房地产行业证监会启动不动产私募投资基金试点点评：引入增量资金，盘活存量资产

请阅读最后评级说明和重要声明 丨证券研究报告丨 行业研究丨点评报告丨房地产 [Table_Title] 引入增量资金，盘活存量资产 ——证监会启动不动产私募投资基金试点点评 报告要点 [Table_Summary] 证监会启动不动产私募投资基金试点实质为“第三支箭”的推进落地，投资范围扩容至存量商品住宅项目为最大亮点，但在市场化原则和收益率约束背景下，投向或仍倾向具备变现和盈利能力的好项目；差异化监管放到重要位置，项目/管理人/投资人等门槛有所提高，但在投资股债比和扩募层面有所放松。综合而言，试点有助于引入增量资金，盘活存量资产，短期是纾困和规范，长期是优质存量物业的再定价，利好拥有优质物业的综合型开发商。 分析师及联系人 [Table_Author] 刘义 袁佳楠 SAC：S0490520040001 SAC：S0490520070001 仅供内部参考，请勿外传 请阅读最后评级说明和重要声明 丨证券研究报告丨 更多研报请访问 长江研究小程序 房地产 cjzqdt11111 [Table_Title2] 引入增量资金，盘活存量资产 ——证监会启动不动产私募投资基金试点点评 行业研究丨点评报告 [Table_Rank] 投资评级 看好丨维持 [Table_Summary2] 事件描述 2023 年 2 月 20 日晚，证监会宣布启动不动产私募投资基金试点工作，基金业协会随即发布《不动产私募投资基金试点备案指引（试行）》，对具体备案要求做了细化。 事件评论 ⚫ “第三支箭”的推进落地，投资范围扩容至存量商品住宅项目为最大亮点。去年 11 月底证监会调整优化涉房企业五项股权融资措施（即“第三支箭”）就曾提及：“积极发挥私募股权投资基金作用，开展不动产私募投资基金试点，促进房地产企业盘活经营性不动产并探索新的发展模式”。本次政策为“第三支箭”的后续推进与落地，在实操层面，证监会指导基金业协会在私募股权投资基金框架下，新设“不动产私募投资基金”类别，并采取差异化的监管政策，在促进不动产市场盘活存量的同时也严控风险。本次试点最大的亮点在于不动产私募投资基金的投资范围，从之前的保障性住房、商业地产、基础设施等领域扩大至存量商品住宅与市场化租赁住房；2017 年 2 月《证券期货经营机构私募资产管理计划备案管理规范第 4 号》曾暂停 16 个热点城市普通住宅项目备案，此次试点相当于恢复房企住宅领域的私募基金渠道融资。此外，试点对推进防风险与保交楼等方面也有裨益，但在市场化原则和收益率约束背景下，投向或仍倾向具备变现和盈利能力的好项目。 ⚫ 项目/管理人/投资人等门槛有所提高，但在投资股债比和扩募层面有所放松。项目介入时点后移，投资存量商品住宅项目需要五证齐全；管理人需专业且独立，在股权、治理结构、管理经验、人员配置等方面提出较高要求，且明确主要出资人及实际控制人不得为房地产开发企业及其关联方；投资人门槛较高，投资者首轮实缴出资不低于 1000 万，且以机构投资者为主，自然人投资者合计出资额不得超过基金实缴金额的 20%，鼓励境外投资者以 QFLP 方式参与投资；允许为被投企业提供借款或担保但存在限制条件，如存在自然人投资者的基金需持有被投企业 75%以上股权，全部为机构投资者的基金，也可以选择持有被投企业 51%以上股权且被投企业提供担保，可实现资产控制和隔离；放宽股债比限制，《指引》对基金向被投企业的股权出资金额有明确规定，如存在自然人投资者则不得低于对被投企业总出资金额的三分之一，如全部为机构投资者则可由基金合同约定，即股债比可达 1:2 以上（之前要求私募基金向被投企业借款余额不得超过实缴金额的 20%），投资方式更为灵活的同时，也可强化产品的税收优势；杠杆上限维持 2X，不动产私募投资基金总资产不得超过净资产的 200%（之前规定资管类私募产品的总资产不得超过该产品净资产的 200%）；符合条件可扩募，本次《指引》明确满足条件的基金可以扩募（之前私募股权投资基金和私募资产配置基金要求封闭运作，可有条件追加投资）。 ⚫ 引入增量资金，盘活存量资产，短期是纾困和规范，长期是优质物业的再定价。不动产私募投资基金试点的推进，一方面有助于引入增量资金盘活存量资产，尤其是放开存量住宅项目，对防风险和保交楼有一定积极意义，另一方面也为后续公募 REITs 扩容储备项目和经验，是对优质存量物业的再定价，长期利好拥有优质物业的综合型开发商。 风险提示 1、不动产私募投资基金试点推进速度低于预期； 2、短期仍面临其他融资渠道的替代和竞争。 市场表现对比图(近 12 个月) [Table_Chart] 资料来源：Wind 相关研究 [Table_Report] •《机会远未结束，分化仍将加大——兔年地产开市展望》2023-01-29 •《供需仍在底部徘徊，政策端有望持续加码——2022 年 1-12 月统计局房地产数据点评》2023-01-19 •《落实存量政策与推进增量政策并举——改善优质房企资产负债表计划点评》2023-01-15 -23%-12%0%12%2022/22022/62022/102023/2房地产沪深300指数2023-02-22仅供内部参考，请勿外传 请阅读最后评级说明和重要声明 3 / 4 行业研究 | 点评报告 图 1：《不动产私募投资基金试点备案指引（试行）》较历史文件关键变动列示 资料来源：Wind，证监会，中国证券投资基金业协会，长江证券研究所 《不动产私募投资基金试点备案指引（试行）》历史相关规范文件第三条 不动产私募投资基金的投资范围包括特定居住用房（包括存量商品住宅、保障性住房、市场化租赁住房）、商业经营用房、基础设施项目等。（一）存量商品住宅是指已取得国有土地使用证、建设用地规划许可证、建设工程规划许可证、建筑工程施工许可证、预售许可证，已经实现销售或者主体建设工程已开工的存量商品住宅项目，包括普通住宅、公寓等。（二）保障性住房是指已取得国有土地使用证，为解决住房困难问题而搭建的限定标准、限定价格或租金的政策性住房，包括公租房、保障性租赁住房、共有产权住房等。（三）市场化租赁住房是指已取得国有土地使用证、建设用地规划许可证，不以分拆产权销售为目的、长期对外进行市场化租赁运营，但未纳入保障性租赁住房体系的租赁住房。（四）商业经营用房是指开发建设或者运营目的供商业活动使用的不动产项目，包括写字楼、商场、酒店等。（五）基础设施项目是指开发建设或者运营目的供市政工程、公共生活服务、商业运营使用的不动产项目，包括高速铁路、公路、机场、港口、仓储物流工程、城市轨道交通、市政道路、水电气热市政设施、产业园区等传统基础设施，5G基站、工业互联网、数据中心、新能源风电光伏设施等新型基础设施。第二十条 对不动产私募投资基金，本指引未予以规定的，应当按照私募股权基金管理人及私募股权基金要求执行。不参与试点的管理人，不适用本指引，可按照协会现行自律规则，开展保障性住房、商业地产、基础设施等股权投资业务。2017《证券期货经营机构私募资产管理计划备案管理规范第4号——私募资产管理计划投资房地产开发企业、项目》一、证