食品饮料行业深度分析：防疫优化叠加成本改善，23年啤酒行业有望加速增长

识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 26 [Table_Page] 深度分析|食品饮料 证券研究报告 [Table_Title] 食品饮料行业 防疫优化叠加成本改善，23 年啤酒行业有望加速增长 [Table_Summary] 核心观点：  我国啤酒行业高端化仍处在前半程，头部酒企盈利能力仍有提升空间。21 年中国啤酒行业收入 1283.17 亿元，预计未来 10 年复合增长 3%。拆分量价来看，根据我们前期发布的《从美日啤酒行业的发展，看中国啤酒的高端化进程》，中国啤酒均价发展阶段对标美国 1980 年，受益于竞争格局趋缓叠加消费升级，预计未来 10 年复合增长 4%；销量对标日本 1997 年，受劳动力人口数量下滑影响，预计未来 10 年复合增长-1%。均价提升带动盈利能力提升，目前我国头部酒企平均毛利率、净利率、ROE 分别为 44%、13%、14%，对标百威英博的 60%、24%、20%仍有提升空间，我们认为我国啤酒行业的高端化仍处在前半程。  预计 23 年华润/青岛/重啤/燕京业绩增速有望达 30%/29%/29%/55%。从均价来看，22 年受疫情反复影响餐饮和夜场消费不景气，居民消费信心下滑，各酒企高端产品增速以及均价提升幅度均未达到我们预期。从海外消费复苏复盘来看，我们认为我国 23 年餐饮和夜场需求将迎来增长，居民消费信心将出现反弹，从而推动啤酒消费升级提速，预计23 年华润/青啤/重啤/燕京均价提升幅度有望达到中高个位数左右。从销量来看，餐饮和夜场复苏也将对啤酒销量产生正向影响，23 年重啤和燕京的大单品全国化有望顺利推进，预计 23 年华润和青啤销量增速有望维持，重啤和燕京销量增速有望提升。受益能源和原材料价格回落，预计 23 年酒企吨成本增幅同比改善。均价提升叠加成本改善，预计 23 年华润/青岛/重啤/燕京业绩增速有望达 30%/29%/29%/55%。  防疫政策优化叠加成本改善是 23 年啤酒行业业绩加速的主因。22 年：需求端疫情反复限制餐饮夜场消费场景，同时影响居民收入及消费信心，22 年啤酒量价增长均承压；供给端疫情影响物流运输及开工，叠加地缘政治冲突推动能源价格高涨，22 年啤酒成本承压。23 年：需求端防疫政策不断优化，管控逐渐放开，复盘海外疫情政策优化后消费复苏路径，预计随着我国居民生活半径逐步扩张，啤酒消费环比增速中枢大概率将逐季抬升。餐饮行业在疫情感染高峰过后将逐渐恢复正常，并有望超过 2019 年的水平，成为下一阶段推动啤酒行业结构升级的重要动力；供给端能源以及主要原材料期货价格初步下滑，展望未来欧美经济延续回落概率较高，23 年油价中枢或于韧性中小幅放缓。因此我们认为 23 年啤酒行业成本改善的空间远大于成本恶化的空间。  投资建议。推荐行业龙头华润啤酒、A/H 股青岛啤酒/青岛啤酒股份，以及大单品全国化扩张有望顺利推进的重庆啤酒；关注经营改善有望困境反转的燕京啤酒。  风险提示。产品结构升级低于预期；成本持续上涨；疫情感染超预期。 [Table_Grade] 行业评级 买入 前次评级 买入 报告日期 2022-12-28 [Table_PicQuote] 相对市场表现 [Table_Author] 分析师： 王永锋 SAC 执证号：S0260515030002 SFC CE No. BOC780 010-59136605 wangyongfeng@gf.com.cn 分析师： 邓周贵 SAC 执证号：S0260522040002 021-38003565 dengzhougui@gf.com.cn 请注意，邓周贵并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。 [Table_DocReport] 相关研究： 燕京啤酒（000729.SZ）:大单品放量叠加经营改善，公司有望困境反转 2022-12-22 食品行业 2023 年投资策略:基本面有望明显改善，23 年戴维斯双击可期 2022-11-29 食品饮料行业:从美日啤酒行业的发展，看中国啤酒的高端化进程 2022-05-16 [Table_Contacts] 联系人： 张子健 zhangzijian@gf.com.cn -37%-29%-22%-15%-7%0%12/2102/2204/2206/2208/2210/22食品饮料沪深300864480仅供内部参考，请勿外传 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 26 [Table_PageText] 深度分析|食品饮料 [Table_impcom] 重点公司估值和财务分析表 股票简称 股票代码 货币 最新 最近 评级 合理价值 EPS(元) PE(x) EV/EBITDA(x) ROE(%) 收盘价 报告日期 （元/股） 2022E 2023E 2022E 2023E 2022E 2023E 2022E 2023E 华润啤酒 00291.HK HKD 56.15 2022/10/26 买入 56.75 1.33 1.73 42.22 32.46 29.17 22.41 16.67 18.04 青岛啤酒 600600.SH CNY 108.76 2022/10/27 买入 106.42 2.36 3.04 46.08 35.78 31.70 25.59 12.91 15.13 青岛啤酒股份 00168.HK HKD 78.10 2022/10/27 买入 74.19 2.36 3.04 33.09 25.69 22.80 18.41 12.91 15.13 重庆啤酒 600132.SH CNY 130.15 2022/10/28 买入 123.45 2.73 3.53 47.67 36.87 17.18 14.08 51.28 47.00 燕京啤酒 000729.SZ CNY 10.59 2022/12/22 买入 11.75 0.12 0.19 88.25 55.74 25.12 17.67 2.58 3.90 数据来源：Wind、广发证券发展研究中心 备注：表中估值指标按照最新收盘价计算；青岛啤酒股份的 EPS 货币单位为人民币 仅供内部参考，请勿外传 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3 / 26 [Table_PageText] 深度分析|食品饮料 目录索引 一、我国啤酒行业的高端化仍处在前半程，头部酒企盈利能力仍有翻倍空间 ................... 6 二、预计 23 年华润/青岛/重啤/燕京业绩增速分别有望达 30%/29%/29%/55% ................ 11 （一）华润啤酒：联姻喜力补强高端品牌，渠道变革有望加速高端化 .................... 11 （二）青岛啤酒：国产品牌崛起，通过完善高端产品矩阵发掘新增长