债市启明系列：如何看待一季度信贷增长？

证券研究报告 请务必阅读正文之后第 37 页起的免责条款和声明 如何看待一季度信贷增长？ 债市启明系列｜2023.1.6 ▍ 中信证券研究部 ▍ 核心观点 明明 FICC 首席分析师 S1010517100001 章立聪 资管与利率债首席分析师 S1010514110002 余经纬 大类资产配置首席分析师 S1010517070005 从近期票据利率走势来看，实体经济有效融资需求依然不足，预计去年 12 月信贷投放总量一般。今年 1 月信贷增长在疫情干扰叠加低温、基本面修复受阻和基数效应的影响下，可能会弱于去年同期，但考虑到政策持续发力、基本面加快改善，一季度信贷的整体表现有望超预期，预计一季度新增人民币贷款有望逼近 9 万亿。对于债市而言，短期央行对银行间流动性的呵护以及信贷修复节奏较缓使得债券投资有所回温，但在疫情冲击减弱、经济复苏预期提升、政策靠前发力引导宽信用的背景下，我们认为利率债的中期调整并未结束。 ▍12 月票据利率暗示信贷修复受阻。由于银行可以通过月末票据贴现为信贷“冲量”，因此票据利率一定程度上可以反映信贷投放情况。去年 12 月以来票据利率整体走低，说明实体经济有效融资需求依然不足；月末的反转态势说明部分银行提前完成了信贷考核要求，反映不同银行之间的信贷投放效果存在较大分化。总体来看，我们预计去年 12 月信贷投放总量一般，可能与 2021 年同期基本持平，结构上依然是企业中长贷占据主力。 ▍信贷修复的两大压力点。一方面，疫情管控放松之后，感染率会在一段时间内有序达峰，对劳动力供给、项目投资建设以及企业生产经营等各项经济活动形成一定冲击。此外，当前正处于冬季，北方极低的气温将导致工程开工施工和企业融资提款进度相对滞后。另一方面，春节时点的错位导致今年 1 月工作日天数较少，银行信贷投放的空间有限，叠加去年 4 万亿天量信贷“开门红”，基数效应下，预计今年 1 月信贷同比可能会有较为明显的下滑。 ▍信贷增长的三大驱动力。其一，政策支持力度依然较高：政策性银行和国有大行发挥带头作用，央行通过 PSL 等政策工具加大支持，银保监会继续引导信贷投放至重要领域，房地产行业的融资利好也将持续发挥效用。其二，LPR 有望下调以刺激信贷需求：银行控成本+央行降准为 LPR 报价加点提供压缩空间，1月 LPR 长端利率或继续下调并刺激信贷增长。其三，零售贷款将与基本面一同修复：今年一季度消费或迎来快速修复期，不少银行机构加大消费贷的优惠推广力度，提早布局消费复苏。 ▍后市展望：一月信贷增长在基本面修复受阻和基数效应的影响下，可能会弱于去年同期，但考虑到政策持续发力、基本面加快改善，一季度信贷的整体表现有望超预期，预计一季度新增有望逼近 9 万亿，同比多增 5000 亿元。对于债市而言，短期央行对银行间流动性的呵护以及信贷修复节奏较缓使得债券投资有所回温，但在疫情冲击减弱、经济复苏预期提升、政策靠前发力引导宽信用的背景下，我们认为利率债的中期调整并未结束。 债市启明系列｜2023.1.6 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1 目录 12 月票据利率暗示信贷修复受阻 ...................................................................................... 2 信贷修复的两大压力点 ...................................................................................................... 3 疫情扰动叠加冬季低温 ...................................................................................................... 3 基数效应拖累指标读数 ...................................................................................................... 3 信贷增长的三大驱动力 ...................................................................................................... 4 政策支持力度依然较高 ...................................................................................................... 4 LPR 有望下调以刺激信贷需求 .......................................................................................... 4 零售贷款将伴随基本面一同修复 ....................................................................................... 6 后市展望 ........................................................................................................................... 6 市场回顾及观点................................................................................................................. 8 可转债市场回顾 ................................................................................................................. 8 可转债市场周观点 ............................................................................................................. 9 风险因素............................................................................................................................ 9 股票市场 ........................................................................................................................... 9 转债市场 ...................