最后评级说明和重要声明 丨证券研究报告丨 更多研报请访问 长江研究小程序 烽火通信（600498.SH） cjzqdt11111 [Table_Title2] 潜龙在渊，随云飞天 公司研究丨深度报告 [Table_Rank] 投资评级 买入丨维持 [Table_Summary2] 烽火连绵，二十四年铸就通信设备龙头 公司为国内通信设备“行业老兵”，享受国内通信行业高速发展红利，技术和产业经验沉淀充分，背靠中国信科的产业资源，协同效应显著，在光通信市场实力强劲。近十年公司营收结构稳定，通信系统自 2014 年以来占比始终高于 60%。公司营收和业绩保持连续增长，2004 年至 2019 年的 15 年间的 CAGR 分别为 20%和 25%，2020 年受美国制裁后出现一定下滑。19年以来，公司的毛利率水平比较稳定，但在 2020 年遭遇制裁后，公司加大研发投入以解决“卡脖子”问题，研发费用率快速攀升至 12%以上，导致公司净利率自 20 年之后维持在较低水平。 运营商从通信网络到算力网络，公司全光底座有望显著受益 算力需求的规模大、分布广两大特点共同支撑了算力网络建设的必要性。运营商云转型方向明确，从通信网络迈向算力网络的步伐坚定。算力网络由算力和通信两大要素融合而成，全光底座为对应于通信要素的重要基础设施，有望深度受益。公司具备从全光网络核心设备、ICT 基础设施到光/铜一体化综合布线产品的完善产业布局，可提供 GPON/XG PON 和 Wi-Fi 6 技术为基础的全光网络。在算力网络大发展的背景下，公司全光底座业务有望迎来机遇，快速发展。 新管理层上任，国企改革深化，控费增利可期 在国企改革三年行动期间，公司完成管理层新老交替。公司第四次股权激励将于 23 年迎来第一个解禁期。新管理层叠加股权激励，或将为公司注入新的发展动力。受美方限制名单影响，2020 年以后，公司增加研发投入，工资薪酬费用增长较快。22 年 H1，工资薪酬增速拐点已现，至暗时刻已过。新管理层有望持续推进国企改革，费用控制或将改善，盈利能力有望增强。 烽火星空为矛，历史底部估值为盾 烽火星空为矛，为公司业绩带来弹性。网络可视化系统集成商烽火星空增长弹性大：1）21 年净利润仅为 0.46 亿元，为未来业绩增长打开空间；2）网络流量受益于 5G 和“双千兆”建设而持续提升，烽火星空所在的网络可视化行业深度受益；3）步入后疫情时代，针对网络可视化的政府开支有望回暖。历史底部估值为盾，稳定业绩与低估值提升公司投资价值。公司海外业务主要位于非洲、南美洲、一带一路沿线等地区，毛利率和海外业务拓展未受制裁影响，制裁难损公司长期盈利能力。公司 PB、PS 估值目前处于历史底部区间，作为国企，重估空间显著。 盈利预测及投资建议 公司为国内光通信设备“行业老兵”，04-19 年的 15 年间实现营收和业绩双增长。受美方限制名单影响后，公司净利率承压较大。但毛利率整体保持稳定，同时研发投入增长较快。公司布局全光底座，有望受益于运营商算力网络建设。新管理层有望持续推进国企改革，费用控制或将改善，盈利能力有望增强。公司目前的 PB、PS 估值指标均处于历史底部区间，作为国企重估空间显著。我们预计公司 2022-2024 年营业收入为 295 亿元、341 亿元、405 亿元，对应同比增速 12%、15%、19%，对应 PS 0.7x、0.6x、0.5x；归母净利润为 3.12 亿元、4.11 亿元、6.40 亿元，对应同比增速 8%、32%、56%，对应 PE 65x、49x、32x，给予“买入”评级。 风险提示 1、运营商传输网 Capex 不及预期； 2、行业竞争格局恶化。 公司基础数据 [Table_BaseData] 当前股价(元) 17.07 总股本(万股) 118,656 流通A股/B股(万股) 113,155/0 资产负债率 66.81% 每股净资产(元) 9.46 市盈率(当前) 66.27 市净率(当前) 1.51 近12月最高/最低价(元) 17.49/12.15 注：股价为 2023 年 3 月 3 日收盘价 市场表现对比图(近 12 个月) [Table_Chart] 资料来源：Wind 相关研究 [Table_Report] -25%-15%-5%5%2022-32022-72022-112023-3烽火通信沪深300指数2023-03-05仅供内部参考，请勿外传 请阅读最后评级说明和重要声明 4 / 29 公司研究 | 深度报告 目录 通信基础设施的设备供应商 .......................................................................................................... 6 烽火连绵，二十四年铸就通信设备龙头 ......................................................................................................... 6 拥有三大业务板块的通信设备专家 ................................................................................................................. 7 运营商迈向算力网络，烽火全光底座全面受益 ........................................................................... 12 算力网络是由需求特点决定的发展方向 ....................................................................................................... 12 迈向算力网络，运营商步伐坚定 ..................................