北京城乡(600861)北京外企置换上市，人服龙头开启新篇章

识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 43 [Table_Page] 公司深度研究|社会服务 证券研究报告 [Table_Title] 北京城乡（600861.SH） 北京外企置换上市，人服龙头开启新篇章 [Table_Summary] 核心观点： ⚫ 北京外企借壳上市，系国内第一家人服机构。北京城乡发布公告，拟通过资产置换、发行股份购买资产及募集配套资金，获得人服企业北京外企 100%股权。北京外企系我国第一家人服机构，已形成全产业链服务能力及全国化落地能力，主营业务包括人事管理、业务外包等多重领域。2021 年，北京外企营收为 254.1 亿元/ YoY+40.5%，归母净利润为 6.2 亿元/ YoY+6.9%，规模行业领先。 ⚫ 政策支持+产业结构升级+供需错配，人服行业呈现较高景气度。根据人社部数据，中国人服市场规模已于 21 年达到 2.5 万亿元，16-21 年 CAGR 为 15.8%，且市场格局高度分散；灵活用工赛道增速亮眼，根据艾瑞咨询，17-21 年灵工市场规模 CAGR 高达 30.5%，且我国灵工渗透率较发达经济体有较大提升空间。 ⚫ 全产品体系+高服务质量+优质客户资源共筑优势，数字化升级进一步提质增效。北京外企产品体系完善，其中人事管理贡献稳定利润，外包类服务增势强劲。公司积累了众多优质、高粘性的客户资源，为公司发展提供有力保障，未来有望通过交叉销售深挖客户价值。公司持续加大研发投入，拟投入 13 亿元于 FESCO 一体化建设，进一步实现降本增效。同时，公司与全球龙头德科集团成立合资公司，充分借鉴其经验和渠道推动业绩提升。 ⚫ 盈利预测与投资建议。预计公司 2022-2024 年归母净利润分别为 6.86/8.01/8.88 亿元，增速分别为 11.5%/16.8%/10.9%。考虑到公司全线产品布局及优质客户资源，参考可比公司，给予公司 2023 年 18 倍 PE，合理价值为 25.46 元/股，首次覆盖，给予“买入”评级。 ⚫ 风险提示。资产置换进度不及预期；宏观经济波动；应收账款回收缓慢风险；行业政策、法规变化风险。 盈利预测（置换后资产）： [Table_Finance] 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 18,097 25,418 32,511 38,672 46,039 增长率（%） - 40.5% 27.9% 18.9% 19.0% EBITDA（百万元） 902 1,122 1,155 1,333 1,473 归母净利润（百万元） 575 615 686 801 888 增长率（%） - 6.9% 11.5% 16.8% 10.9% EPS（元/股） 1.82 1.94 2.16 1.41 1.57 市盈率（x） 9.84 11.85 10.76 16.46 14.84 ROE（%） 22.0% 19.9% 17.0% 9.0% 9.1% EV/EBITDA（x） 1.17 1.79 1.24 0.60 0.13 数据来源：公司财务报表，广发证券发展研究中心 [Table_Invest] 公司评级 买入 当前价格 23.28 元 合理价值 25.46 元 报告日期 2023-02-20 [Table_BaseInfo] 基本数据 总股本/流通股本（百万股） 316.80/316.80 总市值/流通市值（百万元） 7375.22/7375.22 一年内最高/最低（元） 26.48/14.59 30 日日均成交量/成交额（百万） 2.15/48.43 近 3 个月/6 个月涨跌幅（%） 16.69/21.57 [Table_PicQuote] 相对市场表现 [Table_Author] 分析师： 洪涛 SAC 执证号：S0260514050005 SFC CE No. BNV287 021-38003654 hongtao@gf.com.cn 分析师： 李旭东 SAC 执证号：S0260522060002 021-38003652 gzlixudong@gf.com.cn 请注意，李旭东并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。 [Table_DocReport] 相关研究： [Table_Contacts] -45%-36%-27%-18%-9%0%02/2204/2206/2208/2210/2212/22北京城乡沪深300仅供内部参考，请勿外传 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 43 [Table_PageText] 北京城乡|公司深度研究 目录索引 一、通过资产置换引入优质人服资产 ................................................................................. 5 二、北京外企：开创中国人力资源先河，综合服务商财务表现稳健 .................................. 7 （一）深耕行业 40 余年，人服综合解决方案服务商 ................................................. 7 （二）收入规模行业领先，归母净利润表现稳定 ..................................................... 10 三、人服市场蓬勃向上，灵活用工未来可期..................................................................... 14 （一）人力资源服务行业快速成长，万亿市场前景广阔 .......................................... 14 （二）灵活用工：模式灵活备受青睐，政策引领朝阳行业健康发展 ........................ 20 四、全产品体系+高服务质量+优质客户资源共筑优势，数字化升级进一步提质增效 ...... 27 （一）产品体系完善，人事管理盈利稳定，外包类业务增势强劲 ........................... 27 （二）客户资源优势突出，服务能力覆盖全国......................................................... 31 （三）借力资本市场持续强化数字化优势壁垒，技术能力升级助力服务价值提升 .. 33 （四）国资背景+全球龙头经验，外企德科享双重优势 ........................................... 35 五、盈利预测和投资建议 ....................................................................