社会服务行业专题研究：双十一分流韩免，我国免税强者更强

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 可选消费 双十一分流韩免，我国免税强者更强 华泰研究 社会服务 增持 (维持) 旅游综合 增持 (维持) 研究员 梅昕 SAC No. S0570516080001 SFC No. BQE385 meixin@htsc.com +(86) 21 2897 2080 研究员 沈晓峰 SAC No. S0570516110001 SFC No. BCG366 shenxiaofeng@htsc.com +(86) 21 2897 2088 研究员 孙丹阳 SAC No. S0570519010001 SFC No. BQQ696 sundanyang@htsc.com +(86) 21 2897 2038 联系人 曾珺 SAC No. S0570121120041 zengjun@htsc.com +(86) 21 2897 2228 行业走势图 资料来源：Wind，华泰研究 重点推荐 股票名称 股票代码 目标价 (当地币种) 投资评级 中国中免 601888 CH 221.20 买入 资料来源：华泰研究预测 2022 年 12 月 29 日│中国内地 专题研究 11 月韩免销售额下滑，长期看我国免税全球竞争力持续提升 受我国双十一促销分流影响，11 月韩国免税销售额环比下滑 19.58%。外侨销售额同比下滑 32.29%，为 19 年同期 56.69% (环比 10 月份下降 22pct)。境内和出入境出行有望逐步正常化，国内免税产业受益于本国居民消费升级、政策支持和龙头的规模效应提升，全球竞争力有望持续提升。23 年海南客流修复有望带动离岛免税销售额和利润率向上，长期看高端消费项目不断增加，集群效应释放海南消费活力。若出入境客流回暖，机场免税有望迎来逐步修复，市内店政策利好预期有望增强。推荐免税龙头中国中免。 出入境恢复，本国国民购买增加，外国代购金额下滑 我国双十一促销分流部分韩免商品的需求，而韩国国民出入境旅游逐步恢复。11 月韩国整体免税销售额 10.63 亿美元/-yoy28.63%，mom-19.58%，为 19 年同期的 54.23%。韩国本国国民和外侨销售额分别为 1.09 和 9.54 亿美元，分别 yoy+34.88%/-32.29%，分别为 19 年同期的 39.35%/56.69% (环比 10 月份分别+5pct 和-22pct)。本国国民和外侨购物人数分别为 95.85 万和 23.06 万，分别 yoy+40.85%/+291.12%，mom+10.38%/+4.03%。本国国 民和外侨 人均消费 金额 分别 114.17 美元和 4135.63 美 元， 分别yoy-4.2%/-82.7%，mom+6.60%/-25.4%。 出行逐步正常化，我国免税产业全球竞争力持续增强 境内和出入境出行有望逐步正常化，国内免税产业全球竞争力有望持续提升。1）国务院印发《扩大内需战略规划纲要（2022－2035 年）》提出促进免税业健康有序发展，深入推进海南国际旅游消费中心建设，后续产业政策红利可期。2）21 年我国免税龙头中免销售额 669 亿元，赶超至全球旅游零售集团首位，规模优势有望不断放大。3）海南休闲度假配套设施不断完善，消费者口碑改善，23 年起线下客流有望恢复，带动离岛免税销售额与利润率双升。4）韩免过去为弥补出入境客流下滑的损失，对大型代购予以线上批发返点政策，优惠力度较大，我们认为国际客流恢复后该模式较难持续。 免税产业长期景气，全球竞争力提升，龙头强者恒强 我们认为国人奢侈品消费仍有较大增长潜力，消费回流支撑免税长期空间。从 22 年 1-10 月月均数据来看，海南客流较 19 年同期仍有 49%的向上修复空间，带动 23 年离岛免税销售额和利润率向上。立足长线，海南免税和有税旗舰项目不断增加，集群效应释放海南消费活力，增强海南国际旅游消费中心的全球竞争力。若出入境客流回暖，机场免税有望迎来温和修复，市内店政策利好预期有望增强。中国中免为国内免税龙头，规模优势显著，卡位战略资源，强者恒强。 风险提示：新冠疫情反复风险；免税政策变动风险；市场竞争加剧风险。 (28)(19)(10)(1)8Jan-22May-22Aug-22Dec-22(%)社会服务旅游综合沪深300仅供内部参考，请勿外传 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 可选消费 图表1： 韩国免税店销售额 图表2： 韩国免税店购物人数 资料来源：韩国免税店协会，华泰研究 资料来源：韩国免税店协会，华泰研究 图表3： 韩国免税店客单价 图表4： 韩免销售额和购物人数较 2019 年同期的恢复度 资料来源：韩国免税店协会，华泰研究 资料来源：韩国免税店协会，华泰研究 -200%-100%0%100%200%300%400%051015202019-012019-032019-052019-072019-092019-112020-012020-032020-052020-072020-092020-112021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-052022-072022-092022-11外侨国民总销售额同比（右轴）外侨同比（右轴）国民同比（右轴）(亿美元)-200%-100%0%100%200%300%400%0501001502002503003504004502019-012019-032019-052019-072019-092019-112020-012020-032020-052020-072020-092020-112021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-052022-072022-092022-11外侨国民购物总人数同比（右轴）外侨同比（右轴）国民同比（右轴）(万人)05,00010,00015,00020,00025,00030,0002019-012019-032019-052019-072019-092019-112020-012020-032020-052020-072020-092020-112021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-052022-072022-092022-11（美元/人）国民外侨整体人均消费金额0%20%40%60%80%100%120%2020-012020-032020-052020-072020-092020-112021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-052022-072022-092022-11韩国免税店销售额恢复度韩国免税店购物人数恢复度仅供内部参考，请勿外传 免责声明和披露以及分析师声明是报告