安踏体育(2020.HK)调整管理层职能，迈向新目标

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 安踏体育 (2020 HK) 港股通 调整管理层职能，迈向新目标 华泰研究 公告点评 投资评级(维持): 买入 目标价(港币): 129.40 2023 年 1 月 19 日│中国香港 服装 安踏调整执行董事管理职能，进一步释放管理潜力和提升经营效率 安踏体育公告调整执行董事管理职能，但维持董事会组成不变，调整于 2023年 2 月 1 日起生效。我们对执行董事职能调整看法正面，因为本次调整也将带动部分中高层管理层相应调整（例如曾负责安踏篮球品类，并从 2020 年开始担任始祖鸟大中华区总经理的徐阳先生将出任安踏主品牌总裁），有利于安踏集团建设有梯度的人才体系，并且让安踏更好规划及推进其全球化发展战略，释放精细化管理潜力以及进一步提升经营效率。我们维持 22/23/24 年基本 EPS 预测人民币 2.62/3.52/4.31 元。我们目标价港币 129.4，基于过去三年历史 PE 加 0.5 个标准差的 31.7 倍，以及 12 个月动态 EPS 人民币 3 .55 元。维持“买入”。 执行董事职能调整细节 根据公告，创始人丁世忠先生将卸任首席执行官但留任董事会主席，主要负责公司战略、人才建设、企业文化、经营监督、内部审计与监察及兼并收购。原首席财务官赖世贤先生以及原专业运动群 CEO 吴永华先生将分别卸任原职位并共同担任联席首席执行官。其中赖先生将分管安踏品牌和除 FILA 品牌以外的所有其他品牌、采购以及人力资源、法务、投资者关系及行政管理等，而吴先生将分管 FILA 品牌、集团国际业务及零售渠道管理及公共关系等。郑捷先生将卸任集团总裁及户外运动品牌群 CEO，并留任执行董事以及继续担任 Amer Sports 首席执行官。丁世家先生将继续负责生产职能，但不再负责供应链管理。毕明伟先生将担任首席财务官。 未来 5 年新的目标 根据管理层，公司对于新管理团队在未来 5 年设定三个主要目标：1）在中国和海外市场的销售增速要能跑赢市场；2）将安踏提升成为全球化企业，并继续提升市值；以及 3）培养管理人才体系，能够在 5 年周期后培养新的人才能胜任管理职能。 4Q22 渠道库存略有改善，零售折扣环比持平 4Q22 安踏/Fila 品牌零售额同比下滑高单位数/下滑 10-20%区间低段，而安踏品牌渠道库存同比 3Q22 持平，Fila 品牌库存按季略有改善，零售折扣环比或大致持平，表现好于其同业，有利于其 2023 年复苏。我们预期安踏2022-24 净利润为人民币 70.8/95.0/116.5 亿元。安踏当前股价对应 28.6 倍的 12 个月动态 PE，以及 1.0 倍 PEG（我们预期 22-24 年净利润增长CAGR 为 28%）。维持“买入”。 风险提示：1）线下客流波动；2）Fila 零售额增长弱于预期；3）新业务增长放缓；4）零售折扣较深；及 5）因收入增长压力导致经营去杠杆。 研究员 罗艺鑫 SAC No. S0570520120002 SFC No. AWJ276 luoyixin@htsc.com +(852) 3658 6232 研究员 詹妮 SAC No. S0570521060003 SFC No. BOF583 zhanni@htsc.com +(852) 3658 6209 基本数据 目标价 (港币) 129.40 收盘价 (港币 截至 1 月 18 日) 116.70 市值 (港币百万) 316,680 6 个月平均日成交额 (港币百万) 659.54 52 周价格范围 (港币) 67.85-134.20 BVPS (人民币) 11.66 股价走势图 资料来源：S&P 经营预测指标与估值 会计年度 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 (人民币百万) 35,512 49,328 53,371 63,057 74,332 +/-% 4.67 38.91 8.20 18.15 17.88 归属母公司净利润 (人民币百万) 5,162 7,720 7,077 9,503 11,652 +/-% (3.41) 49.55 (8.32) 34.27 22.62 EPS (人民币，最新摊薄) 1.86 2.78 2.54 3.41 4.18 ROE (%) 22.02 26.86 21.00 24.31 25.68 PE (倍) 52.87 35.36 38.76 28.87 23.54 PB (倍) 10.62 8.66 7.67 6.47 5.68 EV EBITDA (倍) 24.87 19.22 19.17 14.42 12.26 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (9)(5)(1)37698499113128Jan-22May-22Sep-22Jan-23(%)(港币)安踏体育相对恒生指数仅供内部参考，请勿外传 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 安踏体育 (2020 HK) 图表1： 安踏体育 PE-Bands 图表2： 安踏体育 PB-Bands 资料来源：S&P、华泰研究 资料来源：S&P、华泰研究 063125188250Jan 20Jul 20Jan 21Jul 21Jan 22Jul 22(港币)安踏体育20x30x40x50x60x075150225300Jan 20Jul 20Jan 21Jul 21Jan 22Jul 22(港币)安踏体育5.1x8.3x11.5x14.7x18.0x仅供内部参考，请勿外传 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 3 安踏体育 (2020 HK) 盈利预测 利润表 现金流量表 会计年度 (人民币百万) 2020 2021 2022E 2023E 2024E 会计年度 (人民币百万) 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 35,512 49,328 53,371 63,057 74,332 EBITDA 11,231 14,557 14,521 19,027 22,167 销售成本 (14,861) (18,924) (20,866) (23,836) (27,770) 融资成本 136.00 51.00 (35.45) (92.92) (191.87) 毛利润 20,651 30,404 32,505 39,221 46,562 营运资本变动 (2,212) (282.00) 132.49 (1,249) (1,948) 销售及分销成本 (10,766) (17,753) (19,854) (22,953) (26,982) 税费 (2,520) (3,021) (2,959) (3,974) (4,873) 管理费用 (2,122) (2,928) (3,629) (4,036) (4,720) 其他 413.00 131.00 (550.53) (577.90) (650.