中复神鹰(688295)新产能，优成长

请阅读最后评级说明和重要声明 丨证券研究报告丨 公司研究丨点评报告丨中复神鹰（688295.SH） [Table_Title] 新产能，优成长 报告要点 [Table_Summary] 中复神鹰发布公告，拟设立全资子公司中复神鹰碳纤维连云有限公司（暂定名）建设“年产 3万吨高性能碳纤维建设项目”。 分析师及联系人 [Table_Author] 范超 张佩 SAC：S0490513080001 SAC：S0490518080002 仅供内部参考，请勿外传 请阅读最后评级说明和重要声明 丨证券研究报告丨 更多研报请访问 长江研究小程序 中复神鹰（688295.SH） cjzqdt11111 [Table_Title2] 新产能，优成长 公司研究丨点评报告 [Table_Rank] 投资评级 买入丨维持 [Table_Summary2] 事件描述 中复神鹰发布公告，拟设立全资子公司中复神鹰碳纤维连云有限公司（暂定名）建设“年产 3万吨高性能碳纤维建设项目”。 事件评论 ⚫ 拟在连云港继续扩产 3 万吨，十四五产能规划清晰。公司拟在连云港，建设年产 3 万吨高性能碳纤维建设项目，将以公司系统掌握的 T700、T800 级以上高性能碳纤维全套生产技术，及公司在干喷湿法领域具备的显著技术优势，制造高性能碳纤维产品。该项目计划总投资 59.6 亿元，资金来源为公司自有资金 12.1 亿元，其余部分为银行贷款。该项目万吨投资额约 19.9 亿元，相较西宁万吨项目的 20.6 亿元进一步下行。项目建设周期为2023 年 4 月至 2026 年 8 月，我们预计产能释放将始于 2024 年底，主要在 2025-2026年贡献，单线规模和纺丝速度或有望提升，产品根据市场需要可柔性生产。此前公司规划2024 年有效产能达到 2.8 万吨，在此基础上，2026 年有效产能有望达到 5.8 万吨。 ⚫ 碳纤维行业需求景气。近年来碳纤维因其良好的性能广泛应用于风电叶片、光伏热场材料（碳碳复材）、储氢气瓶等，显著受益于新能源行业增长，新能源需求占比超过 50%；其次体育休闲需求在我国下游应用的占比约 30%，需求量保持稳步增长；航空航天虽然用量不高，但单价远超出其他领域，未来随着军工开支有望稳步增长。预计未来三年国内需求复合增速超过 25%，更重要的是，站在十四五末，风电叶片、氢气瓶、民用航空、汽车、建筑等领域的需求都是刚刚起步，因此碳纤维需求会有更广阔的成长空间。 ⚫ 碳纤维行业供给稀缺。碳纤维行业是公认的技术壁垒高，核心原因是流程长工序多，是多学科多技术的集成；叠加海外封锁技术，所以国内企业得从配方、工艺、工程每个环节去摸索。同时碳纤维产线的投资门槛较高，万吨投资额普遍在 20 亿元甚至以上，若是高性能碳纤维产线，则千吨投资额在 10 亿以上。除吉林系外，中复神鹰、光威复材、中简科技、上海石化等企业既生产原丝也生产碳丝，其设备采购均有保密机制。因此，碳纤维行业供给相对稀缺，我们测算小丝束碳纤维十四五期间供需偏紧，仍存在缺口。 ⚫ 中复神鹰：景气赛道上的稀缺供给。过去几年公司盈利水平快速提升，一是源于供不应求导致价格上涨，但价格合理下行对于行业长期成长更为有利；二是源于成本下降，西宁产线投产后公司成本下降无疑是一个开始，过去几年公司单线规模从 100 吨、到 1000 吨、到 3000 吨，背后是各个核心环节工艺的升级，预计未来单线规模还会继续提升，成本曲线继续下移。同时公司下游结构在持续变革，近几年风光氢等新能源需求占比提升至 50%以上，公司也凭借优异的产品性能进入到航空航天领域，因此产品结构也将持续优化。按照公司产能投放节奏，预计公司 2022-2024 年销量复合增长超过 60%，归属净利润为6.1、10.8、16.0 亿元，对应 PE 估值 69、38、26 倍。 风险提示 1、碳纤维行业产能投放超预期； 2、小丝束需求增长低于预期。 公司基础数据 [Table_BaseData] 当前股价(元) 46.17 总股本(万股) 90,000 流通A股/B股(万股) 7,272/0 资产负债率 34.31% 每股净资产(元) 4.93 市盈率(当前) 71.45 市净率(当前) 9.37 近12月最高/最低价(元) 52.72/26.06 注：股价为 2023 年 1 月 3 日收盘价 市场表现对比图(近 12 个月) [Table_Chart] 资料来源：Wind 相关研究 [Table_Report] •《成本下降逻辑刚刚开始》2022-10-20 •《产能优化，盈利稳定》2022-08-20 •《量增价稳，费用摊薄》2022-04-30 -29%-6%17%41%2022/42022/72022/102023/1中复神鹰建材沪深300指数2023-01-04仅供内部参考，请勿外传 请阅读最后评级说明和重要声明 3 / 6 公司研究 | 点评报告 表 1：国内碳纤维行业需求预测（单位：万吨） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 2025E 复合增速 2030E 风电叶片 2.0 2.3 2.6 3.3 4.2 7.1 39% 14.3 碳碳复材 0.3 0.5 0.8 1.0 1.3 1.8 29% 3.6 氢气瓶 0.0 0.3 0.5 0.7 1.0 1.6 53% 17.1 体育休闲 1.5 1.8 1.8 1.9 2.0 2.1 5% 2.7 航空航天 0.2 0.2 0.3 0.3 0.4 0.6 30% 1.7 其他 0.9 1.3 1.4 1.7 1.9 2.2 15% 4.4 国内需求 4.9 6.2 7.5 8.9 10.9 15.4 27% 43.9 国内大丝束碳纤维需求 2.3 2.6 3.1 3.9 4.9 7.9 36% 23.2 国内小丝束碳纤维需求 2.6 3.6 4.3 5.0 6.0 7.5 20% 20.7 海外需求 5.8 5.6 6.2 6.9 7.5 8.3 10% 13.4 全球需求 10.7 11.8 13.7 15.8 18.5 23.7 20% 57.3 资料来源：赛奥碳纤维《全球碳纤维复合材料市场报告》，web of science，Wind，长江证券研究所 备注：假设十四五期间风电碳梁需求均是大丝束，其他领域需求中大丝束占比 10%；2030 年其他领域需求中大丝束占比 30% 表 2：国内碳纤维行业供给预测（单位：万吨） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 2025E 复合增速 大丝束供给 吉林系 1.0 1.4 2.7 4.8 7.0 9.0 50% 上海石化 0.6 0.6 1.2 41% 大丝束合计 1.0 1.4 2.7 5.4 7.6 10.2 57% 小丝束供给 中复神鹰 0.38 0.63 1.0 1.8 2.8 4.3 63% 光威复材 0.17 0.18 0.20 0.30 0.90 1.20 82% 中简科技 0.01 0.01 0.03 0.08 0.14 0.18 82% 江苏恒神 0.