立方制药(003020)中成药板块长路径清晰，西药板块新旧动能切换

敬请阅读末页的重要说明 证券研究报告 | 公司深度报告 2023 年 02 月 26 日 强烈推荐（首次） 中成药板块长路径清晰，西药板块新旧动能切换 消费品/医药生物 目标估值：NA 当前股价：40.7 元 立方制药“中成药板块+西药板块”双轮驱动，中成药以益气和胃胶囊为标杆品种，成长路径清晰，能够体现立方制药对中成药价值的兑现能力。西药板块现有品种具备成本优势，增量布局精麻领域成为成长新动能。 ❑ 中成药板块：公司深耕多年积累雄厚，益气和胃标杆品种引领增长。益气和胃胶囊 10 亿级别以上潜力品种：1）益气和胃胶囊针对适应症为慢性胃炎，西药治疗多对症而难归因，且有复发常见；2）生活节奏加快导致肠胃疾病多发，肠胃疾病中医药调养理念深入人心，益气和胃为立方制药独家基药医保品种，具备推广基础；3）益气和胃胶囊临床证据充分，中医证候评分直观反应病人感受，临床价值凸显。立方制药对益气和胃胶囊定位清晰，推进其纳入医保与基药目录，注重基层推广，充分体现其对中药品种的价值兑现能力，同时未来有进一步拓展渠道加速增长的预期。金珍滴眼液为独家中药品种，“结膜炎+干眼症”适应人群广泛，具备品牌大单品潜力。公司实控人、董事长在中药领域深耕积累多年，政策鼓励中医药发展方向明确，立方制药有望乘政策之东风进入到全新发展阶段。 ❑ 西药板块：现有品种具备成本优势，精麻领域寻找增长新动能。现有品种非洛地平缓释片被纳入第八批集采目录，份额有望借助集采进一步提升。同时立方制药原料药-制剂一体化带来的成本优势得以体现，面对集采降价抗压能力强。同时作为降压药，非洛地平用药粘性强，院外市场同样具备拓展空间。硝苯地平控释片作为“光脚品种”，在第七批集采中第一顺位中标，依托集采快速放量。甲磺酸多沙唑嗪缓释片是立方制药独家仿制品种，预计将保持稳定增长。在研管线将治疗领域拓展至壁垒更高的精麻领域，立方制药羟考酮缓释片预计为国内第二家获批，10mg 品规符合用药习惯，有助于其上市后快速放量。盐酸哌甲酯缓释片竞争格局良好，正处于市场扩容阶段，立方制药有望成为独家首仿。 ❑ 首次覆盖，给予“强烈推荐”投资评级。我们看好立方制药“中成药+西药”板块双轮驱动，中成药板块具有确定的成长路径，西药板块集采影响有限，新旧动能切换布局精麻领域，渗透泵技术加持。预期立方制药 2022-2024 年净利润分别为 2.2、2.8、3.7 亿元，对应 PE 分别为 23x、18x、14x。首次覆盖，给予“强烈推荐”投资评级。 ❑ 风险提示：研发不及预期风险、商业化不及预期风险、集采降价不可控风险、竞争加剧风险、支付政策变化风险、股东及高管减持风险。 财务数据与估值 会计年度 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业总收入(百万元) 1894 2273 2556 1268 1630 同比增长 15% 20% 12% -50% 29% 营业利润(百万元) 157 192 238 319 414 同比增长 32% 22% 24% 34% 30% 归母净利润(百万元) 135 172 215 282 365 同比增长 29% 27% 25% 31% 29% 每股收益(元) 1.10 1.41 1.75 2.30 2.98 PE 36.9 28.9 23.2 17.7 13.7 PB 4.2 3.8 3.4 2.9 2.5 资料来源：公司数据、招商证券 备注：2023 年考虑商业板块剥离 基础数据 总股本（万股） 12247 已上市流通股（万股） 5087 总市值（亿元） 50 流通市值（亿元） 21 每股净资产（MRQ） 11.5 ROE（TTM） 15.4 资产负债率 33.5% 主要股东 季俊虬 主要股东持股比例 27.58% 股价表现 % 1m 6m 12m 绝对表现 9 52 22 相对表现 12 52 32 资料来源：公司数据、招商证券 相关报告 许菲菲 S1090520040003 xufeifei@cmschina.com.cn 焦玉鹏 研究助理 jiaoyupeng@cmschina.com.cn -30-20-100102030Feb/22Jun/22Oct/22Feb/23(%)立方制药沪深300立方制药（003020.SZ） 敬请阅读末页的重要说明 2 公司深度报告 正文目录 一、 立方制药：“中成药+西药”双轮驱动成长 ........................................................................................................... 4 1、 聚焦医药工业业务，“中成药+西药”双轮驱动成长 ............................................................................................... 4 2、 股权结构明晰，股权激励深度绑定公司骨干 ....................................................................................................... 5 二、 中成药板块：公司深耕多年积累雄厚，益气和胃标杆品种引领增长 ................................................................. 6 1、 益气和胃胶囊：10 亿级别以上潜力品种，体现立方中成药价值兑现能力 ........................................................... 6 2、 金珍滴眼液：独家中药品种，具备品牌大单品潜力 ............................................................................................ 9 3、 公司中药领域深耕积累多年，乘政策之东风进入新发展阶段 ............................................................................ 10 三、 西药板块：现有品种具备成本优势，精麻领域寻找增长新动能 ....................................................................... 11 1、 非洛地平缓释片份额稳定增长，未来集采具备降价抗压能力 ............................................................................ 11 2、 硝苯地平控释片依托集采快速放量，多沙唑嗪缓释片保持稳定增长 ................................................................. 12 3、 治疗领域拓展至高壁垒精麻领域，为西药板块