策略专题研究:消费搭台2.0_从出行链到地产链

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。 1 证券研究报告 策略 消费搭台 2.0—从出行链到地产链 华泰研究 研究员 张馨元 SAC No. S0570517080005 SFC No. BPW712 zhangxinyuan@htsc.com +(86) 21 2897 2069 研究员 王以 SAC No. S0570520060001 SFC No. BMQ373 wangyi012893@htsc.com +(86) 21 2897 2228 联系人 王伟光 SAC No. S0570121030045 wangweiguang@htsc.com +(86) 21 2897 2228 2023 年 1 月 31 日│中国内地 专题研究 从出行“复苏”到地产“复苏” 当前地产的核心矛盾决定政策方向,从而决定了配置思路:融资端帮扶政策频出但破局关键仍在提振需求,22 年中央经济工作会议以来扩大有效需求被放置到更高顺位,地产核心矛盾从供给端项目纾困、保交房逐步向需求改善迁移→短期后周期受益最甚、竣工端次之、开工端仍有压力。商业模式上,综合考量自身财务特征、赔率高低,当前地产链 toC>toB。建议关注强信用的优质地产企业,具备后周期消费&ToC 属性、估值与机构仓位相对低位且与内需较为相关的板块,如白电、小家电及消费建材&家具板块中 C 端业绩占比较高的企业等。文末附有“地产修复”主题组合。 地产板块超额收益的起点取决于地产政策宽松预期何时出现 2014 年以前地产超额收益起点往往同步于地产政策拐点,但经历过 08-10年一揽子政策调控,市场对地产政策宽松预期此后常提前于政策底部出现,地产板块超额收益的起点也随着提前,此外,超额收益顶峰往往出现在地产投资底/经济底出现后、政策顶部出现前;开工端(工程机械/水泥/钢铁)超额收益拐点同步或滞后于地产销售拐点,投资底/经济底附近达到阶段性顶峰,随后表现分化;竣工端(建材/玻璃)超额收益拐点略滞后于地产销售拐点,顶峰次序:玻璃>建材,建材超额收益持续时间更久;后周期(家具/家电)超额收益拐点滞后地产销售拐点更久,顶峰出现在投资顶/经济顶。 地产销售拐点出现后地产链的胜率高、地产板块本身有回调压力 分阶段看,①销售面积增速转负→政策底,地产板块超额收益取决于政策预期,②政策底→销售底,地产板块超额收益胜率高、弹性大,③销售底→投资底/经济底,地产板块有阶段性回调压力,压力释放关键点在于投资修复预期何时出现,但开工端、竣工端、后周期超额收益开始展现,次序:开工端>竣工端>后周期(时序),工程机械、水泥、玻璃超额收益往往较高,④投资底/经济底→政策顶,地产板块往往迎来一波业绩修复主导的上升行情,超额收益达到本轮地产修复周期的顶峰,建材、家电、家具、水泥板块有α机会;⑤政策顶→销售顶,地产板块往往没有超额收益机会。 地产短周期复苏有空间、长周期压力可控 部分投资者担忧潜在人口周期拐点的提前到来(22 年人口总量第一次负增长)会对后续地产修复空间造成影响,但考虑到城镇化结构性平衡正在进行(城市群非中心城市城镇化率的提升)、老旧房屋的置换空间仍大、家庭规模缩小化持续演进,长周期视角下地产需求仍具韧性;短周期下,基于对实际经济增速 vs 目标经济增速、地产投资增速、土地购置面积增速、人均土地资源等多项指标的对比,地产多项指标处于历史底部区域、初具大周期底部特征,23 年有望步入修复周期。积极假设下,23 年地产销售增速同比有望回升至 5.6%(2022.10.31《变奏余音绕梁,剩者凤鸣朝阳》)。 行业配置:后周期≥竣工端>开工端,toC>toB 当前地产板块正处于政策底已现、销售底初现、投资底/经济底可期的阶段。配置考虑四点因素:①规律性来看,销售底到投资底/经济底这一阶段地产板块有回调压力、地产链本身超额收益胜率高,②政策传导上,地产主要矛盾从供给侧纾困、保交房逐步向扩大有效需求转移,高库存对新开工意愿仍有压制,因此后周期≥竣工端>开工端,③财报角度,截止 22Q3 地产链 ToC企业的基本面好于 ToB 企业、ToB 企业持续恶化,④估值及筹码,22Q4 公募基金减仓地产开发商、加仓地产链,白电、小家电超(低)配比例分位数处于历史低位,白电、黑电、水泥、银行自 2010 年来估值分位数不高。 风险提示:国内经济修复不及预期,地产政策出台不及预期。 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。 2 策略研究 正文目录 地产链行情如何轮动? ................................................................................................................................................. 3 地产周期关键点的划分 .......................................................................................................................................... 3 地产链各板块的轮动顺序 ...................................................................................................................................... 7 开工端:水泥、工程机械、钢铁.................................................................................................................... 9 竣工端:消费建材、玻璃 ............................................................................................................................ 13 后周期:家用电器、家具 ............................................................................................................................ 16 本轮地产周期行情到了哪个阶段? ............................................................................................................................. 18 当前位置:销售底初现,经济底/投资底可期 ...............................

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金融
2023-02-10
华泰证券
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