电极箔龙头，拥抱新能源的大海星辰

市场有风险，投资需谨慎 请务必阅读正文之后的免责条款部分 证券研究报告：有色金属 | 公司深度报告 2023 年 2 月 19 日 股票投资评级 买入|首次覆盖 个股表现 资料来源：聚源，中邮证券研究所 公司基本情况 最新收盘价（元） 17.59 总股本/流通股本（亿股） 2.39 / 2.39 总市值/流通市值（亿元） 42 / 42 52 周内最高/最低价 26.27 / 15.33 资产负债率(%) 15.1% 市盈率 16.75 第一大股东 南通新海星投资股份有限公司 持股比例(%) 59.0% 研究所 分析师:李帅华 SAC 登记编号:S1340522060001 Email:lishuaihua@cnpsec.com 海星股份(603115) 电极箔龙头，拥抱新能源的大海星辰 ⚫ 投资要点 深耕四十余年，国内电极箔行业引领者。海星股份主营业务为铝电解电容器用核心原材料电极箔（又称化成箔）的研发、生产和销售。铝电解电容器被广泛应用于消费电子、通讯、工业控制等领域，新能源、汽车电子等增长迅猛的新兴领域有望打开铝电解电容器市场空间。海星股份技术、规模优势明显，是国内极少数具备低、中、高压全系列电极箔箔生产能力的企业之一。 扩产加速，2025 年公司化成箔产能有望达到约 6000 万平方米。目前公司旗下有建设江苏南通，四川雅安，宁夏石嘴山三大生产基地，2019 年公司募资约 4.7 亿元建设 1100 万平方米的化成箔等产能，建成后公司拥有 2990 万平方米的化成箔产能。2020 年 11 月公司募资7.6 亿元用于 2820 万平方米的腐蚀箔和 1570 万平方米的化成箔。2022 年 3 月公司继续投资 15 亿元，在宁夏石嘴山建设约 1900 万平方米的化成箔。预计 2025 年公司化成箔产能有望达到 6000 万平方米，产能规模行业内保二争一。 四川限电叠加消费电子行业下行，公司 Q3 业绩有所下滑。2022年前三季度公司实现营收 13.18 亿元，同比增长 8.56%，归母净利润为 1.87 亿元，同比增长 17.67%；2022Q3 公司实现营收 3.75 亿元，同比下降 14.24%，环比下降 12.99%，归母净利润为 0.55 亿元，同比下降 24.13%，环比下降 11.29%。主要原因是 2022 年受持续高温干旱灾害性天气影响，四川多地出现不同程度的限电，公司四川中雅生产受到影响，同时下游消费电子行业需求较为低迷。 消费电子迎来拐点，新能源打开化成箔市场空间。根据智多星数据，2020 年全球化成箔市场规模为 150.55 亿元，同比增长 3.7%。预计到 2025 年全球化成箔市场规模将达 202.70 亿元，五年内年复合增长率约为 6.1%。当前消费电子产业链公司对整体行业回暖的预期正在增强，上下游普遍看好 23Q2 后消费电子市场的需求复苏。同时新能源汽车、光伏、充电桩等市场快速增长，有望进一步打开化成箔的市场空间。 能耗、环保日趋严格，海星股份有望强者恒强。化成箔生产会产生废酸，也需要大量电力，国内一线企业凭借着技术和规模优势，有望强者恒强。对比国内同行的毛利率，海星股份毛利率均居于行业前列，公司的单位水耗、单位能耗均优于行业平均水平，具备可持续发展的核心竞争力。同时海星股份是国内第一批通过 IATF16949 认证，公司车载电子用电极箔产品可稳定批量供应日系高端客户。 -31%-26%-21%-16%-11%-6%-1%4%9%14%2022-022022-052022-072022-092022-122023-02海星股份有色金属 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 ⚫ 盈利预测 预计 2022-2024 年公司归母净利润为 2.49/3.03/4.09 亿元，同比增长 12.6%/21.4%/35.1%，对应 EPS 为 1.04/1.26/1.71 元，对应PE 为 16.89/13.91/10.30 倍。考虑到公司为国内电极箔的龙头，未来扩产步伐加快，参考国内行业内的估值水平，给予海星股份未来 6 个月 20 倍的估值，对应目标价 25.2 元。首次覆盖，给予“买入”评级。 ⚫ 风险提示： 扩产不及预期，四川水电不足导致限电，新能源汽车销量不及预期，充电桩渗透率不及预期，光伏装机量不及预期。 ◼ 盈利预测和财务指标 [table_FinchinaSimple] 项目\年度 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 1645 1776 2004 2721 增长率(%) 35.01 7.94 12.83 35.79 EBITDA（百万元） 313 311 375 495 归属母公司净利润（百万元） 221 249 303 409 增长率(%) 75.87 12.63 21.43 35.08 EPS(元/股) 0.92 1.04 1.26 1.71 市盈率（P/E） 19.02 16.89 13.91 10.30 市净率（P/B） 2.13 2.06 1.79 1.53 EV/EBITDA 18.44 12.13 9.82 7.13 资料来源：公司公告，中邮证券研究所 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 目录 1 国内电极箔龙头，发展进入提速期 .......................................................... 6 1.1 专注电极箔数十年，产能快速扩张 ...................................................... 6 1.2 下游需求迎来拐点，业绩增长可期 ...................................................... 7 1.3 产能不断扩张，2025 年有望达到 6000 万平方米 ........................................... 9 2 电极箔市场稳步提升，行业马太效应或将加剧 ................................................ 11 2.1 电极箔是铝电解电容的核心原材料，市场广阔 ............................................ 11 2.2 消费电子有望复苏，新能源打开市场空间................................................ 14 2.3 环保和能耗限制趋严，海星有望强者恒强................................................ 17 3 盈利预测与估值 ........................................................................ 20 3.1 盈利预测 .................................