非银行金融行业全面注册制（征求意见稿）深度解读：全面注册制的背景、改革亮点与市场影响

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2023 年 2 月 9 日 行业研究 全面注册制的背景、改革亮点与市场影响 ——全面注册制（征求意见稿）深度解读 非银行金融（证券） 注册制全面推广是资本市场基础制度的重要改革，有助于资本市场发挥更大作用。从经济发展的自身规律来看，随着经济发展质效提升，直接融资的占比会越来越高。以注册制为例，从科创板设立之初开始已有五年左右的试点运行，科创板、创业板和北交所已经试点注册制，本次全面注册制的意义在于统一各板块注册制试点制度，改革的重点环节是沪深主板注册制的落地。目前注册制相关制度的建设已经取得了诸多成绩：1)上市公司数量增加，科技类公司占比提升。22年末我国 A 股上市公司数量突破 5000 家达到 5067 家，当年 IPO 发行量 382 家，其中科创板和创业板上市公司合计占比提升至 34%。2）上市公司退市率有所提高，19 年退市新规后上市公司退市率由不足 0.2%提升至 0.8%-0.9%。3）上市公司监管进一步规范，信息披露要求有所提高。 从“严进宽出”到“宽进严出”的变化，审核效率与退市率预计同步提升。根据海外经验，因历史背景、发展阶段、法律制度、监管执法水平和投资者结构等因素影响各国注册制形成了不同的特点，但综合看来都是以尊重企业和资本市场基本发展规律为前提，同时政府监管重心放在上市后加强对上市公司的监督。全面注册制的主要制度变化有：1）从发行端来看，由证监会审核为主过渡到以交易所审核为主，股票发行效率提升，年发行量预计保持在 380 家以上，与 22 年持平或略有增长。从发行定价来看，我们预计发行定价更加市场化，“打新股”的收益波动将增大。2）从上市标准来看，设置更加多元化的上市条件，有利于科技创投类公司上市，科创类公司占比将逐步提升。3）从上市公司监管来看，突出强调信息披露的主体责任和重要性，信息披露的质量要求更高。4）从退市制度来看，退市标准将更加多元，退市率预计上升。我们预计全面注册制落地后，上市公司退市率将提升至 1%以上，上市公司的退市执行将更加严格。 全面注册制对证券行业的影响：对证券行业而言，全面注册制的直接影响：1）投行业务：全面注册制的推广有助于投行业务实现发行数量和发行质量的双重提升。投行业务向“头部”集中的趋势愈发明显。 2）跟投业务：科创板实行“保荐+跟投”制度，明确了保荐机构通过另类投资子公司以自有资金、按发行价格进行认购，通过资本约束的方式推动中介谨慎定价，并给券商带来跟投收益。3）投资业务：历次市场扩容和指数大涨的背后都有资本市场的制度改革和利好政策作为重要的助推器，全面注册制制度红利预计将为券商投资业务带来机会。此外，全面注册制将进一步规范资本市场建设和上市公司监管，对于证券公司的上市公司服务、持续监督、投研定价等综合能力提出更高要求，龙头公司的优势将进一步凸显。 投资建议：在以全面注册制落地为主线的资本市场改革的时间节点，证券行业的重要性和发展空间将进一步提升。重点推荐主线：1）受益于全面注册制的推广，券商板块中综合实力突出、投行业务市场份额逐步提升和子公司跟投收益显著的龙头券商，推荐中信证券，中金公司。2）受益于资本市场快速发展带来的财富效应，推荐赛道独特的互联网财富管理龙头东方财富，以及受益于基金子公司快速发展的广发证券、东方证券，建议关注弹性标的兴业证券。3）受益于投资标的退出渠道更加顺畅、业绩弹性更大的投资平台类、金控类公司等。 风险分析：资本市场改革推进较预期滞后；市场的信用风险；二级市场调整风险。 增持（维持） 作者 分析师：王思敏 执业证书编号：S0930521040003 010-57378039 wangsm@ebscn.com 分析师：王一峰 执业证书编号：S0930519050002 010-57378038 wangyf@ebscn.com 行业与沪深 300 指数对比图 -35.0%-30.0%-25.0%-20.0%-15.0%-10.0%-5.0%0.0%5.0%2022-012022-042022-072022-10非银金融（申万）沪深300 资料来源：Wind 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 非银行金融 目 录 1、 注册制从试点到全面推广，资本市场发挥更积极作用 ........................................................ 4 1.1、 资本市场扩容，资产证券化率不断提升 ................................................................................................. 4 1.2、 “资本+科技”良性循环，实现资本与科技要素的进一步融合 ............................................................. 4 1.3、 多层次资本市场建设加快，资本市场普惠性提升 .................................................................................. 5 1.4、 全面注册制改革历史：从“试点”到全面推广的关键时期 .................................................................... 6 2、 海外：全面注册制并无统一模式，市场自治与政府监管相结合 .......................................... 7 2.1、 美国：以信息披露为核心，充分体现了市场化特征 ............................................................................... 7 2.2、 日本：“混业监管”各司其职，以交易所上市审核为主 ......................................................................... 7 2.3、 新加坡：注册制与审核制同步进行，不同板块采用不同标准 ................................................................ 8 2.4、 中国香港：以交易所审核为主，注重市场自律和制度规范 .................................................................... 8 2.5、 海外经验总结：市场化为主导，政府监管相结合 .....................................