2023年建筑装饰行业投资策略：央企价值重估，绿色建筑伺变，一带一路起航

行业及产业 行业研究/行业深度 证券研究报告 建筑装饰 2022 年 12 月 29 日 央企价值重估，绿色建筑伺变，一带一路起航 看好 ——2023 年建筑装饰行业投资策略 证券分析师 袁豪 A0230520120001 yuanhao@swsresearch.com 研究支持 唐猛 A0230121080006 tangmeng@swsresearch.com 联系人 唐猛 (8621)23297818× tangmeng@swsresearch.com 本期投资提示： ⚫ 基建投资需综合考量政府投资意愿与投资能力，财政压力下基建央企有望肩负重任：从 2018 年“基建补短板”到 2022 年“全面加强基础设施建设”，中央关于基建的投资定调逐步走向积极，但受制于地方财政压力大，基建项目落地出现一定阻碍，稳态情况下，预计 23 年广义基建投资+5.7%。展望2023 年，我们认为资金矛盾下，企业经营将会出现分化，基建央企凭借更大市场体量、更强市场竞争力和抗风险能力，有望跨越周期，走出属于自身的成长轨迹。同时，随着经济的逐步复苏、海外需求回暖，建筑产业变革以及海外工程二者各自的衍生机会同样值得关注。 ⚫ 三年报表修复完成，当前央企更具扩表空间与能力：2018 年国资委提出杠杆率考核目标，八大央企平均资产负债率从 2017 年末 76.2%降至 2020 年末72.9%。当前基建央企从降杠杆逐步转向稳杠杆，经历资产报表修复后的央企具备较强的扩表空间与能力，根据我们测算，若八大基建央企资产负债率 23年提升至 75%，较 21 年末最大可扩增约 2.74 万亿债务空间。同时，股权融资放开叠加探索中国特色估值体系，进一步打开低估值基建央企想象空间。 ⚫ 绿色建筑有望带来建筑全产业链变革：建筑全生命周期碳排放占全国碳排放51%，建筑行业降碳对我国达成“双碳”目标至关重要，发展绿色建筑是主要抓手。绿色建筑有望带来建筑材料、设计、施工安装以及生态园林企业的产业链各环节机遇，十四五期间铝模板、装配式均有较大发展应用空间。 ⚫ 一带一路十周年，共谱新篇章：2023 年是提出“一带一路”倡议十周年，近年海外国家受疫情等因素影响经济承压，依托基建刺激经济必要性提升，同时地缘政治冲突频发，强化本土产业链安全的诉求进一步催化大型项目落地，海外需求边际回暖，我们对 23 年国际工程板块投资抱有期待。 ⚫ 投资分析意见：资金矛盾下基建央企有望跨越周期，走出自身成长轨迹，同时随着经济的逐步复苏、海外需求回暖，建筑产业变革以及海外工程二者各自的衍生机会同样值得关注，1）基建板块重点推荐预期改善的价值蓝筹：中国建筑、中国中铁、中国电建，关注中国化学、安徽建工；2）建筑产业变革推荐高弹性赛道志特新材、鸿路钢构，关注苏文电能、东南网架；3）一带一路弹性板块关注中钢国际、中工国际、中材国际、北方国际。 ⚫ 风险提示：经济恢复不及预期，基建投资不及预期，上市公司订单低于预期等。 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 仅供内部参考，请勿外传 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第2页 共40页 简单金融 成就梦想 投资案件 结论和投资分析意见 资金矛盾下基建央企有望跨越周期，走出自身成长轨迹，同时随着经济的逐步复苏、海外需求回暖，建筑产业变革以及海外工程二者各自的衍生机会同样值得关注：1）基建板块重点推荐预期改善的价值蓝筹：中国建筑、中国中铁、中国电建，关注中国化学、安徽建工；2）建筑产业变革推荐高弹性赛道志特新材、鸿路钢构，关注苏文电能、东南网架；3）一带一路弹性板块关注中钢国际、中工国际、中材国际、北方国际。 原因及逻辑 三年报表修复完成，当前央企更具扩表空间与能力：2018 年国资委提出杠杆率考核目标，八大央企平均资产负债率从 2017 年末 76.2%降至 2020 年末 72.9%。当前基建央企从降杠杆逐步转向稳杠杆，经历资产报表修复后的央企具备较强的扩表空间与能力，根据我们测算，若八大基建央企资产负债率 23 年提升至 75%，较 21 年末最大可扩增约 2.74 万亿债务空间。同时，股权融资放开叠加探索中国特色估值体系，进一步打开低估值基建央企想象空间。 绿色建筑有望带来建筑全产业链变革：建筑全生命周期碳排放占全国碳排放 51%，建筑行业降碳对我国达成“双碳”目标至关重要，发展绿色建筑是主要抓手。绿色建筑有望带来建筑材料、设计、施工安装以及生态园林企业的产业链各环节机遇，十四五期间铝模板、装配式均有较大发展应用空间。 一带一路十周年，共谱新篇章：2023 年是提出“一带一路”倡议十周年，近年海外国家受疫情等因素影响经济承压，依托基建刺激经济必要性提升，同时地缘政治冲突频发，强化本土产业链安全的诉求进一步催化大型项目落地，海外需求边际回暖，我们对 23 年国际工程板块投资抱有期待。 有别于大众的认识 1）市场认为建筑公司增长不具备持续性，我们认为：a）17 年以来数轮压力测试促使龙头公司竞争优势显著增强，行业集中度提升拉长经营久期；b）国企改革三年行动方案落地，无论中央还是地方对于所属企业发展质量和持续性的重视程度产生明显变化；c）众多企业已主动寻求第二增长曲线，产业链上下游延伸、运营类资产占比增加，延长公司经营久期。d）国家对于基建定调逐步走向积极，2018 年 7 月“基建补短板”、2021 年 12 月“适度超前开展基础设施投资”、2022 年 4 月“全面加强基础设施建设”，长维度下基建投资有望持续发挥重要作用。 2）市场认为建筑股的投资时钟很难把握，我们认为建筑行业主要赚估值的钱，当前行业处于估值+持仓双底部区域，逆周期调节政策有望持续推出，头部企业竞争力不断提升，估值修复静待花开。 风险提示：经济恢复不及预期，基建投资不及预期，上市公司订单低于预期等。 仅供内部参考，请勿外传 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第3页 共40页 简单金融 成就梦想 1. 投资矛盾下基建央企艰巨使命 .......................................... 7 1.1 经济下行压力不减，基建投资仍需推进 ..................................................................... 7 1.2 困局之下企业经营分化，央企增长可期 ..................................................................... 9 1.3 三年报表修复完成，当前央企更具扩表空间与能力 .............................................. 11 1.4 中央财政+非政府类业主付款能力恢复，保障企业现金流 ................................... 13 1.5 低估值起点助力建筑股获得超额收益，修复空