森鹰窗业(301227)首次覆盖报告：鹰击长空，“窗”见未来

1 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 公司深度研究 | 森鹰窗业 鹰击长空，“窗”见未来 森鹰窗业（301227.SZ）首次覆盖报告  核心结论 公司评级 买入 股票代码 301227.SZ 前次评级 -- 评级变动 首次 当前价格 34.41 近一年股价走势 分析师 李华丰 S0800521070003 18516181967 lihuafeng@research.xbmail.com.cn 相关研究 摘要内容： 深耕行业 20 余年，目及更远处。公司设立于 1998 年，2022 年 9 月于深交所上市，始终坚持“质量为根、服务为本”经营理念，主要产品包括节能铝包木窗、幕墙及阳光房，是首家以整窗为主营业务的上市公司。2017-2021年间，公司营收从 4.33 亿元提升至 9.57 亿元，年复合增长率 21.88%；归母净利润从 0.61 亿元提高至 1.28 亿元，年复合增长率 20.43%。 窗行业：窗建筑物围护结构系统中重要的组成部分，兼具功能性与装饰性。我们测算 2022-2025 年窗市场空间约 2740、2887、2848、2307 亿元。门窗市场目前集中度低，呈现“大行业、小公司”特征，公司作为行业头部企业，市占率也仅约 0.3%，远低于其它建材、家居细分行业，较大的市场空间与较低的市占率为公司提供了广阔的舞台。同时，建筑门窗能耗散失占建筑总体能耗的 23%，“双碳”目标下，节能效果更好的铝包木门窗迎来更大机会。 聚焦主业，渠道多元，技术赋能。公司聚焦于铝包木窗，辅之以阳光房和幕墙，其中铝包木窗在生产过程中涉及大量独特生产工艺，且前期投入成本较高。公司全渠道发力，工程零售双轮驱动，近几年通过构建覆盖全国的经销网络使零售业务得到快速发展，18 年与红星美凯龙和居然之家的战略合作也助力公司零售业务快速推进。随着 2021 年南京工厂投产及上市募集资金成功，公司 2024 年产能有望达到 100 万平方米，有利于公司增加优质产品供给，满足下游市场需求，提升综合竞争实力，夯实行业领先地位。 投资建议：我们预计公司 2022-2024 年实现归母净利润 1.26 亿元、1.73 亿元、2.56 亿元，对应 EPS 1.33、1.82、2.70 元/股，给予公司 2023 年 23倍 PE，对应 2023 年目标价 41.86 元/股。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：房地产业回落风险；市场竞争加剧风险；原材料价格波动的风险。  核心数据 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 837 957 884 1,300 1,625 增长率 14.9% 14.4% -7.6% 47.0% 25.0% 归母净利润 (百万元) 127 128 126 173 256 增长率 67.4% 1.1% -2.0% 37.3% 48.3% 每股收益（EPS） 1.34 1.35 1.33 1.82 2.70 市盈率（P/E） 25.7 25.4 25.9 18.9 12.7 市净率（P/B） 3.4 2.9 2.0 1.8 1.6 数据来源：公司财务报表，西部证券研发中心 -36%-29%-22%-15%-8%-1%6%2022-012022-052022-092023-01森鹰窗业定制家居创业板指证券研究报告 2023 年 01 月 04 日 仅供内部参考，请勿外传 公司深度研究 | 森鹰窗业 西部证券 2023 年 01 月 04 日 2 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 索引 内容目录 投资要点 .................................................................................................................................. 5 关键假设 ............................................................................................................................. 5 区别于市场的观点 .............................................................................................................. 5 股价上涨催化剂 .................................................................................................................. 5 估值与目标价 ...................................................................................................................... 5 森鹰窗业核心指标概览............................................................................................................. 6 一、森鹰窗业：节能铝包木窗国内龙头 ................................................................................... 7 1.1 深耕行业 20 余年，目及更远处 ................................................................................... 7 1.2 股权结构高度集中，研发管理团队经验丰富 ................................................................ 8 1.3 业绩稳健增长，盈利能力不断改善 .............................................................................. 9 二、窗行业：“双碳”目标拉动市场需求，行业呈现大而散格局 .............................................. 12 2.1 窗行业不断迭代，产业链上下游明晰 ........................................................................ 12 2.2 窗行业市场空间广阔，二手房和旧改房贡献力量 ...................................................... 15 2.3 2023 年开启竣工上升周期，“双碳”战略催生节能铝包木窗扩容 .