专题研究：春节资金面偏紧央行加大投放，短期内收益率上行动力仍不足

www.ccxi.com.cn 地方政府债与城投行业监测周报 2022 年第 9 期 隐性债务监管高压态势不变强调防范“处置风险的风险” 专题研究 2023 年第 1 期 （2023 年 2 月） 作者： 中诚信国际 研究院 王 晨 010-66428877-319 chwang01@ccxi.com.cn 汪苑晖 010-66428877-281 yhwang@ccxi.com.cn 中诚信国际研究院 副院长 袁海霞 010-66428877-261 hxyuan@ccxi.com.cn 【货币政策及利率债 2022 年回顾与 2023年展望】货币政策以稳为主、精准有力，收益率中枢或升至 2.85%-2.9%，2023 年 1月 【11 月利率债运行分析与展望】公开市场操作偏紧资金利率中枢上升，降准落地短期内收益率上行动力不足，2022 年 12 月 【10 月利率债运行分析与展望】公开市场小额净回笼资金，短期内收益率或小幅上行,2022 年 11 月 【货币政策及利率债 2022 年前三季度回顾与下阶段展望】“总量+结构”工具持续发力，收益率或围绕 2.75%中枢波动，2022 年 10 月 【8 月利率债运行分析与展望】降息落地LPR 非对称下调，短期内收益率或低位波动，2022 年 9 月 春节资金面偏紧央行加大投放 短期内收益率上行动力仍不足 ——1 月利率债运行分析与展望 本期要点  展望：稳健货币政策更加注重结构工具使用，将进一步向重点领域倾斜  伴随本轮疫情快速过峰以及稳增长政策发力，经济基本面或继续修复，但考虑到当前修复基础仍不稳固，货币政策或仍稳中偏松。根据央行 1 月公告，将延续实施碳减排支持工具、煤炭清洁高效利用专项再贷款、交通物流专项再贷款三项结构工具，结合金融统计发布会表述，预计后续货币政策仍以结构性工具为主，促进有效信贷平稳增长、企业综合融资成本继续下降；政策支持方向上，或继续向小微企业、制造业、消费、基建等重点领域倾斜。从收益率走势看，2 月经济数据真空期，对收益率影响或较为有限。在经济修复仍不稳固的背景下，货币政策操作仍需维持稳中偏松，保持流动性合理充裕，稳投资稳基建背景下新增专项债发行节奏虽可能前置，但在央行加大资金投放力度、2 月大规模发行概率较低背景下，也难以对流动性形成较大的扰动，叠加中美利差倒挂幅度收窄下外资流出压力有所放缓，对我国债市形成一定利好。中诚信国际FTY 模型显示 2 月 10 年期国债收益率预期下行，我们认为短期内经济基本面对收益率上行推动较为有限，在流动性保持合理充裕、中美利差倒挂幅度收窄下10 年期国债收益率上行动力或不足，仍维持我们此前年报观点。  经济基本面：供需两端同步改善，经济预期边际回暖  2022 年经济运行较弱，GDP 同比增长 3%，显著弱于 2021 年同比增速。今年 1月制造业 PMI 为 50.1%，较前值显著回升 3.1 个百分点，时隔 3 月重回荣枯线之上；其中新订单指数较前值回升 7 个百分点至 50.9%，生产指数较前值回升 5.2 个百分点至 49.8%，在全民免疫高峰对经济冲击弱化、生产生活秩序逐步修复下，供需两端均显著改善。  资金与流动性监测：公开市场净投放资金，资金利率涨跌互现  1 月，春节取现需求增加下资金面边际收紧，公开市场净投放资金超 5000 亿元，其中进行逆回购投放 35460 亿元，逆回购到期 30470 亿元，实现逆回购净投放 4990 亿元；进行 MLF 投放 7790 亿元，超额对冲 7000 亿元 MLF 到期，实现 MLF 净投放 790 亿元。央行净投放资金下，流动性仍保持合理充裕，资金利率涨跌互现，R007 和 DR007 利差收窄。  利率债一级市场：发行规模小幅回落，发行利率多数下行  1 月，利率债发行总量较上月减少 623.6 亿元至 1.75 万亿元，其中国债发行规模较上月大幅减少 8331.5 亿元至 6430 亿元；政策金融债发行规模较上月增加 2187.6 亿元至 4619.9 亿元；地方债发行规模较上月增加 5520.3 亿元至6434.9 亿元。利率债发行利率多数下行，地方债发行利差走阔。  利率债二级市场：交易规模有所回落，收益率波动上行  1 月，受节日等因素影响，利率债交易总量大幅下降，较上月减少 2.16 万亿元至 9.19 万亿元。利率债收益率波动上行，临近月末小幅回落，10 年期国债收益率较上月末小幅上行 6.24BP，全月波动范围为[2.8103%,2.9341%]，振幅为 12.38BP，较上月走阔 3.37BP。www.ccxi.com.cn 利率债研究 如需订阅研究报告，敬请联系 中诚信国际品牌与投资人服务部 赵 耿 010-66428731； gzhao@ccxi.com.cn 1 利率债月报-2023 年第 1 期 春节资金面偏紧央行加大投放，短期内收益率上行动力仍不足 www.ccxi.com.cn 一、经济基本面：供需两端同步改善，经济预期边际回暖 疫情影响弱化下开年 PMI 重返扩张区间，供需两端均明显改善。2022 年经济运行较弱，GDP 同比增长 3%，显著弱于 2021 年同比增速。供给方面，疫情对生产修复有所扰动下，工业生产同比增长 3.6%，低于 2021 年同比增速。需求方面，受疫情冲击、居民收入增长乏力等因素影响，消费需求较为疲弱，社零额同比增长 6.2%；政策支持下基建投资 同比增长 9.4%， 但房地产 投 资下行拖累 投资整体 ，全年投 资同比增 长 5.1%。通胀方面，CPI 同比增长 2%，较上年 2021 年回升 1.1 个百分点；PPI 同比增长 4.1%，较 2021 年有所回落，并呈现前高后低态势。金融数据方面，M2 同比增长11.8%，较 2021 年回升 2.8 个百分点；社融存量同比增长 9.6%，较 2021 年回落 0.7个百分点，且主要依赖政策性因素拉动，宽货币向宽信用传导较不通畅。从先行指标来看，1 月制造业与非制造业 PMI 均重返扩张区间。制造业 PMI 为 50.1%，较前值显著回升 3.1 个百分点，时隔 3 月重回荣枯线之上；其中新订单指数较前值回升 7 个百分点至 50.9%，生产指数较前值回升 5.2 个百分点至 49.8%，在全民免疫高峰对经济冲击弱化、生产生活秩序逐步修复下，供需两端均显著改善。非制造业商务活动指数较前值回升 12.8 个百分点至 54.4%，重返扩张区间；其中服务业商务活动指数较前值月回升 14.6 个百分点至 54%，为 2022 年 6 月以来最高值，建筑业商务活动指数较前值回升 2 个百分点至 56.4%。整体看，伴随全民免疫高峰影响逐步弱化以及生产生活有序恢复，宏观经济边际回暖，供需两端均明显改善，后续随着疫情影响逐渐消退以及稳增长政策持续发力，经济有望继续修复。 二、资金与流动性监测：公开市场净投放资金，资金利率涨跌互现 （一）货币市场操作：央行加大逆回购投放力度，超额对冲 7000 亿 MLF 到期 图 1：GD